高盛：奈飞（NFLX.US）2026年第一季度业绩回顾：Q1业绩稳健，全年指引维持，未来收入增长与利润率轨迹仍是中期辩论焦点

原标题：Goldman Sachs Netflix Inc. (NFLX.US) Q1’26 Earnings Review: Solid Q1 Results; FY Guide Reiterated; Forward Revenue Growth & Margin Trajectory Remains Medium~Term Debate

摘要

奈飞2026年第一季度营收122.49亿美元，高于指引及市场预期，同比增长16.2%；经营利润39.57亿美元，利润率32.3%，略超预期；自由现金流50.94亿美元，受益于约28亿美元的终止费。管理层重申全年营收及经营利润率指引，但Q2营收及经营利润指引低于预期，主要因内容摊销节奏（上半年偏重）及持续投资。广告业务仍有望同比翻倍，直播活动创下新纪录，游戏和垂直视频取得进展。高盛维持买入评级，12个月目标价120美元，认为长期增长驱动力（区域收入增长、利润率扩张、资本回报）不变。但市场对收入增速和利润率轨迹的中期辩论将持续。

主要观点

• Q1营收122.49亿美元，高于GS预期的121.64亿美元及市场共识的121.59亿美元，同比增长16.2%。
• Q1经营利润39.57亿美元，利润率32.3%，高于GS预期的32.2%及指引的32.1%。
• Q1自由现金流50.94亿美元，远超GS预期的26.84亿美元，主要因约28亿美元的终止费。
• Q1每股收益1.23美元，高于GS预期的0.76美元及市场共识的0.78美元。
• 管理层重申2026全年营收及经营利润率指引，但Q2营收指引125.77亿美元（低于GS预期的126.58亿美元），经营利润指引41.06亿美元（低于GS预期的44.43亿美元）。
• 广告业务仍有望在2026年同比翻倍，管理层对Upfronts前的势头持乐观态度。
• 直播活动在Q1取得成功，日本世界棒球经典赛创下新观看纪录。
• 游戏业务取得进展，推出Netflix Playground，云电视游戏势头增强。
• 内部关键质量参与度指标在Q1创下历史新高。
• Q1回购约13亿美元，现有授权剩余约68亿美元。
• 高盛维持买入评级，目标价120美元，基于EV/EBITDA和EV/FCF-SBC的等权混合估值法。

论述逻辑

报告从Q1业绩超预期出发，指出营收、利润、FCF均高于预期，但管理层维持全年指引且Q2指引偏弱，引发市场对收入增长节奏和利润率轨迹的讨论。广告、直播、游戏等新增长动力进展积极，但内容摊销节奏、M&A相关费用（InterPositive收购及WBD咨询费）对Q2利润构成压力。长期看，区域收入增长、利润率扩张和资本回报（回购）支撑高盛的积极观点，但用户参与度面临行业竞争，半年度参与度报告可能成为催化剂。

关键展望

• Q2营收指引125.77亿美元，经营利润41.06亿美元，均低于此前预期。
• 2026全年营收指引516.64亿美元，经营利润162.65亿美元，EPS 3.60美元。
• 广告业务2026年同比翻倍目标不变。
• 半年度参与度报告可能成为反驳用户参与度下滑叙事的催化剂。
• 风险包括：用户增长不及预期、提价时机和幅度影响流失率、广告支持层执行慢于预期、M&A整合风险、行业竞争加剧。

推荐标的

• 奈飞（NFLX.US）：评级买入，12个月目标价120美元（2026年4月16日收盘价107.79美元，上行空间11.3%）。估值基于25.0x EV/GAAP EBITDA（NTM+1年）和25.0x EV/FCF-SBC（NTM+4年，折现3年，折现率12%）。

关键图表

Exhibit 1: Q1 '26 Actuals vs. Estimates

Exhibit 2: Q2 '26, 2026, 2027, & 2028 Estimate Changes

Exhibit 3: NFLX Valuation Analysis