瑞银：潍柴动力：PSI电话会议要点

原标题：First Read: Weichai Power – Takeaways from PSI conference call

摘要

瑞银于2026年3月12日发布关于潍柴动力的首次解读报告，基于参加PSI电话会议的要点。PSI重申了对数据中心相关电源产品的良好需求前景，目前拥有12个月的积压订单。PSI与潍柴在柴油和燃气发电机组方面均有合作，2025年从潍柴采购额达4000万美元，同比翻倍，约占其销售成本的7%，对应40-80台发动机。潍柴2025年数据中心发动机出货量为1400台，其中约700台出口至美国等海外市场。PSI的柴油发电机组核心产品为3MW，近期拓展至4.5MW并计划开发5MW；燃气发动机现有25kW-1.25MW产品，目前用于美国非数据中心备用电源，未来探索数据中心应用。PSI未提供2026年详细指引，但表示数据中心电源仍是主要驱动力，积压订单约12个月，下游需求稳固。定价方面存在成本传导机制，但未给出具体数字；毛利率目标约30%，得益于强劲需求和垂直整合（收购MTL后），但未给出时间表。若油价持续高于70美元/桶数周，油气客户可能增加资本开支。PSI 2025年收入7.22亿美元，同比增长52%，净利润1.14亿美元，同比增长65%；但4Q25收入仅增长33%，净利润下降31%，毛利率22%，低于4Q24的30%和3Q25的24%。瑞银维持潍柴动力中性评级，SOTP目标价36.20港元，对应2026年20倍PE和3%股息收益率。

主要观点

• PSI重申数据中心相关电源产品需求前景良好，目前拥有12个月的积压订单。
• PSI与潍柴在柴油和燃气发电机组方面均有合作，2025年从潍柴采购额达4000万美元，同比翻倍，约占其销售成本的7%。
• 基于平均单价50-100万美元假设，4000万美元采购额对应40-80台发动机。
• 潍柴2025年数据中心发动机出货量为1400台，其中约700台出口至美国等海外市场。
• PSI柴油发电机组核心产品为3MW，近期拓展至4.5MW并计划开发5MW。
• PSI燃气发动机现有25kW-1.25MW产品，目前用于美国非数据中心备用电源，未来探索数据中心应用。
• PSI未提供2026年详细指引，但数据中心电源仍是主要驱动力，积压订单约12个月，下游需求稳固。
• 定价方面存在成本传导机制，但未给出具体数字；毛利率目标约30%，得益于强劲需求和垂直整合（收购MTL后），但未给出时间表。
• 若油价持续高于70美元/桶数周，油气客户可能增加资本开支；2Q25油气电源系统销售良好且毛利率较高。
• PSI 2025年收入7.22亿美元，同比增长52%，净利润1.14亿美元，同比增长65%；4Q25收入增长33%，净利润下降31%，毛利率22%，低于4Q24的30%和3Q25的24%。
• 瑞银维持潍柴动力中性评级，SOTP目标价36.20港元，对应2026年20倍PE和3%股息收益率。

论述逻辑

瑞银通过参加PSI电话会议，获取了PSI对数据中心电源需求的积极展望及与潍柴的合作细节，进而评估潍柴动力在数据中心发动机领域的增长潜力。PSI的强劲订单和采购增长表明潍柴受益于数据中心需求，但PSI未给出2026年详细指引且毛利率改善时间表不明确，同时4Q25业绩放缓，因此瑞银维持中性评级。

关键展望

• PSI未提供2026年详细指引，但数据中心电源仍是主要驱动力。
• 若油价持续高于70美元/桶数周，油气客户可能增加资本开支。
• PSI毛利率目标约30%，但未给出时间表。
• 瑞银目标价36.20港元，对应2026年20倍PE和3%股息收益率。

推荐标的

• 潍柴动力 (2338.HK)：中性评级，目标价36.20港元（基于SOTP估值，包括发电业务价值1490亿元人民币，按2030年20倍PE折现9%）。风险包括重卡销量低于预期、市场份额下降、产品质量问题；上行风险包括重卡销量超预期、与重汽合作进展、技术突破。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。