瑞银：欧洲资本品：评估新美欧关税风险

原标题：European Capital Goods: Assessing the risk of new US-EU tariffs

摘要

瑞银报告评估美国对欧洲多国拟征10%关税（2月1日起）并升至25%（6月）对欧洲资本品行业的影响。直接冲击有限，因欧洲占美国销货成本（COGS）不足5%（瑞银估算），10%/25%关税仅需0.5%/1.25%的价格涨幅即可完全抵消。行业在2025年已展现通过涨价消化外部成本的能力（2025年利润率同比扩张30个基点）。但需警惕三方风险：双方升级风险（如中美150%关税情景）、情绪影响、以及部分个股和子板块暴露度较高。相对高风险标的包括斯堪的纳维亚机械股（山特维克、阿特拉斯·科普柯、SKF、沃尔沃CE、瓦锡兰）、德国中小盘工业股（凯傲、克诺尔制动）及工业自动化股（ABB、西门子）。受益或低风险标的包括Rexel（独特受益）、电缆与建筑股（普睿司曼、耐克森、通力、迅达、亚萨合莱）及GEA（防御性）。电气化、采矿设备和卡车板块直接暴露中性。

主要观点

• 美国提议对法国、德国、英国、荷兰、丹麦、挪威、瑞典、芬兰征收10%关税（2月1日生效），6月升至25%，因格陵兰争端。
• 欧洲占美国COGS不足5%（瑞银估算），10%/25%关税需0.5%/1.25%的美国价格涨幅即可完全缓解。
• 2025年行业利润率同比扩张30个基点（瑞银估算），显示整体具备转嫁关税能力。
• 若关税升级至50%或欧盟启用反胁迫工具，约3%的价格涨幅可能引发销量破坏风险。
• 间接影响方面，不确定性可能延缓资本支出决策，但过去九个月已建立“关税韧性”。
• 电气化子板块：欧洲本地化程度高，ABB有约15%美国COGS来自欧洲，西门子、施耐德、罗格朗约5%。
• 电缆子板块：普睿司曼美国成本以本地为主，高压电缆因美国海上风电订单减少不再出口；耐克森和NKT美国销售敞口极小。
• 机械子板块：SKF约2%销售面临关税风险（美国敞口约20%，其中50%进口，20%来自欧洲）；阿特拉斯·科普柯美国销售占23%但员工仅13%在美国；山特维克约15%美国敞口，已通过附加费抵消关税。
• 德国中小盘工业：凯傲和克诺尔制动受情绪负面影响，美国是前两大市场之一，大额订单已因现有关税延迟；瓦锡兰因芬兰出口发动机面临竞争劣势。
• 卡车板块：直接冲击极小，但关税可能恶化低需求环境和价格敏感客户，戴姆勒卡车和Traton曾受232条款关税影响，无法完全转嫁成本。
• 采矿设备：美国约占销售15%，主要影响为间接的项目延迟，直接冲击可控。
• 潜在催化剂：欧盟财长达沃斯会议（今日）及欧盟领导人峰会（1月22日）。

论述逻辑

美国提议对欧洲多国征收关税（10%起，6月升至25%）→ 欧洲资本品行业直接暴露有限（欧洲占美国COGS<5%）→ 仅需小幅涨价即可抵消（0.5%/1.25%）→ 行业2025年已证明转嫁能力（利润率扩张30bps）→ 但需关注升级风险（如50%关税或反制措施）→ 情绪影响可能延缓决策 → 细分来看，斯堪的纳维亚机械、德国中小盘、工业自动化暴露较高；电缆、建筑、Rexel受益或低风险；电气化、采矿、卡车中性。

关键展望

• 潜在催化剂：欧盟财长达沃斯会议（1月19日）及欧盟领导人峰会（1月22日）。
• 若关税升级至50%或欧盟启用反胁迫工具，约3%价格涨幅可能引发销量破坏。
• 报告未明确给出未来时间窗口或目标价。

推荐标的

• 高风险暴露：山特维克（Sandvik）、阿特拉斯·科普柯（Atlas Copco）、SKF、沃尔沃CE（Volvo CE）、瓦锡兰（Wartsila）、凯傲（KION）、克诺尔制动（Knorr-Bremse）、ABB、西门子（Siemens）。
• 受益或低风险：Rexel（独特受益）、普睿司曼（Prysmian）、耐克森（Nexans）、通力（Kone）、迅达（Schindler）、亚萨合莱（Assa Abloy）、GEA（防御性）。
• 中性暴露：电气化、采矿设备、卡车相关公司（如戴姆勒卡车、Traton）。

关键图表

Figure 1: COGS & short cycle exposure

Figure 2: End market exposure map