摩根大通 印度黄金借贷：信贷淘金热

摘要

摩根大通发布印度黄金借贷行业深度报告，看好该领域从周期性向结构性增长转型。 随着黄金从家庭传承资产向可变现资产转变，预计黄金贷款在系统信贷中的占比将从FY24的2%及FY26的5%提升至未来5年的约10%。 尽管竞争加剧，但高准入门槛（如分支机构网络、评估能力）保护了现有NBFC的盈利能力。 摩根大通预测2027年底金价将达5000美元/盎司，利好黄金NBFC，并给予IIFL、Muthoot和Manappuram“增持”评级。

主要观点

• 黄金贷款行业正经历结构性增长，预计未来5年占比将翻倍至约10%。

• 黄金贷款渗透率依然较低，仅约11%的底层60%家庭黄金被抵押。

• 行业竞争加剧，但现有NBFC凭借约1.3万家分支机构和专业评估团队构建了深厚护城河。

• 黄金价格与NBFC股价高度相关（90-95%），金价上涨利好行业。

• 监管要求实物抵押品必须在分支机构内由自有员工评估和保管，提高了行业准入门槛。

• 农业黄金贷款因享有零风险权重，成为商业银行在优先部门贷款（PSL）中的重要资产。

论述逻辑

• 文化转变（黄金资产化）-> 借款人偏好从无抵押贷款转向黄金贷款 -> 行业AuM强劲增长（65% 2Y CAGR）-> 尽管竞争加剧，但高准入门槛保护了现有NBFC的盈利能力 -> 摩根大通看好行业龙头，给予增持评级。

关键展望

• 摩根大通预测2027年底金价将达到5000美元/盎司，较当前有约11%的上涨空间。

• 预计黄金贷款收益率将保持区间波动，通过提升单笔贷款规模实现经营杠杆。

• 预计Muthoot在FY27-29E期间将保持行业领先的约6.0%的RoA。

推荐标的

• IIFL Finance (IIFL IN): 增持，目标价750卢比。

• Muthoot Finance (MUTH IN): 增持，目标价3400卢比。

• Manappuram Finance (MGFL IN): 增持，目标价395卢比。

关键图表

图1. 黄金贷款渗透率低，为长期增长铺平道路

图2. MUTH：关键事件

图3. 拥有至少一笔黄金贷款的借款人人均个人贷款账户数量

图4. 印度：家庭储蓄趋势

图5. 印度央行在2025年最新黄金贷款监管规定中收紧放款时的LTV

图6. 印度黄金贷款机构：吨位增长

图8. Gaurav Khandelwal, CFA © 亚洲太平洋股票研究