摩根大通：宁德时代-H：钠离子电池商业化关键一步；H股配售推动下一阶段全球扩张

原标题：CATL - H: Overweight

摘要

摩根大通维持宁德时代-H（3750.HK）的增持评级，目标价725港元（基于2026年30倍市盈率），并视其为电池供应链首选股。报告指出，宁德时代宣布约391.9亿港元（50亿美元）H股配售，定价每股628.20港元，较4月27日收盘价折让7%，摊薄约1.36%。同时，公司与超威集团签署60GWh钠离子储能电池订单，为全球最大钠离子电池订单，标志钠离子技术进入量产阶段。报告认为H股相对A股应享有15-30%溢价，参考台积电ADR相对台湾股票溢价（年初至今平均15%，近期峰值34%）。宁德时代预计从2026年第四季度开始量产钠离子电池，2026年产量估计5-10GWh。

主要观点

• 宁德时代宣布391.9亿港元（50亿美元）H股配售，发行62,385,000股新H股，每股628.20港元，较4月27日收盘价675.50港元折让7%，摊薄后A+H总股本约1.36%，H股股本约28.58%。
• 配售资金将用于加速全球零碳战略、扩大海外新能源业务、增强研发及补充营运资金，交易需经港交所批准。
• 4月27日，宁德时代与超威集团签署60GWh钠离子储能电池战略协议，为期三年，为全球最大钠离子电池订单，标志钠离子技术进入量产阶段。
• 宁德时代已解决制造挑战，实现大规模交付和一致产品质量，新电池具有宽温适应性、更高安全性和简化系统集成。
• 宁德时代-H自3月9日业绩超预期以来，平均较A股溢价40%，最新收盘溢价35%，为所有A+H双重上市公司中最高。
• 报告认为H股应享有15-30%溢价，参考台积电ADR相对台湾股票溢价（年初至今平均15%，近期峰值34%）和招商银行H/A溢价（年初至今平均10%）。
• 宁德时代-H溢价原因包括：H股流动性较低（日均成交额2.3亿美元 vs A股19亿美元）、全球投资者需求强劲、投资者基础不同（全球基金主导H股，中国/新兴市场基金主导A股）、指数权重差异（H股占MSCI中国80% vs A股15%）。
• 宁德时代推出第二代钠离子电池Naxtra，能量密度175Wh/kg，为全球最高，可与LFP媲美，续航超400公里，循环寿命超10,000次。
• Naxtra电池可在-40°C至+70°C全温域工作，-40°C下保持90%可用功率，10% SOC时仍无显著功率衰减。
• 宁德时代发布钠-LFP双核电池，结合钠离子低温性能与LFP自形成阳极技术，体积能量密度提升60%，重量能量密度提升50%。
• 中国2025年NEV渗透率达53%，但340城市分析显示冬季温度低于20°C地区平均渗透率仅24%，低于15°C地区仅33%，冬季温度与渗透率相关系数0.44。

论述逻辑

报告从两个关键事件出发：H股配售和钠离子电池大单。H股配售虽短期摊薄，但资金用于全球扩张和研发，强化长期竞争力；钠离子电池订单证明技术成熟和商业化潜力，打开新增长空间。两者共同支撑宁德时代在全球电池价值链的领导地位。报告进一步通过H/A溢价分析，引用台积电ADR和招商银行H/A溢价作为基准，论证H股应享有15-30%溢价，理由包括全球投资者需求、流动性差异、指数权重和投资者基础不同。最后，报告通过钠离子电池产品组合和供应链分析，展示宁德时代在钠离子领域的先发优势，并指出低温地区NEV渗透率低为钠离子电池提供市场机会。

关键展望

• 宁德时代预计从2026年第四季度开始量产钠离子电池，2026年产量估计5-10GWh。
• 长安汽车计划从2026年中期开始在其全品牌组合（Avatr、Nevo、Uni）中搭载Naxtra钠离子电池。
• 宁德时代ChocoSwap换电系统预计今年晚些时候推出钠离子版本，将集成到多款车型。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出低温地区NEV渗透率提升为关键驱动。

推荐标的

• 宁德时代-H（3750.HK）：增持，目标价725港元（2026年12月31日），基于2026年30倍市盈率，为电池供应链首选股。
• 宁德时代-A（300750 CH）：增持，目标价未明确，但估值数据给出2026年市盈率21.4倍。
• CNGR-A（300919 CH）：增持，2026年市盈率28.8倍。
• Ronbay（688005 CH）：减持，2026年市盈率53.0倍。
• 中科电气（300035 CH）：未覆盖。
• 振华股份（603067 CH）：未覆盖。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。