2026-09-14 · JPMorgan · 宏观策略

摩根大通全球LNG分析：当冬天来临

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

中东局势升级、停火实际破裂及霍尔木兹海峡再度关闭，已将卡塔尔LNG复产 firmly 推入北半球冬季窗口，推动国际气价超出摩根大通预期：TTF首月合约本季度迄今均价60欧元/兆瓦时，报告撰写时已接近80欧元/兆瓦时。基准情景假设冲突在美国中期选举前重回谅解备忘录阶段，卡塔尔10月开始恢复出口、12月才达到全部运营产能，而欧洲将进入一个库存处于历史低位的冬季，西北欧+英国夏末库存仅70%，为有记录以来最低。基于70-80欧元/兆瓦时区间足以让欧洲在边际现货竞价中压过亚洲、并激励电力部门气转煤切换，摩根大通将2026年四季度TTF预测上调至75欧元/兆瓦时，预计2027年一季度回落至65欧元/兆瓦时，2027年夏季稳定在40欧元/兆瓦时（维持不变），显著低于当前期货定价。报告的看空2027年观点主要建立在全球LNG供应增长之上：基准情景下卡塔尔回归，2027年全球LNG供应可增加多达700亿立方米（同比+12%），其中高确定性项目贡献150亿立方米，卡塔尔现有产线贡献440亿立方米、NFE一期再贡献20亿立方米。即便在最坏情景（卡塔尔全年基本缺席、NFE扩建推迟）下，全球供应仍可增加多达70亿立方米，因其他项目260亿立方米的增量大部分抵消卡塔尔（-160亿立方米）和阿联酋（-20亿立方米）的下滑。按此供需平衡，2026年供应足以让西北欧库存重回70%水平（无俄气情形），若俄气回归（基准情景，取决于乌克兰问题解决）则可达80%，叠加2028-2029年供应继续增长，有助将2027年夏季价格压制在40欧元/兆瓦时附近。报告还指出，预期中的（超级）厄尔尼诺与欧亚冬季气温之间不存在统计显著关系，故模型继续采用10年正常天气假设。

主要观点

地缘冲突升级推高气价：中东升级、停火实际破裂及霍尔木兹海峡重新关闭，将卡塔尔复产 firmly 推入北半球冬季，国际气价已超出报告预期，TTF首月合约本季度迄今均价60欧元/兆瓦时，撰写时已接近80欧元/兆瓦时。

基准情景：冲突在美国中期选举前回到MoU阶段，卡塔尔10月开始恢复出口，12月才达到全部运营产能，欧洲将以历史低位库存进入冬季。

西北欧+英国夏末储气率仅70%，为有记录以来最低，叠加卡塔尔供应正常化不确定性和冬季天气风险，当前价格（尤其2027年）嵌入可观风险溢价，构成冬季价格尖峰和高波动的扎实基础，日间定价主要由不断变化的天气预报驱动。

价格预测：在正常天气下，70-80欧元/兆瓦时足以让欧洲在边际现货竞价中胜过亚洲并激励电力部门气转煤切换；4Q26预测上调至75欧元/兆瓦时，1Q27回落至65欧元/兆瓦时，2027年夏季稳定在40欧元/兆瓦时（不变），远低于当前期货价格。

天气假设：预期中的（超级）厄尔尼诺与欧洲或亚洲冬季气温之间不存在统计显著关系，模型继续使用10年正常天气假设。

2027年供应大增是看空核心：基准情景下（卡塔尔回归），2027年全球LNG供应可增加多达700亿立方米（同比+12%）；高确定性项目贡献150亿立方米（CCL、LNG Canada、Congo LNG、Costa Azul、CP2、Rio Grande），较低确定性项目（含Golden Pass一期和二期）再贡献110亿立方米；卡塔尔为最大贡献者，现有产线同比增加440亿立方米，NFE一期另增20亿立方米。

最坏情景下全球供应仍增长：即使卡塔尔2027年基本缺席全球市场、NFE扩建推迟，全球供应仍可增加多达70亿立方米，因同一批项目增产260亿立方米，大部分被卡塔尔（-160亿立方米）和阿联酋（-20亿立方米）进一步减产抵消，下滑集中在1月和2月。

库存展望：2026年LNG供应足以让西北欧库存重回今年70%的水平（无任何俄气），若俄气回归（基准情景，取决于乌克兰问题解决）则可回升至80%；叠加2028-2029年供应进一步增长，有助将2027年夏季价格压制在40欧元/兆瓦时预测附近。

亚洲进口：2026年8月印度LNG进口3.6 Bcm（环比+20.0%，同比+44.6%），年初至今24.7 Bcm（同比+11.4%），接收站利用率约50%；巴基斯坦8月进口仅0.1 Bcm（环比-80.9%，同比-91.2%），年初至今3.3 Bcm（同比-51.5%），利用率约40%（去年同期83%）。

欧洲进口分化：2026年8月法国LNG进口1.6 Bcm（环比+55.6%，同比-19.2%），年初至今16.4 Bcm（同比-22.6%），利用率68%；意大利8月进口1.6 Bcm（环比-4.9%，同比+16.8%），年初至今14.0 Bcm（同比+5.0%），利用率76%；波兰8月进口0.6 Bcm（同比-30.3%），利用率高达98%；希腊8月进口0.4 Bcm（同比+258.9%），年初至今2.8 Bcm（同比+38.1%），利用率仅35%。

出口国数据：2026年8月澳大利亚LNG出口9.1 Bcm（环比-4.9%，同比+4.3%），年初至今70.5 Bcm（同比-0.4%），产能利用率约87%；巴布亚新几内亚8月出口1.0 Bcm（环比-2.3%，同比-6.5%），利用率约94%；特立尼达和多巴哥8月出口1.3 Bcm（环比+15.8%，同比+13.5%），年初至今8.2 Bcm（同比+4.5%），利用率约75%。