高盛 亚太纺织服装与鞋类｜月度追踪（2026年7月）：OEM订单分化，申洲、裕元发上半年盈利预警；宝胜承压

摘要

高盛7月月度追踪显示，亚太地区OEM订单表现分化，成衣制造商聚阳（+23%同比）和儒鸿（+8%同比）表现优异，而鞋类制造商裕元（-10%同比）持续承压。 宏观层面，美国消费保持韧性，世界杯带动了体育零售商客流，密歇根大学消费者信心指数7月升至55.2；欧洲趋势亦有所改善，英国2026年消费增长预期被上调至2.1%。 品牌动态方面，adidas业绩对OEM带来喜忧参半但偏正面的影响，而Puma和VFC的信号偏负面。 展望未来，报告认为下半年去库存低基数效应将显现，但品牌采购因大宗商品成本上升仍趋谨慎。 基于估值和股息率吸引力，高盛维持申洲和裕元的买入评级。

主要观点

• OEM代工厂7月订单表现分化，成衣制造商因出货改善和低基数表现优异，但鞋类制造商承压。

• 代工厂上半年业绩面临挑战，申洲国际和裕元集团均发布盈利预警，利润率受到多重因素挤压。

• 美国消费数据指向具韧性的消费环境，世界杯带动了场馆周边体育零售商的客流增长。

• 欧洲需求出现一定改善，英国消费者信心指数回升且预期上调，但德国时尚零售表现转弱。

• 宝胜7月销售同比跌幅扩大，落后于此前预期的三季度销售额持平的预测。

• 从全球品牌近期财报读取的信号复杂：adidas对OEM影响偏正面，Puma、VFC和Under Armour偏负面。

• 纺织原材料价格近期已从高位回落，但同比依然处于较高水平。

• 裕元7月OEM销售额同比下降10%，略好于6月，但仍低于高盛对三季度同比下滑约5%的预测。

论述逻辑

• 报告从宏观消费环境与品牌端最新表现切入，指出美国消费保持韧性而欧洲正逐步改善，但全球品牌端因成本等因素采购模式依然谨慎。

• 这种谨慎的采购直接传导至上游OEM端，叠加关税、生产效率低下及成本压力，导致代工厂订单流失与利润率受压，进而引发申洲与裕元的盈利预警。

• 针对行业短期承压但下半年基数降低的预期，高盛推荐策略聚焦于长线价值，对具备低估值和高股息特征的龙头维持买入。

关键展望

• 下半年低基数效应有望显现，因去库存自2025年二季度末起已严重影响OEM订单。

• 即将到来的返校季需求和假日销售对于2026年四季度及2027年的补库存至关重要。

• 公司期望裕元在四季度能迎来环比改善。

• 尽管adidas鞋类增长目前放缓，但管理层预计随订单恢复，四季度至明年一季度增长将有所改善。

推荐标的

• 申洲国际：维持买入评级，当前价格HK$44.52。理由是估值不高且股息率具吸引力。

• 裕元集团：维持买入评级，当前价格HK$13.93。理由是估值不高且股息率具吸引力。

• 聚阳工业：维持卖出评级，12个月目标价为NT$206，基于14倍2026年预期市盈率。

• 儒鸿：维持中性评级，12个月目标价微调至NT$382，基于16倍2026年预期市盈率。

• 安踏体育：买入评级，当前价格HK$75.45。

• 李宁：买入评级，当前价格HK$14.89。

• 特步国际：买入评级，当前价格HK$3.68。