美国银行：深南电路（A股）：光模块与ABF基板潜在上行空间，上调目标价至340元，买入

原标题：Shennan Circuits (A): Optical transceiver and ABF substrate potential upsides: Lift PO to CNY340, Buy

摘要

美国银行维持深南电路买入评级，并将目标价从303元上调至340元，基于AI/存储相关PCB/基板贡献上升。1Q26净利润8.5亿元，环比降11%，同比增73%，低于美银预期16%和共识10%，主因股权激励（每月5000万元）和外汇损失（5000万元）。管理层将1Q营收环比下滑归因于汽车拉货放缓，但基板业务保持良好增长。光模块订单强劲，1.6T已于一季度开始放量，预计未来几个季度持续增长。广州基板厂有望今年实现盈亏平衡，得益于BT和ABF订单增加。美银微调2026E盈利，上调2027-28E盈利4-5%，目标价对应35倍2H26-1H27E市盈率（+0.5标准差）。

主要观点

• 1Q26营收65.96亿元，环比降4.3%，同比增37.9%，略低于美银预期2.6%。
• 1Q26净利润8.5亿元，环比降10.5%，同比增73%，低于美银预期15.7%和共识10.4%。
• 利润低于预期主因股权激励费用（每月5000万元）和外汇损失（5000万元）。
• 管理层将1Q营收环比下滑归因于汽车拉货放缓，PCB和PCBA板块下滑，基板保持良好增长。
• 光模块订单强劲，因行业供应短缺；1.6T已于一季度开始放量，预计未来几个季度持续增长。
• 800G和1.6T合计占光模块销售50%，其中1.6T占10%。
• 1.6T需要更高层数（MLPCB 14-18层，HDI 6-7层）和更先进材料（M8/M9），预计产品组合改善将带来收入/利润率上行。
• 广州基板厂今年有望盈亏平衡，得益于BT（存储）需求强劲和国内GPU/CPU客户ABF订单增加。
• ABF收入2025年仅1亿元，满产时可达超10亿元。
• 美银微调2026E净利润（-0.9%），上调2027-28E净利润3.6%/4.6%，反映AI/存储相关PCB/基板贡献上升。
• 目标价从303元（32倍市盈率）上调至340元（35倍2H26-1H27E市盈率），+0.5标准差，反映需求强劲和国产加速器采用加快。

论述逻辑

1Q26业绩低于预期，但管理层归因于一次性因素（股权激励和外汇损失），且光模块订单强劲、1.6T放量、广州基板厂盈亏平衡前景乐观，显示AI/存储相关业务增长动能。美银据此微调2026E盈利，上调2027-28E盈利，并基于更高市盈率（35倍 vs 32倍）上调目标价，维持买入评级。

关键展望

• 1.6T光模块放量持续至未来几个季度。
• 广州基板厂2026年有望盈亏平衡。
• ABF收入从2025年1亿元增至满产超10亿元。
• 2026-28E净利润CAGR约41%（2025-28E）。
• 风险未在报告中明确列出。

推荐标的

• 深南电路（002916 CH）：评级买入，目标价340元（35倍2H26-1H27E市盈率），当前价301.36元。理由：AI/存储相关PCB/基板需求强劲，产品组合改善，广州基板厂盈亏平衡。

关键图表

Exhibit 1: 1Q26 earnings came in at CNY850mn (-11% QoQ, +73% YoY), missing BofAe/consensus by 16%/10%

Exhibit 2: We fine-tune 2026E earnings and lift 2027-28E by 4-5%

Exhibit 3: Our 2026E earnings are largely in line with consensus

Exhibit 4: Shennan Circuits is trading at 35x 1-year forward P/E, above the historical average

Exhibit 5: We model 41% earnings CAGR in 2025-28