摩根士丹利：爱尔眼科医院集团（300015）风险回报更新

原标题：Morgan Stanley Aier Eye Hospital Group（300015）Risk Reward Update

摘要

摩根士丹利更新了爱尔眼科医院集团（300015.SZ）的风险回报分析，维持低配评级，目标价从Rmb10.50微调至Rmb11.00。报告基于2025年和2026年第一季度业绩，上调了2026/27年收入预测（低个位数百分比），但净利润预测基本不变。2026-27年收入CAGR预计为8-9%，略低于管理层10%以上的目标。2028年预测首次引入，预计收入增长7%，净利润增长13%。当前股价Rmb10.41，目标价隐含约5.67%的上行空间。报告认为，尽管爱尔眼科在眼科服务领域具有领先地位，但估值在近期增长背景下并不便宜，因此维持低配评级。

主要观点

• 摩根士丹利维持爱尔眼科低配评级，目标价从Rmb10.50上调至Rmb11.00。
• 2025年和2026年第一季度业绩已纳入模型，2026/27年收入预测上调低个位数百分比，反映2026年第一季度强劲势头。
• 2026-27年收入CAGR预计为8-9%，略低于管理层10%以上的目标。
• 由于毛利率复苏和运营费用下降速度更为渐进，2026/27年净利润预测基本不变，但预计净利润增速更快。
• 首次引入2028年预测：收入增长7%，净利润增长13%。
• 基于DCF的目标价上调，因资本支出假设降低，WACC为8.5%，永续增长率3%。
• 估值方法为DCF，时间框架从2026年开始。
• 报告认为，爱尔眼科凭借其领先规模、分级全国网络、差异化的商业模式和全球布局，仍应享有估值溢价。
• 但消费环境疲软可能拖累近期增长，尽管公司在市场下行中巩固了领导地位。
• 估值在近期增长背景下并不便宜，因此维持低配评级。
• 牛市情景（Rmb18.00）：2025-27年有机利润增长CAGR超过15%，市场份额显著扩张。
• 熊市情景（Rmb7.50）：有机增长低于5%，医院网络扩张放缓。

论述逻辑

报告从2025年和2026年第一季度业绩出发，观察到2026年第一季度强劲势头，因此上调收入预测。但考虑到毛利率复苏和运营费用下降速度较慢，净利润预测基本不变。同时，通过降低资本支出假设，DCF目标价小幅上调。报告认为，尽管公司基本面稳固，但当前估值相对于近期增长并不具有吸引力，因此维持低配评级。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。
• 风险因素包括：行业竞争加剧、政府政策收紧、医疗纠纷和客户投诉。
• 上行风险包括：眼科服务需求强劲复苏、新医院爬坡快于预期、并购加速贡献更高收益。

推荐标的

• 爱尔眼科医院集团（300015.SZ）：评级低配，目标价Rmb11.00（DCF估值），当前股价Rmb10.41。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。