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摩根士丹利：大摩——中国香港内地保险业：资产负债管理与非车险新规有望长期利好

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摘要

摩根士丹利于 2026 年 8 月 23 日发布报告，指出 NAFR 本周发布了资产负债管理（ALM）监管指引和非车险综合治理方案。 报告认为 ALM 规则有望改善保险公司的资产与负债质量，并随时间推移降低全行业的利差风险。 非车险监管被解读为将 2025 年底推出的“BXHY”措施延伸为长期行业治理框架，为行业综合成本率（CoR）的持续改善奠定基础。 正式 ALM 规则聚焦寿险公司关键监管指标，包括利率风险对冲比率、NII 与 CII 覆盖率以及流动性覆盖率，部分中小保险公司可能面临达标压力，需增加长期债券配置、进一步降低定价利率、改善久期匹配并增加 RP 产品。 规则将于 2027 年初生效，不合规保险公司享有三年过渡期。 报告对中国香港/内地保险行业给出“有吸引力”观点，预计行业将长期受益于这些举措，龙头寿险和财险公司的竞争优势将进一步强化。

主要观点

  • NAFR 本周发布资产负债管理（ALM）监管指引及非车险综合治理方案两项新规。
  • ALM 规则有望改善保险公司资产与负债质量，并随时间推移降低全行业利差风险。
  • 非车险监管被视为将 2025 年底推出的“BXHY”措施延伸为长期行业治理框架，为行业 CoR 持续改善奠定基础。
  • ALM 草案自 2025 年底起公开征求意见，正式规则聚焦寿险公司关键监管指标：利率风险对冲比率、NII 和 CII 覆盖率、流动性覆盖率。
  • 部分中小保险公司可能面临达标压力，需采取增加长期债券配置、进一步下调定价利率、改善久期匹配、增加 RP 产品等措施。
  • ALM 规则将于 2027 年初生效，不合规保险公司享有三年过渡期。
  • 非车险综合治理方案是对此前 BXHY 措施的正式化与扩展：早期措施主要聚焦费率纪律、佣金漏损和业务行为。
  • 新框架建立多年期、端到端治理体系，覆盖产品设计、重新定价与重新备案、承保、中介、数字平台、数据基础设施和问责机制。
  • 报告预计行业将随时间推移受益于这些举措，龙头寿险和财险公司将进一步强化竞争优势；行业观点为“有吸引力”。
  • 覆盖名单显示，友邦保险、富卫集团、中国平安（H+A）、中国人寿（H）、中国太保（H）、中国人保（H）、中国财险、众安在线均获 Overweight 评级，价格截至 2026 年 8 月 21 日。

论述逻辑

  • 论证链条：NAFR 本周发布 ALM 与非车险综合治理两项新规 → ALM 正式规则设定寿险关键监管指标（利率风险对冲比率、NII/CII 覆盖率、流动性覆盖率），倒逼中小公司增配长期债券、降定价利率、改久期匹配、增 RP 产品 → 从而改善行业资产负债质量、压降全行业利差风险 → 非车险端将 2025 年底 BXHY 措施（费率纪律、佣金漏损、业务行为）升级为覆盖产品设计到问责的多年期端到端治理框架 → 为行业 CoR 持续改善奠定基础 → 最终龙头寿险与财险公司凭借更强的达标与治理能力进一步扩大竞争优势，行业长期受益。

关键展望

  • ALM 规则将于 2027 年初生效，不合规保险公司享有三年过渡期，达标进度是后续观察点。
  • 报告预期行业将随时间推移受益于 ALM 与非车险治理举措，龙头寿险和财险公司竞争优势进一步强化；报告未给出量化的行业或个股目标价。
  • 行业观点为“有吸引力”，即分析师预期未来 12-18 个月行业覆盖组合表现优于相关基准。

推荐标的

  • 友邦保险 AIA Group（1299.HK）：Overweight（2023/12/12 起），价格 HK$75.15（2026/8/21）
  • 富卫集团 FWD Group Holdings（1828.HK）：Overweight（2025/8/13 起），价格 HK$28.00
  • 中国平安（2318.HK）：Overweight（2023/5/30 起），价格 HK$56.20
  • 中国平安（601318.SS）：Overweight（2023/5/30 起），价格 Rmb53.35
  • 中国人寿（601628.SS）：Equal-weight（2023/5/30 起），价格 Rmb37.03
  • 中国人寿（2628.HK）：Overweight（2023/5/30 起），价格 HK$28.06
  • 中国太保（601601.SS）：Equal-weight（2026/7/30 起），价格 Rmb30.42
  • 中国太保（2601.HK）：Overweight（2023/5/30 起），价格 HK$29.46
  • 中国太平（0966.HK）：Equal-weight（2023/5/30 起），价格 HK$20.52
  • 新华保险（601336.SS）：Underweight（2023/5/30 起），价格 Rmb58.79
  • 新华保险（1336.HK）：Underweight（2025/7/31 起），价格 HK$47.84
  • 中国人保 PICC Group（1339.HK）：Overweight（2024/9/23 起），价格 HK$5.28
  • 中国人保 PICC Group（601319.SS）：Equal-weight（2025/7/31 起），价格 Rmb6.95
  • 中国财险 PICC P&C（2328.HK）：Overweight（2023/5/30 起），价格 HK$16.09
  • 众安在线（6060.HK）：Overweight（2023/5/30 起），价格 HK$10.52

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