摩根大通：中国公用事业与可再生能源博客：中国海上风电持续活跃；2025年储能装机超预期；对燃气公用事业保持选择性

原标题：China Utilities & Renewables Blog: Continual activity in China offshore wind; 2025 ESS installation beats; selective on gas utilities

摘要

报告指出，2025年中国国内海上风电风机采购容量达8.42GW，明阳智能以2.1GW排名第一，金风科技以1.2GW位列第四。2025年中国储能装机达189.5GWh，同比增长73%，超预期。光伏板块受太空太阳能和商业航天情绪提振，1月23日A股光伏产业指数大涨9%。燃气公用事业方面，由于工业气量增长疲弱、利润率改善有限及新接驳持续下降，维持谨慎立场，昆仑能源因更积极的资本循环（回购和派息提升）成为首选。推荐标的包括东方电缆（603606 CH，超配）、大全新能源（DQ US，超配）、协鑫科技（3800 HK，超配）及阳光电源（300274 CH，超配）。

主要观点

• 2025年中国国内海上风电风机采购容量达8.42GW，明阳智能以2.1GW排名第一，金风科技以1.2GW排名第四。
• 金风科技和明阳智能股价在2026年初大幅上涨，受商业航天和太空太阳能发展积极情绪推动。
• 在上游风电领域，建议投资者转向东方电缆（603606 CH）。
• 2026年1月23日，A股光伏产业指数跑赢大盘9%，受太空太阳能和商业航天事件提振。
• 埃隆·马斯克计划在美国建设200GW太阳能电池产能，为中国设备制造商带来收入机会。
• 选股聚焦盈利增长前景强劲的公司，如东方电缆（603606 CH，超配）、大全新能源（DQ US，超配）和协鑫科技（3800 HK，超配）。
• 2025年中国储能装机达189.5GWh，同比增长73%，转向独立储能模式。
• 阳光电源凭借PCS能力和高端市场定位，有望受益于政策改革和AIDC储能需求，维持超配评级。
• 与燃气公用事业公司会议后，维持谨慎立场，因工业气量增长疲弱、利润率改善有限及新接驳持续下降。
• 2025年第四季度暖冬导致气量增长平淡，预计部分公司无法完成全年气量指引。
• 昆仑能源（超配）是唯一更积极进行资本循环（回购和派息提升）的公司，为行业首选。
• 对华润燃气（中性）持谨慎态度，因其股份回购进展缓慢且运营趋势疲弱。

论述逻辑

报告从中国海上风电持续活跃切入，指出2025年采购容量数据及明阳、金风领先地位，但股价已因太空概念上涨，建议转向东方电缆。随后，光伏板块受太空太阳能和马斯克产能计划提振，但选股仍基于盈利增长，推荐东方电缆、大全新能源和协鑫科技。储能装机超预期，阳光电源受益。最后，燃气公用事业因基本面疲弱而谨慎，仅昆仑能源因资本循环积极成为首选，华润燃气则因回购缓慢和运营疲弱被看淡。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及2025年第四季度暖冬导致部分公司可能无法完成全年气量指引。

推荐标的

• 东方电缆（603606 CH）：超配，目标价68.0元，当前价58.5元，上行16%。受益于海上风电需求长期增长，海缆具有高壁垒、稳定竞争格局和强盈利能力。
• 大全新能源（DQ US）：超配，目标价38.0美元，当前价27.2美元，上行40%。净现金22亿美元，成本领先，可能受益于太阳能反内卷举措。
• 协鑫科技（3800 HK）：超配，目标价1.7港元，当前价1.1港元，上行50%。技术颠覆者，成本领先，受益于FBR市场份额提升，EBITDA有望扭亏。
• 阳光电源（300274 CH）：超配（报告正文提及，但未在表格中列出目标价）。PCS能力突出，聚焦高端市场，受益于政策改革和AIDC储能需求。
• 昆仑能源（135 HK）：超配，目标价7.80港元，当前价7.9港元，下行1.3%。更积极的资本循环（回购和派息提升），行业首选。
• 华润燃气（1193 HK）：中性，目标价19.00港元，当前价21.5港元，下行11.6%。股份回购进展缓慢，运营趋势疲弱。

关键图表

Figure 1: HK/CH utilities’ one-week performance

Table 1: China Utilities & Renewables – Event calendar

Table 2: Top stock ideas

Table 3: Weekly solar component price update

Table 4: J.P. Morgan HK/China utilities valuation comparison