2026-09-08 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通扬子江船业控股（YAZG.SI）信心提升，上升空间在望；上调至增持

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摘要

摩根大通将扬子江船业评级由中性上调至增持，2027年12月目标价由S$4.50上调至S$5.80，现价S$4.94（2026年9月7日收盘），2026-28E盈利预测保持不变。支撑上调的三大变化为：大型集装箱船订单意外回归、盈利可见性延展至2029-30年；新签订单毛利率高于历史水平、增强了模型中毛利率正常化假设的可信度；以及Hongda进一步扩产可能性上升、带来盈利上行风险。行业证据方面，CSSC年初至今获得中远大额订单、松发与多家班轮公司签约、三大船厂询价强劲，CMA CGM已就额外超大型LNG双燃料集装箱船签署LoI，扬子江亦有信心达成乃至超越US$4.5bn的FY26接单目标。公司1H26造船毛利率已达37%，新签50k-dwt MR油轮毛利率>30%、高于历史20-25%，降低2028年盈利见顶的风险。产能端，Hongyuan已投产并在2H26爬坡，满产约相当于20%新增造船产能且已计入预测，Hongda因规模与时间未量化暂未建模。

主要观点

摩根大通将扬子江船业评级由中性上调至增持，2027年12月目标价由S$4.50上调至S$5.80，2026-28E盈利预测保持不变。

大型集装箱船订单意外回归是本次上调的核心催化：交付主力落在2029-30年，把公司盈利可见性延展到预测期之外，而非改变2028E EPS。

行业证据充分：CSSC年初至今获得中远大额订单，松发与多家班轮公司签约，三家船厂均报告询价强劲。

公司层面：扬子江有信心达成乃至超越US$4.5bn的FY26接单目标；CMA CGM已就额外超大型LNG双燃料集装箱船签署LoI，摩根大通认为短期内有望转为正式订单，但在合同敲定前不纳入预测。

新签订单毛利率全面高于历史水平，50k-dwt MR油轮毛利率>30%、历史为20-25%；结合1H26造船毛利率已达37%，证据支持2027-28年毛利率正常化假设、降低毛利率不及预测的风险。

大型集装箱船交付延伸至2029-30年叠加订单毛利率韧性，降低2028E成为盈利峰值的概率，是支撑估值重估的关键。

Hongyuan已投产并在2H26爬坡，满产相当于约20%新增造船产能，且已反映在预测中。

Hongda进一步扩产可能性上升，有望缓解交付档期约束并构成对盈利预测的上行风险；因规模与时间仍未量化，暂未纳入模型。

过去一个月股价上涨约25%（同期STI指数+3%）后，扬子江仍仅对应8.4x 2028E P/E，低于中韩同业自2023年以来11.4x的24个月远期P/E均值。

目标倍数由7.7x上调至10x 2028E P/E，保留约10%折价以反映相对增速较低与流动性，同时体现2028年后盈利可见性改善与产能上行。

财务面：FY26E-FY28E调整后净利Rmb11,136/12,194/12,276百万，调整后EPS增速28.9%/9.5%/0.7%，FY26E ROE 31.3%、股息率5.4%，ROCE高点24.4%（FY26E）。

报告同时回顾此前覆盖脉络：7月9日首次覆盖松发与CSSC为增持、扬子江暂列中性，8月19日上调目标价但维持中性，9月3日管理层4Q26展望电话会显示即便MR油轮也有>30%毛利率、新一轮扩产重回讨论。

关键展望

近期验证点：CMA CGM的LoI预计短期内转为正式订单；摩根大通在合同敲定并掌握足够细节前不将其纳入盈利预测。

Hongda扩产的规模与时间尚未量化，需等待细节再纳入模型；在此之前仅作为对盈利估算的上行风险。

FY26接单目标US$4.5bn为年内订单验证指标，管理层有信心达成乃至超越。

价格与评级：目标价S$5.80对应2027年12月，评级增持；估值基于10x 2028E P/E、较亚洲船企同业保留约10%折价，2026-28E盈利预测维持不变。

评级与目标价的主要下行风险：集装箱船订单转弱、新造船价格下跌、行业产能扩张加快、人民币升值压缩利润率、红海复航降低船舶需求，以及针对中国建造船舶的不利贸易政策。

关键图表

图1. 2023年以来中国和韩国造船业2年前瞻市盈率

图2. 扬子江船业（YZJ）2年前瞻市盈率相较中韩造船同业的折价

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关键展望

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