华泰证券：按揭利息补贴落地：评估政策效果

摘要

华泰研究对中国房地产开发与房地产服务行业均维持增持（OVERWEIGHT）评级。 2026年9月29日，财政部、中国人民银行与国家金融监督管理总局联合发文对个人住房按揭利息给予贴息，10月1日生效，覆盖未来一年内新发放的商业性按揭，这是中央财政资金首次直接补贴按揭利息，标志着政策从8月28日的供给侧组合拳延伸至需求侧。 政策三要素为：面向未来一年的首套房购房者（新房和二手房）、面积不超过120平米且总价不超过150万元、对不超过100万元的贷款贴息100bp且最长五年，中央与地方按90/10分担成本；贴息将目前约3.06%的首套房利率降至约2.06%，100万元长期贷款累计利息减少近5万元。 相比地方试点，本次政策在期限（五年对比试点常见的1-3年）、中央承担90%成本、无总额上限三方面超预期，约束是仅限首套且对面积、总价设限。 华泰假设符合条件房源占2026年新房及二手房GMV的35-45%、首付25-45%、首套占比40%，估算符合条件贷款规模约RMB1.0-1.5tn，年贴息RMB10-15bn、五年累计RMB50-75bn，且因政策仅覆盖一年窗口期内购房者且无叠加效应，财政压力可控。 市场背景方面，截至9月25日重点城市3Q26新房/二手房累计成交同比-8%/+6%、9月单月-12%/+4%，7月政治局会议要求稳定楼市、9月28日国常会预告稳地产政策；8月底百城租金回报率2.5%，低总价房源租金超过月供有望吸引观望买家。 报告预计首套房与租转购需求自4Q26起驱动未来一年购房需求、尤其是重点二三线城市，驱动板块估值重估；覆盖标的全线BUY，包括建发国际集团（1908 HK，目标价HKD20.90）、绿城中国（3900 HK，HKD9.75）、新城控股（601155 CH，RMB19.91）、绿城服务（2869 HK，HKD6.09）、华润万象生活（1209 HK，HKD54.08，位列华泰Conviction BUY名单）等。

主要观点

• 中央财政首次直接补贴按揭利息：2026年9月29日财政部、央行与国家金融监督管理总局联合发文，10月1日生效，覆盖未来一年新发放的商业性按揭，政策从8月28日供给侧措施延伸至需求侧。

• 政策三要素：面向未来一年的首套房购房者（新房和二手房）、面积≤120平米且总价≤150万元、对不超过100万元的贷款贴息100bp且最长五年，中央与地方按90/10分担成本。

• 贴息效果直接：首套房按揭利率由约3.06%降至约2.06%，100万元长期贷款累计利息减少近5万元，财政补贴直达家庭、无需经过银行传导。

• 较地方试点三方面超预期：期限最长五年（试点多为1-3年）、中央财政承担90%成本、无总额上限；约束是仅限首套购房者且对面积和总价设限。

• 测算符合条件贷款约RMB1.0-1.5tn，年贴息RMB10-15bn、五年累计RMB50-75bn：假设符合条件房源（≤150万元、≤120平米）占2026年新房及二手房GMV的35-45%、首付25-45%、首套占比40%；因仅覆盖一年窗口且无叠加效应，财政压力可控。

• 3Q26交易逐月走弱构成政策出台背景：截至9月25日重点城市新房/二手房累计成交同比-8%/+6%，9月单月为-12%/+4%；7月政治局会议要求稳定楼市，9月28日国常会预告将出台稳地产政策。

• 租售比支撑需求逻辑：8月底百城租金回报率为2.5%，低总价房源租金回报率更高，租金超过月供有望吸引更多观望型首套买家入场。

• 预计首套房需求与租转购需求自4Q26起驱动未来一年购房需求，尤其是重点二三线城市，夯实首套房交易量。

• 个股观点更新：建发国际集团维持BUY、目标价由HKD17.80上调至HKD20.90（基于1.34x 2026E PB）；绿城中国维持BUY、目标价由HKD9.92下调至HKD9.75，2026/27/28归母净利润预测下调至RMB53/60/215mn。

• 物管标的：绿城服务1H26收入RMB9.87bn（+6.0%）、核心经营利润RMB1.25bn（+16.0%，符合15%的指引）、归母净利RMB710mn（+15.0%），维持BUY、目标价HKD6.09（17.0x 2026E PE）；华润万象生活1H26收入RMB9.22bn（+8%）、核心净利润RMB2.23bn（+11%）、中期派息率100%，位列华泰Conviction BUY名单，维持BUY。

• 新城控股1H26收入/归母净利RMB17.64/0.85bn（同比-20.2/-5.1%），商业收入占比提升带动毛利率同比+6.2pp至33.1%，按0.72x 2026E PB估值，目标价RMB19.91（前值RMB19.63），重申BUY。

• 行业评级：房地产开发与房地产服务行业均维持OVERWEIGHT（增持）。

论述逻辑

• 9月29日三部门联合发文按揭贴息（10月1日生效、期限一年）→ 政策接力8月28日供给侧组合拳转向需求侧 → 首套房贴息100bp使利率由约3.06%降至约2.06%、100万元贷款累计省息近5万元 → 结合首套、≤120平米、≤150万元条件测算符合条件贷款RMB1.0-1.5tn、年贴息RMB10-15bn、五年累计RMB50-75bn → 3Q26成交走弱（新房/二手房累计-8%/+6%、9月-12%/+4%）与7月政治局会议、9月28日国常会信号形成政策接力 → 百城租金回报率2.5%、低总价房租金超过月供 → 观望型首套买家与租转购入场 → 预计4Q26起重点二三线城市首套交易量夯实 → 驱动板块估值重估 → 维持行业OVERWEIGHT与覆盖标的BUY评级。

关键展望

• 政策窗口期为一年（自2026年10月1日），仅覆盖窗口期内购房者且无叠加效应，报告预计财政压力可控。

• 未来验证点：自4Q26起的未来一年，首套房与租转购需求能否推动重点二三线城市首套交易量企稳。

• 目标价调整：建发国际集团上调至HKD20.90（前值HKD17.80）；绿城中国下调至HKD9.75（前值HKD9.92）；绿城服务下调至HKD6.09（前值HKD6.35）；新城控股上调至RMB19.91（前值RMB19.63）。

• 风险提示：行业销售下行风险、结算收入与利润增长慢于预期、贸易应收减值及盈利波动风险等。

推荐标的

• 行业覆盖：房地产开发与房地产服务行业均维持OVERWEIGHT（增持），报告覆盖公司评级均为BUY。

• 建发国际集团 C&D International Group（1908 HK）：BUY，目标价HKD20.90（前值HKD17.80）；预计2026/27/28归母净利润RMB3.01/3.35/3.94bn、EPS RMB1.30/1.45/1.70，给予1.34x 2026E PB，理由是销售韧性强于行业、历史包袱较轻、产品力领先、高派息。

• 绿城中国 Greentown China（3900 HK）：BUY，目标价HKD9.75（前值HKD9.92）；1H26收入同比-26.0%至RMB39,481mn、归母净利同比-61.0%至RMB82mn，2026/27/28归母净利润预测下调至RMB53/60/215mn（前值RMB73/200/411mn），给予0.61x 2026E PB。

• 新城控股 Seazen Holdings（601155 CH）：BUY，目标价RMB19.91（前值RMB19.63）；1H26收入/归母净利RMB17.64/0.85bn，毛利率同比+6.2pp至33.1%，按0.72x 2026E PB估值，商业运营稳健、REITs布局推进。

• 绿城服务 Greentown Service（2869 HK）：BUY，目标价HKD6.09（前值HKD6.35）；1H26收入RMB9.87bn（+6.0%）、核心经营利润RMB1.25bn（+16.0%，符合15%指引）、归母净利RMB710mn（+15.0%），给予17.0x 2026E PE（可比公司平均11.0x）。

• 华润万象生活 CR Mixc Lifestyle（1209 HK）：BUY，目标价HKD54.08；1H26收入RMB9.22bn（+8%）、核心净利润RMB2.23bn（+11%）、中期派息率100%，2026-2028核心净利预测RMB4.37bn/RMB4.91bn/RMB5.53bn，位列华泰Conviction BUY名单。

• 龙湖集团 Longfor（960 HK）：BUY，目标价10.50（当地货币）。

• 越秀地产 Yuexiu Property（123 HK）：BUY，目标价5.63（当地货币）。

• 中国金茂 China Jinmao（817 HK）：BUY，目标价1.92（当地货币）。

• Shanghai SMI Holding（600649 CH）：BUY，目标价5.83（当地货币）。

• 新鸿基地产 SHK Properties Limited（16 HK）：BUY，目标价152.86（当地货币）。

• 中国海外发展 COLI（688 HK）：BUY，目标价18.54（当地货币）。

• 招商蛇口 CM Shekou（001979 CH）：BUY，目标价10.30（当地货币）。

• 建发股份 C&D Inc（600153 CH）：BUY，目标价11.79（当地货币）。

• 太古地产 Swire Properties（1972 HK）：BUY，目标价30.57（当地货币）。

• 华润置地 CR Land（1109 HK）：BUY，目标价37.92（当地货币）。

• 招商积余 CM Property Operation（001914 CH）：BUY，目标价11.44（当地货币）。

• 滨江集团 Binjiang（002244 CH）：BUY，目标价11.64（当地货币）。

关键图表

图1. 推荐公司