瑞银：宏发科技：银价拖累毛利率，但行业逆风推动市场整合

原标题：Hongfa Technology: GPM dragged by silver price, albeit industry headwinds driving market consolidation

摘要

瑞银下调宏发科技2026/27年盈利预测14%/7%，目标价从45元下调11%至40元，维持买入评级。下调主要因银价上涨拖累毛利率，2026E毛利率下调3.9个百分点至31.3%。但公司市场份额持续扩大，2025年市占率提升4个百分点至27%，且在手订单从30-35亿元增至50-55亿元。公司已完成第一轮10%提价，3月启动第二轮提价，预计Q2完成成本传导。瑞银认为市场可能低估了行业逆风带来的整合机会，维持买入。

主要观点

• 瑞银下调2026/27E EPS 14%/7%，目标价从45元下调11%至40元，维持买入评级。
• 2026E毛利率下调3.9个百分点至31.3%，主要因银价等金属价格扰动。
• 2026-27E营收上调4-5%，反映快速的市场份额增长。
• 成本通胀可能继续拖累Q1盈利，但预计公司将在Q2完成价格传导。
• 公司已完成第一轮10%提价，3月启动第二轮提价，采用金属价格基准和滚动调整机制。
• 2025年市场份额从23%提升至27%，预计2026年继续增长。
• Q4营收同比增长33%，而竞争对手三友联众同比下降1%。
• 欧姆龙近期宣布出售继电器业务，瑞银认为这加速了行业整合。
• 在手订单从30-35亿元增至50-55亿元。
• 公司2026年营收增长指引为10%，瑞银认为保守（瑞银预测19%）；2025年初指引10%实际增长22%。
• DCF估值（WACC 7.1%）对应2026E/27E PE为31倍/24倍（此前30倍/25倍）。

论述逻辑

银价上涨导致毛利率承压 → 瑞银下调盈利预测和目标价 → 但公司通过提价（两轮共20-30%）和市场份额扩张（2025年+4ppt至27%）对冲负面影响 → 在手订单大幅增长（50-55亿元）和行业整合（欧姆龙退出）提供结构性支撑 → 瑞银认为市场过度关注短期成本压力而忽视长期份额提升 → 维持买入。

关键展望

• 2026年Q1盈利仍受成本通胀拖累，但预计Q2完成价格传导。
• 第二轮提价于3月启动，采用金属价格基准和滚动调整机制。
• 公司2026年营收增长指引10%，瑞银预测19%。
• 风险包括：大客户销售不及预期、竞争或材料涨价导致利润率下降、新能源车销售低于预期、低压电器等新业务进展缓慢、收购资产减值、市场份额流失。

推荐标的

• 宏发科技 (600885.SS)：买入，目标价40元（此前45元），当前价25.35元。理由：市场份额扩张和行业整合将推动长期增长，短期成本压力有望在Q2缓解。

关键图表

Figure 1: Hongfa’s earnings estimate revisions

Figure 2: DCF valuation assumptions