兴业证券 8月经济，局部回暖

摘要

报告点评9月15日统计局发布的8月经济数据，认为相比7月经济出现局部修复：工业生产回升、投资单月降幅收窄，但零售继续放缓，高技术产业和出口继续提供支撑，国内需求依然偏弱。 8月工业增加值同比增长5.2%、较7月加快0.7个百分点，高技术制造业增长16.7%、对规上工业增长贡献率超六成，电子行业增长17.2%、贡献率居各行业首位；1-8月固定资产投资累计同比下降7.2%，但8月当月降幅收窄至约11.0%，8月地方新增专项债发行5188亿元形成支撑。 消费端，8月社零同比增长0.4%、继续放缓，汽车类零售同比下降18.5%、对社零拖累约1.88个百分点，服务零售额1-8月增长4.9%仍高于商品零售。 地产分化延续：新房销售面积、销售额当月同比约-14.8%、-12.1%，房企到位资金约-26.7%，而二手房网签面积5.49亿平方米、同比增长10.6%。 供需差由约7.0个百分点收窄至6.4个百分点，需求仍不足。 对于股市，报告认为新动能基本面仍在，但9月15日全市场成交额降至1.63万亿元、为年内第二低位，博弈反弹需要耐心；对于债市，需求偏弱提供基本面支撑，若三季度GDP同比低于4.5%，10-11月政策仍可能加力，包括追加地方债额度、结构性货币工具、降准等。 风险在于基本面及货币、财政政策超预期变化。

主要观点

• 总体判断：8月经济相比7月出现局部修复，工业生产回升、投资单月降幅收窄，但零售继续放缓，高技术产业和出口提供支撑，国内需求依然偏弱，后续重点看政策资金能否带动投资和需求持续改善。

• 工业回升面扩大：8月工业增加值同比增长5.2%，较7月加快0.7个百分点，季调环比增长0.54%（7月为0.11%）；超过六成工业行业和地区增加值增速较7月回升，电子、电气机械、电力、汽车等行业对工业形成支撑。

• 新动能仍是主要拉动：高技术制造业增加值同比增长16.7%、仍高于全部规上工业增速11.5个百分点，高技术制造业、数字产品制造业对当月规上工业增长贡献率超六成，电子行业增长17.2%、贡献率居各行业首位；但水泥、粗钢产量同比分别下降11.7%和3.7%，建筑相关实物需求偏弱，服务业生产指数增长4.1%、连续两个月放缓。

• 投资边际回稳但仍收缩：1-8月固定资产投资累计同比下降7.2%、降幅较1-7月扩大0.5个百分点，8月当月同比约下降11.0%、降幅较7月的12.9%收窄约1.9个百分点；制造业、基建、房地产开发投资累计同比分别下降2.3%、4.0%和19.9%；设备工器具购置投资增长9.3%，建筑安装工程投资下降9.8%、民间投资下降10.1%。

• 投资单月降幅收窄受两方面支撑：下半年六张网项目加快推进，1-7月新开工项目计划投资额累计同比-21.6%、较1-6月的-29.4%改善；8月地方新增专项债发行5188亿元、同比增298亿元、环比增1776亿元，资金到位加快。

• 零售继续放缓、汽车拖累扩大：8月社零同比增长0.4%、较7月回落0.2个百分点，剔除汽车后增长2.5%与7月持平；限额以上汽车类零售额同比下降18.5%、对社零同比拖累约1.88个百分点，家电由下降1.9%转为增长2.3%，通讯器材零售增长27.3%、部分抵消汽车走弱影响。

• 消费分化、服务消费仍支撑但略放缓：金银珠宝零售同比下降17.5%，化妆品增长4.9%，餐饮收入增长1.1%放缓0.3个百分点；1-8月服务零售额同比增长4.9%，仍高于同期商品零售额增速3.9个百分点。

• 地产分化延续：8月新房销售面积、销售额当月同比约-14.8%、-12.1%，房企到位资金约-26.7%，7月的边际改善未能延续；开发投资当月约下降25.5%、新开工面积约下降30.9%；1-8月全国二手房交易网签面积5.49亿平方米、同比增长10.6%，高于同期新房销售面积的4.99亿平方米。

• 供需差收窄但需求仍不足：受益于工业反弹，8月工业和服务业生产指标加权同比约为4.5%，较7月的4.4%小幅回升；投资、零售和工业出口交货值三个需求指标加权同比约为-2.0%，较7月的-2.7%收窄约0.7个百分点；二者差值由约7.0个百分点收窄至约6.4个百分点；工业出口交货值同比增长11.1%，较7月加快0.7个百分点，连续五个月保持两位数增长，装备制造业占工业出口交货值比重约为75%；产销率96.8%，同比下降0.1个百分点，同比降幅较7月收窄0.5个百分点。

• 股市：新动能基本面仍在、博弈反弹需耐心。9月15日全市场成交额降至1.63万亿元、为年内第二低位；科技板块对利空反应钝化、PCB与MLCC近期大幅上涨，显示一致观望中出现分歧，但有限增量资金下拐点确认可能反复。

• 债市：需求偏弱提供基本面支撑，稳内需政策仍有加力必要；若三季度GDP同比回升至4.5%及以上，政策继续加力的必要性可能下降，若低于4.5%，10-11月政策仍可能加力，包括追加地方债额度、结构性货币工具、降准等。

论述逻辑

• 事件起点：9月15日统计局发布8月经济数据，工业生产有所回升，投资单月降幅收窄，但零售继续放缓。

• 结构拆解 → 经济局部修复：高技术产业和出口继续提供支撑（工业增加值+5.2%、高技术制造业+16.7%、出口交货值+11.1%），国内需求依然偏弱（投资累计-7.2%、社零+0.4%、新房销售约-14.8%）。

• 量化验证 → 供需缺口仍在：受益于工业反弹，8月工业和服务业生产指标加权同比约为4.5%，较7月的4.4%小幅回升；投资、零售和工业出口交货值三个需求指标加权同比约为-2.0%，较7月的-2.7%收窄约0.7个百分点，二者差值由约7.0个百分点收窄至约6.4个百分点，国内需求修复仍不稳固。

• 政策变量 → 后续观察资金效果：中央预算内投资基本下达完毕、专项债发行加快、新型政策性金融工具资金将抓紧投放，重点看资金能否带动投资和需求持续改善。

• 落地结论 → 股债分化判断：股市方面新动能基本面仍在但弱量下博弈反弹需耐心；债市方面需求偏弱提供基本面支撑，三季度GDP是否达到4.5%决定10-11月政策是否加力。

关键展望

• 政策资金观察点：中央预算内投资已基本下达完毕，地方政府专项债券发行使用进度加快，新型政策性金融工具资金将抓紧投放，接下来观察资金拨付、项目配套融资和开工进度。

• 政策加力阈值：如果三季度GDP同比回升至4.5%及以上，政策继续加力的必要性可能下降；如果低于4.5%，10-11月政策仍可能加力，包括追加地方债额度、结构性货币工具、降准等。

• 投资修复约束：随着资金拨付到位，后续投资修复仍受投资意愿约束；夏季高温、台风和洪涝影响施工的因素在秋季有望改善，但外部不确定性及新旧动能转换使企业投资决策较谨慎。

• 股市节奏：有限的增量资金意味着科技拐点确认可能经历反复，博弈潜在反弹需要耐心；科技板块对利空钝化及PCB、MLCC上涨已显示一致观望氛围中出现分歧。

• 风险提示：基本面出现超预期变化；货币政策、财政政策出现超预期调整。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的，未涉及个股评级、目标价或覆盖公司清单，仅为宏观数据点评与股债策略判断。

关键图表

图1. 、8月高新技术产业增速小幅放缓，整体工业增速加快

图2. 、8月国补相关品类对零售同比增速的拖累效应较7月小幅扩大，主要是汽车拖累

图3. 、新开工项目增速在7月出现边际改善

图4. 、8月新增专项债发行反弹

图5. 、8月供需匹配情况边际转弱

图6. 、8月产销率修复