瑞银：中国互联网数据中心行业：乌兰察布IDC月度追踪——2026年3月：对Q126业绩的积极暗示

原标题：UBS Chinese Internet Data Centre Sector：Ulanqab IDC monthly tracker~Mar 2026： positive implication for Q126 results

摘要

瑞银发布2026年4月17日首读报告，追踪乌兰察布IDC月度数据。2026年3月乌兰察布数据中心用电量达500GWh，同比增长90.1%，较2026年2月的98.2%和2025年的116.6%有所放缓，但仍维持强劲增长。据此推算，3月数据中心总容量（IT功率×PUE）净增37MW。2026年第一季度乌兰察布已用数据中心容量净增71MW，远高于2025年第四季度的4MW（当时存在芯片供应限制）。电力使用净增的重新加速表明客户持续入驻和供应链改善，对VNET的Q126入驻量和财务表现构成积极信号。报告还提及对GDS的估值方法和风险。

主要观点

• 2026年3月乌兰察布数据中心用电量500GWh，同比增长90.1%，增速较2月的98.2%和2025年的116.6%有所回落，但绝对量仍高。
• 用电量隐含3月数据中心总容量净增37MW（IT功率×PUE）。
• 2026年第一季度乌兰察布已用容量净增71MW，而2025年第四季度仅净增4MW，当时存在芯片供应限制。
• 净增量的重新加速反映客户持续入驻和供应链改善。
• 这对VNET的Q126入驻量和财务表现是积极指标。
• 报告提供Figure 1：乌兰察布IDC总电力隐含净增量（MW，IT功率×PUE）和Figure 2：VNET与乌兰察布已用MW净增量对比。
• 行业下行风险包括：AI需求弱于预期、数据中心故障损害声誉、利率高于预期、监管环境不利。
• 行业上行风险包括：AI和云业务增长强于预期、电力成本低于预期、利率低于预期、牌照发放和PUE要求控制更严。
• VNET基于目标EV/EBITDA倍数估值，关键下行风险包括再融资困难、超大规模云客户增长低于预期、一线城市土地和公用事业获取困难、零售业务客户流失率高。
• GDS采用SOTP估值，关键下行风险包括中国云/AI行业增长放缓、停电或高电价导致声誉损害、利率持续高企、东南亚数据中心供应过剩导致竞争加剧。

论述逻辑

乌兰察布政府数据中心用电量数据（2026年3月500GWh，同比+90.1%）→ 推算3月容量净增37MW → 结合此前月份数据得出Q126净增71MW（对比Q425仅4MW）→ 净增加速表明客户入驻和供应链改善 → 对VNET的Q126业绩构成积极暗示。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出Q126净增71MW的积极趋势，以及芯片供应限制缓解后的持续改善。风险因素包括AI需求、利率、监管等。

推荐标的

• VNET：基于目标EV/EBITDA倍数估值。关键下行风险：再融资困难、超大规模云客户增长低于预期、一线城市土地和公用事业获取困难、零售业务客户流失率高。
• GDS：采用SOTP估值。关键下行风险：中国云/AI行业增长放缓、停电或高电价导致声誉损害、利率持续高企、东南亚数据中心供应过剩导致竞争加剧。

关键图表

Figure 1: Implied net adds in Ulanqab IDC total power (MW, IT power x PUE)

Figure 2: VNET vs. Ulanqab utilised MW net adds