2026-08-16 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通北美金属和矿业：周日早盘金属：铜紧缩恶化；业绩要点

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摘要

摩根大通北美金属与矿业周报指出，铜的供应紧缩上周进一步恶化：LME库存连续第42天下降至约205Kt，为2014年以来最长去库，系统中近一半金属已被指定提取；9月交割合约较10月期货升水扩大至260美元/吨，为2021年历史性挤仓以来最宽，背后是对S232精炼铜关税的预期叠加刚果（金）近期禁止铜精矿出口。现货铜周五创下6.61美元/磅的历史新高，高价已令中国阴极铜升水从7月多年高点115美元/吨回落至90美元/吨，COMEX现货升水跌破2%（本季平均4%），为2026年5月以来最低。财报方面，Barrick二季度超预期并重申FY26成本/产量指引，合资伙伴NEM同意北美少数股权IPO、含19.5亿美元名义净现金支付，总净对价接近40亿美元，摩根大通仍认为项目价值稳健并有钻探/协同上行空间。 Enovix二季度超预期，智能手机认证预计年底前完成、2027年逐步商业化爬坡，但1.83亿美元无人机管线收入更可能推迟至2028年兑现。投资者情绪方面，市场认为CLF/NUE/STLD估值已隐含远高于摩根大通FY27约1,000美元/吨的HRC假设（现货约1,200美元/吨），并关注CLF定于2027年5月的十亿美元级Masabi诉讼与中期选举带来的贸易政策转向风险。

主要观点

铜供应紧缩恶化：LME库存连续第42天下降至约205Kt，为2014年以来最长去库，系统中近一半金属已被指定提取

近月价差急剧走阔：9月交割合约较10月期货升水260美元/吨，为2021年历史性挤仓以来最宽的一个月价差，受S232精炼品关税预期与刚果（金）精矿出口禁令推动

现货铜创6.61美元/磅的历史新高；高价令中国阴极铜升水降至90美元/吨（7月多年高点为115美元/吨），COMEX现货升水跌破2%（本季平均4%），为2026年5月以来最低

Barrick二季度超预期：重申FY26成本/产量指引；合资伙伴NEM同意北美少数股权IPO，含19.5亿美元名义净现金支付（纳入Fourmile及NEM的Mike、Fiberline项目等），总净对价接近40亿美元；JPM认为Barrick虽可能在Fourmile股权上折价，项目总价值仍稳健，未来钻探/协同存在潜在上行

市场对Barrick交易定价存在分歧：投资者对Fourmile买入缺乏披露感到失望，焦点是公司以多大折扣出售其38.5%股权；也有观点认为市场过度折价了协同/钻探的上行可能

Enovix二季度超预期：智能手机认证预计年底前完成（待最终测试）、2027年逐步商业化爬坡；眼镜业务2H26出货指引明确且2027年继续增长，但未来12个月以上负利润率将拖累合并利润率；无人机客户1.83亿美元管线收入更可能2028年兑现

扁平材钢（CLF/NUE/STLD）：投资者认为当前估值隐含的长期HRC远高于JPM约1,000美元/吨的FY27预估（现货约1,200美元/吨），价格正常化时下行保护有限，但多数人认同近期定价动能可能延续至2027年初；对RS，投资者质疑其“工业溢价”的持续性

CLF特有风险：盈利对钢价高度敏感、STLC增量吨位可能进入美国市场，以及定于2027年5月的十亿美元级Masabi诉讼带来标题/尾部风险

关税与贸易政策被视为关键摆动因素：关税近期具支撑性，但部分投资者提示中期选举带来美国贸易政策转变的非平凡风险，包括潜在的加拿大/墨西哥豁免及对实际定价、贸易流向和情绪的影响

铝：投资者普遍认为AA/S32交易条款定价公允，并偏好原生/上游铝敞口（对废钢价差持续性存疑）；KALU的相对溢价/近期动能可持续性存在争论（BA产量强度可能是驱动，但其相对FCF收益率profile被点名）；CSTM管理层需刷新中期目标以给出有机增长能见度

锂：投资者对ESS（储能）需求的信心增强，但视津巴布韦锂辉石重返中国市场为供应风险

供给跟踪数据：美国EAF产能表显示规划新增产能13.13、净新增产能合计17.45（百万短吨/年），含2027年Nucor西弗吉尼亚3.00（板材）、2029年现代制铁/POSCO路易斯安那3.00（含DRI）等项目，同时列出Cliffs与US Steel等闲置产能

论述逻辑

供应端起点：LME铜库存连续第42天下降至约205Kt（2014年以来最长去库）且近一半已被指定提取，叠加对S232精炼铜关税的预期和刚果（金）精矿出口禁令，精炼铜供应焦虑升温

库存紧张传导至期限结构与现货价格：9月/10月价差走阔至260美元/吨（2021年以来最宽），现货铜升至6.61美元/磅的历史新高

价格新高反过来压制需求端：中国下游买家观望令阴极铜升水从115美元/吨回落至90美元/吨，COMEX现货滞后使升水跌破2%，显示区域需求出现降温迹象

财报季从公司层面交叉验证：Barrick重申FY26指引、Fourmile交易总对价接近40亿美元且项目价值稳健；ENVX增长兑现节奏后移（无人机收入更可能2028年），提示供应链执行风险

投资者情绪揭示估值与基本面的张力：市场认为扁平材钢厂估值隐含的长期HRC高于JPM约1,000美元/吨的FY27预估（现货约1,200美元/吨），若价格正常化则缺乏下行保护，但定价动能也可能延续至2027年初

关键展望

ENVX智能手机认证预计年底前完成（待最终测试），2027年逐步商业化爬坡

ENVX眼镜业务2H26出货指引明确且2027年进一步增长，但未来12个月以上负利润率将拖累合并利润率

ENVX无人机客户1.83亿美元管线收入更可能2028年兑现/爬坡，晚于此前预期

扁平材钢近期定价动能可能延续至2027年初

美国中期选举或带来贸易政策转变风险，包括潜在的加拿大/墨西哥豁免及其对实际定价、贸易流向和情绪的影响

CLF面临的十亿美元级Masabi诉讼定于2027年5月

EAF产能投放时间表：2026年CMC西弗吉尼亚0.50；2027年Nucor西弗吉尼亚3.00（板材）、Pacific Steel 0.45；2029年现代制铁/POSCO路易斯安那3.00等

摩根大通 北美金属和矿业：周日早盘金属：铜紧缩恶化；业绩要点

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

推荐标的

摩根大通北美金属和矿业：周日早盘金属：铜紧缩恶化；业绩要点