高盛：佛山市海天调味食品（603288.SS，3288.HK）：1Q26业绩回顾：销售基本符合预期，毛利率/经营利润率扩张强劲；买入-H

原标题：Goldman Sachs Foshan Haitian Flavouring & Food （603288.SS， 3288.HK）： 1Q26 Earnings Review： Sales largely In~line with stronger GPM OPM expansion； Buy~H

摘要

海天味业于2026年4月27日公布1Q26业绩，整体销售/净利润分别为90亿元/24亿元，同比增长8.6%/11.0%，基本符合高盛预期。调味品主业销售同比增长8.3%，其中酱油/蚝油/调味酱销售增速分别为7.5%/4.6%/1.1%，其他调味品持续强劲增长20.3%。1Q26核心经营利润同比增长14.9%，利润率达到30.9%，创2021年1季度以来新高，主要受毛利率同比扩张2.0个百分点推动，得益于成本顺风、效率提升和经营杠杆。净利润率同比扩张0.6个百分点至27.1%。高盛认为1Q26稳健的销售和经营利润增长验证了海天在复苏路径上的韧性，预计3Q26调味品销售将加速。高盛微调2026-28E销售预测（幅度在1%以内），A/H股12个月目标价分别上调至43.1元人民币/47.3港元，维持H股买入评级（A股中性）。

主要观点

• 1Q26整体销售/净利润90亿元/24亿元，同比增长8.6%/11.0%，基本符合高盛预期。
• 调味品主业销售同比增长8.3%，酱油/蚝油/调味酱销售增速分别为7.5%/4.6%/1.1%。
• 其他调味品销售增长20.3%，持续强劲，显示海天交叉销售和品类扩张能力。
• 1Q26核心经营利润率30.9%，创2021年1季度以来新高，同比扩张1.7个百分点。
• 毛利率同比扩张2.0个百分点，主要受益于成本顺风、效率提升和经营杠杆。
• 销售费用率同比下降0.2个百分点，管理费用率同比上升0.4个百分点（可能因ESOP费用）。
• 净利润率同比扩张0.6个百分点至27.1%，净利润增长11.0%，但受汇兑损失拖累（人民币兑港元升值导致现金及现金等价物汇兑损失2.13亿元，而1Q25为小幅正收益约20万元）。
• 调味酱销售增速低于预期，仅+1%，因2025年1季度高基数（+14%同比）及公司主动控制出货节奏（此前4Q25春节前补货加速）。
• 1Q26毛利率扩张超出公司2026年毛利率基本稳定的指引，但预计4月起成本压力（如物流成本）将开始显现。
• 高盛认为海天具备产品力、成本领先和渠道执行力，有望在餐饮复苏波动和商品价格波动中持续获得市场份额。
• 公司主动进行渠道库存管理和出货节奏调整，以促进与批发商的长期可持续发展。

论述逻辑

海天1Q26业绩显示销售基本符合预期，但毛利率和经营利润率超预期扩张，主要得益于成本顺风和效率提升。调味酱增速疲软但其他调味品强劲增长，验证了品类扩张能力。高盛据此微调盈利预测，并上调目标价，维持H股买入评级，认为海天在复苏路径上具有韧性。

关键展望

• 预计3Q26调味品销售将加速。
• 预计4月起成本压力（如物流成本）将开始显现。
• 2026年毛利率基本稳定的公司指引面临成本顺风消退的挑战。
• 12个月目标价：A股43.1元人民币（基于31.0倍2027E市盈率，以8.9%权益成本折现至2026年末，参考龟甲万过去3年平均远期市盈率）；H股47.3港元（基于30.4倍2027E市盈率，并给予2%的H/A股估值折价，参考比亚迪/美的过去3个月平均折价）。
• 主要下行风险：餐饮销售复苏慢于预期、行业竞争加剧、原材料成本波动、食品安全及负面舆论。上行风险：业务改革成功推动销售增长超预期、2B业务增长超预期、成本通缩利好。

推荐标的

• 海天味业H股（3288.HK）：评级买入，12个月目标价47.3港元，当前价格36.56港元，上行空间29.4%。理由：稳健的销售和利润增长，估值具吸引力（2026E市盈率24倍，2027E市盈率21倍，2025-28E净利润CAGR 11%，股息率约4%）。
• 海天味业A股（603288.SS）：评级中性，12个月目标价43.1元人民币，当前价格39.85元人民币，上行空间8.2%。理由：估值相对较高（2026E市盈率29.8倍），但基本面稳健。

关键图表

Exhibit 1: Act. vs Est. 1Q26

Exhibit 2: Earnings Revision