方晏荷 黄颖 樊星辰 石峰源 孔舒 公司研究 业绩点评 东方雨虹（002271）：境外拓展多措并举带动产值有效增厚

摘要

华泰证券点评东方雨虹（002271）2026年中报，维持“买入”评级，但因公司收入规模较大、内生弹性偏弱，将目标价由24.5元下调至18.11元（对应26年17倍PE，前值为23倍）。 公司1H26实现营收148.67亿元（同比+9.57%），归母净利6.13亿元（同比+8.67%），扣非净利5.76亿元（同比+13.59%）；其中Q2归母净利2.12亿元（同比-43.14%），低于此前预期的3.8亿元，主因二季度计提资产/信用减值损失1.0/3.8亿元。 零售推进与产品提价带动毛利率良好改善，1H26综合毛利率27.35%（同比+1.95pct），2Q26为27.66%（同比+0.95pct/环比+0.63pct）。 上半年合计计提资产及信用减值损失6.96亿元、同比多计提2.91亿元，但加回减值后1H26/2Q26经营性归母净利率达8.8%/9.0%，经营性盈利能力改善持续兑现。 境外拓展多措并举：上半年收购巴西Novakem 60%股权、中国香港世界五金塑胶厂100%股权、印尼PT IALK及PT ACUM 55%股权，境外建材零售收入同比+2388%，天鼎丰沙特基地4条聚酯胎基布生产线投产，休斯敦、加拿大、墨西哥、巴西基地推进中，有望打造第二增长曲线。 报告维持26-28年归母净利润预测15.38/26.86/32.16亿元，对应EPS 0.64/1.12/1.35元，26年加回10亿元信用减值假设后经营性EPS为1.06元；风险提示为原材料价格快速上行、价格联盟机制失效、地产销售超预期下滑。

主要观点

• 1H26营收148.67亿元（同比+9.57%），归母净利6.13亿元（同比+8.67%），扣非净利5.76亿元（同比+13.59%），收入利润整体稳健增长。

• Q2营收76.77亿元（同比+0.83%、环比+6.77%），归母净利2.12亿元（同比-43.14%、环比-47.35%），低于此前预期的3.8亿元，主因二季度计提资产/信用减值损失1.0/3.8亿元，计提规模超出预期。

• 分产品看，1H26防水材料/砂浆粉料/境外建材零售收入分别为99.64/20.81/10.1亿元，同比+5.34%/+4.26%/+2388%，境外收购逐步并表对收入形成较好增厚。

• 渠道方面，零售/工程渠道/直销收入63.5/63.8/20.2亿元，同比+25.4%/+0.5%/-0.6%，其中民建集团上半年收入50.64亿元（同比+6.65%），零售整体稳健增长。

• 零售推进叠加提价落地带动毛利率改善：1H26综合毛利率27.35%（同比+1.95pct），防水材料/砂浆粉料毛利率29.49%/27.86%（同比+1.08/+1.27pct），2Q26综合毛利率27.66%（同比+0.95pct/环比+0.63pct）。

• 1H26期间费用24.93亿元（同比+7.7%），推测主要为境外市场拓展前期投入增加叠加汇兑扰动；上半年合计计提资产及信用减值损失6.96亿元，同比多计提2.91亿元。

• 截至1H26末应收账款净值75.5亿元（同比-19.8%），风险应收敞口剩余7.15亿元，其他非流动资产中长期资产与抵债资产合计18.9亿元、较25年底小幅收敛，信用减值多由组合被动计提带动。

• 报表口径1H26/2Q26归母净利率为4.13%/2.76%（1H26同比-0.03pct、2Q26同比-2.13pct），但加回减值后经营性归母净利率为8.8%/9.0%，经营性盈利能力改善持续兑现。

• 境外并购补充渠道：上半年收购巴西外加剂供应商Novakem 60%股权、中国香港世界五金塑胶厂100%股权、印尼防水涂料供应商PT IALK及PT ACUM 55%股权，持续在南美、中国港澳及东南亚补充渠道布局。

• 境外产能多点推进：天鼎丰沙特基地4条聚酯胎基布生产线顺利投产，休斯敦基地处于设备安装阶段，天鼎丰加拿大、墨西哥基地有序建设，巴西基地部分生产线试产成功，有望打造公司第二增长曲线。

• 维持26-28年归母净利润预测15.38/26.86/32.16亿元，对应EPS 0.64/1.12/1.35元；26年加回信用减值假设（10亿元）后测算经营性EPS为1.06元。

• 估值：可比公司26年Wind一致预期PE均值21x，考虑公司收入规模较大、内生弹性偏弱，给予26年17倍PE，目标价由24.5元下调至18.11元；公司负债率维持健康水平（52%）、在手现金充裕，减值为非当期经营事项。

论述逻辑

• 起点：东方雨虹1H26营收与归母净利同比正增长，但Q2归母净利2.12亿元大幅低于此前预期（3.8亿元）。

• 归因：业绩缺口主要来自一次性减值计提（上半年合计6.96亿元、同比多计提2.91亿元），减值属非当期经营事项，而非经营恶化。

• 经营验证：零售推进+产品提价推动毛利率改善（1H26为27.35%、同比+1.95pct），加回减值后1H26/2Q26经营性归母净利率8.8%/9.0%，经营性盈利逐季改善。

• 行业与公司逻辑：防水细分赛道出清较为彻底、公司龙头地位不断巩固，叠加境外收购并表与沙特/休斯敦/加拿大/墨西哥/巴西多地产能布局，有望打造第二增长曲线。

• 估值落地：维持26-28年盈利预测，但鉴于收入规模较大、内生弹性偏弱，估值倍数由23倍降至17倍26年PE，目标价由24.5元下调至18.11元，评级维持买入。

关键展望

• 维持26-28年归母净利润预测15.38/26.86/32.16亿元，对应EPS 0.64/1.12/1.35元，26-28年PE分别为18.42/10.55/8.81倍。

• 目标价18.11元（前值24.5元，对应23倍26年PE），给予26年17倍PE；当前收盘价11.86元（截至8月19日），52周价格区间10.57-18.90元。

• 26年估值测算采用加回信用减值假设10亿元的口径，对应经营性EPS 1.06元。

• 境外项目后续验证点：休斯敦基地处于设备安装阶段，天鼎丰加拿大、墨西哥基地有序建设中，巴西基地部分生产线试产成功，将提升公司在境外市场响应速度与综合服务能力。

• 风险提示：原材料价格快速上行，价格联盟机制失效，地产销售超预期下滑。

• 评级规则：买入指预计发布日后6至12个月内股价超越基准（A股为沪深300）15%以上。

推荐标的

• 东方雨虹（002271 CH）：维持“买入”评级，目标价18.11元（前值24.5元，对应26年17倍PE）。理由：减值为非当期经营事项、加回后经营性盈利逐季改善，防水赛道出清彻底、龙头地位巩固，境外拓展有望打造第二增长曲线。

• 报告列示可比公司北新建材、科顺股份、三棵树、坚朗五金（盈利预测来自Wind一致预期，26E PE分别为9.03/16.32/19.83/38.95倍，平均值21.03x），报告未对可比公司给出评级。

关键图表

图1. 图表1. 公司可比公司估值表（2026/08/19）

图2. 表2. 东方雨虹PEBands

图3. 表3. 东方雨虹PBBands