摩根士丹利：大摩—— AI供应链：谷歌ASIC，设计服务蛋糕如何切分？

摘要

本报告分析了谷歌TPU v10项目对AI设计服务供应商的影响。 摩根士丹利认为，联发科（MediaTek）仍是TPU v10的主要协调者，负责I/O die设计及封装集成，预计其单芯片ASP将高于TPU v9。 随着TPU v10设计复杂性增加，更多设计服务商有望参与其中。 报告上调了全球联合（GUC）和世芯（Alchip）的目标价，分别至NT$6,288和NT$5,888，反映了2027/2028年更强的营收预期及在3nm晶圆分配上的优势。

主要观点

• 联发科在TPU v10中保持核心集成地位，预计单芯片ASP可达1.8万美元。

• TPU v10呈现三大趋势：KGD计算芯片设计、3.5D封装技术及更大的光罩尺寸（>12 reticles）。

• 上调全球联合（GUC）目标价至NT$6,288，得益于2027年台积电3nm晶圆分配增加及Meta/微软项目贡献。

• 上调世芯（Alchip）目标价至NT$5,888，主要受Trainium4带来的营收增长驱动，预计2028年EPS同比增长60%。

• 预计全球联合（GUC）来自微软的营收在2027年将翻倍，达到至少2.5亿美元。

• 预计2029年联发科TPU相关营收可达700亿美元。

论述逻辑

• 报告通过分析谷歌TPU v10的技术演进（如3.5D封装和更大光罩尺寸），推导出设计服务需求的多样化。基于联发科在TPU v9中的成功经验及其SerDes IP的粘性，判断其在v10中仍将担任主要集成商。同时，通过供应链调研确认GUC和Alchip在微软、Meta及亚马逊Trainium项目中的份额提升，结合台积电3nm产能分配的预期，得出上调相关公司目标价的结论。

关键展望

• 预计TPU v10将在2029年开始放量，届时TPU v9需求持续增长。

• 预计2027年全球CoWoS需求将达到1,222k片晶圆。

推荐标的

• 联发科（MediaTek）：维持超配（OW）评级，建议在股价回调时积累。

• 全球联合（GUC）：目标价上调至NT$6,288。

• 世芯（Alchip）：目标价上调至NT$5,888。

关键图表

图1. 我们预计联发科2029年TPU收入将达到700亿美元

图2. 我们预计美国云服务商（CSP）项目将贡献创意电子（GUC）2026年收入的50%以上

图3. AI HBM消耗量：2027年最高可达500亿Gb

图4. 全球CoWoS消耗量（按客户划分）

图5. 等效机架出货量

图6. 截至3月底AI GPU H100每GPU每小时

图7. 创意电子（GUC）：季度财务数据

图8. 世芯（Alchip）：剩余收益模型