瑞银：赛富科公司：数据中心业务增长推动收入与利润率提升；买入评级

摘要

瑞银重申 Semtech（SMTC.O）买入评级，将 12 个月目标价从 225 美元上调至 230 美元，估值基准为 CY28E（FY29E）EPS 9.75 美元（原 8.92 美元）乘以 23 倍 P/E，与 AI 网络设备同业加权平均 23 倍一致。 7 月季度（FQ2）营收超瑞银/市场预期约 3-4%，毛利率 54.5%、营业费用约 1.03 亿美元，EPS 0.71 美元明显好于瑞银/市场预期的 0.62/0.61 美元。 核心驱动是数据中心加速增长：7 月季度数据中心收入 1 亿美元、环比 +39%、同比 +91%，10 月季度指引环比 +45%、同比 +160%，瑞银预计 1 月季度同比增速还会进一步加快，且 1.6T FiberEdge 与 CopperEdge 将超过数据中心总收入的 50%。 瑞银预计数据中心收入最早在 F1Q28 达到单季 2 亿美元以上运行率，足以抵消蜂窝模组业务剥离的收入影响并支撑利润率扩张。 剥离模组业务将结构性改善毛利率约 500 个基点，剔除模组后毛利率由 7 月季度 59.7% 升至 10 月季度 63.9%，管理层预计剥离后 64% 是良好起点。

主要观点

• 7 月季度（FQ2）业绩超预期：营收较瑞银/市场预期高约 3-4%，AMSW 与 IoT 好于预期；毛利率 54.5% 符合瑞银预期、好于市场预期 80 个基点，营业费用约 1.03 亿美元接近指引区间下限，EPS 0.71 美元 vs 瑞银/市场预期的 0.62/0.61 美元。

• 数据中心是超预期核心：7 月季度基础设施中数据中心收入 1 亿美元，环比 +39%、同比 +91%；10 月季度指引环比 +45%、同比 +160%，管理层并预计 1 月季度同比增速进一步加快。

• 1.6T FiberEdge 与 CopperEdge 合计预计超过数据中心总收入的 50%，成为数据中心产品结构的主力。

• 瑞银预计数据中心收入最早在 F1Q28 达到单季 2 亿美元以上运行率，使数据中心增长足以抵消蜂窝模组剥离的收入影响，同时支撑有意义的利润率扩张。

• 毛利率结构性抬升：出售蜂窝模组业务改善公司毛利率结构约 500 个基点；10 月季度整体毛利率指引 58.3%，剔除模组后毛利率由 7 月季度 59.7% 升至 10 月季度 63.9%。

• 剥离后毛利率起点：管理层预计 64% 毛利率是剥离后良好起点，1.6T、800G 与 LoRa 将带来更多毛利率顺风。

• 分业务环比展望：瑞银模型基础设施收入环比 +38%，LoRa 环比 +15%（工业整体环比 +13%），消费业务受益于更好季节性与份额提升、环比 +10%。

• FiberEdge 与 CopperEdge 的先后角色：快于预期的 FiberEdge 认证驱动当前增长拐点，CopperEdge 仍是 FY28 的重要增量机会，ACC、线性均衡器与下一代 3.2T 机会将在明年及以后持续扩大 TAM。

• 估值与评级：目标价由 225 美元上调至 230 美元，基于 CY28E EPS 9.75 美元（原 8.92 美元）与 23 倍 P/E（原 25 倍），与 AI 网络设备同业加权平均 23 倍一致；重申买入（现价 127.52 美元、市值 111 亿美元）。

论述逻辑

• 7 月季度营收/EPS 超预期（+3-4%、0.71 vs 0.62/0.61 美元）且数据中心与 LoRa 动能延续 → 10 月季度指引显著高于市场（营收上限高 10%/15%、数据中心同比 +160% 以上）→ 数据中心最早 F1Q28 达单季 2 亿美元运行率，抵消蜂窝模组剥离的收入缺口 → 产品组合向数据中心倾斜叠加模组剥离，结构性改善毛利率约 500 个基点、剥离后 64% 起点 → 瑞银上调 FY27E-29E EPS 至 3.50/6.60/9.75 美元 → 以 23 倍 CY28E EPS 9.75 美元将目标价由 225 美元上调至 230 美元，重申买入。

关键展望

• 1 月季度（JanQ）数据中心同比增速预计比 10 月季度（同比 +160% 以上）进一步加快。

• 数据中心收入最早在 F1Q28 达到单季 2 亿美元以上运行率。

• CopperEdge 是进入 FY28 的重要增量机会，ACC、线性均衡器与下一代 3.2T 将在明年及以后继续扩大 TAM。

• 剥离模组后 64% 毛利率为良好起点，1.6T、800G 与 LoRa 提供进一步毛利率顺风。