德意志银行：德银 德国博客行业：缓慢而稳健？

摘要

德意志银行指出，德国工业正持续转向高附加值产品及产品相关服务，牺牲劳动与能源密集型产品（含许多中间品），即'价值优先于数量'，近年工业岗位流失正是这一结构性变化的结果，并被经济疲弱及贸易和地缘政治逆风（美国关税、中国冲击）放大。 但最新数据出现希望曙光——生产指数近几个季度企稳，实际增加值在2026年二季度连续第三个季度上升，SVIK之后更高的财政投资正逐步传导至更广泛工业，订单趋势向上、情绪指标逐步改善。 这在伊朗战争后能源价格再度上涨的背景下尤为难得，且与该行昨日报告的相当良好的GDP数据相符。 行业层面，电动车占汽车总产量份额上升，德国仍是仅次于中国的全球第二大电动车生产地；化工行业能源密集型生产受乌克兰战争重创，但巴斯夫报告路德维希港主厂'高竞争力生产单元份额'自2024年以来从78%升至88%。 该行强调转型远未完成，尤其就业端调整可能仍将到来，经济政策框架必须迅速且全面改善，否则财政刺激只是昙花一现；但对德国作为工业基地唱挽歌为时过早，增加值与生产指数的差距或仍将扩大一段时间，分化速度应会放缓。

主要观点

• 德国工业日益聚焦高附加值产品制造及产品相关服务，牺牲劳动与能源密集型产品（含许多中间品），报告将这一趋势概括为'价值优先于数量'。

• 近年工业岗位流失是这一结构性变化的结果，并因整体经济疲弱及贸易和地缘政治逆风（美国关税、中国冲击）而进一步加剧。

• 统计上体现为制造业实际增加值（不含中间品）与生产指数（含中间品）走势分化，两条时间序列的差距约十年前开始拉开，并在新冠疫情和乌克兰战争后进一步扩大。

• 希望初现：生产指数近几个季度已企稳，实际增加值在2026年二季度连续第三个季度上升，周期性与结构性因素共同起作用。

• SVIK之后更高（财政）投资带来的周期性推动正逐步传导至更广泛工业；订单已有一段时间趋势向上，情绪指标也在逐步改善。

• 在伊朗战争后能源价格再度上涨的背景下出现上述改善尤为难得，并与该行昨日报告的相当良好的GDP数据相符。

• 汽车业：电动车占总产量份额上升；行业此前生产水平尚不可见，但电动车需求正支撑德国作为制造基地——仅次于中国的全球第二大电动车生产国。

• 化工业：能源密集型产品生产受乌克兰战争（天然气价格上升、供应下降）打击尤重，引发了痛苦的生产调整，但同样出现积极信号。

• 巴斯夫7月底报告：路德维希港主厂'高竞争力生产单元份额'自2024年以来从78%升至88%。

• 德国工业转型远未完成：调整可能仍将到来，尤其就业方面；若要让财政刺激带来不止昙花一现的效果，经济政策框架必须迅速且全面改善。

• 对德国作为工业基地唱挽歌为时过早：增加值与生产指数的差距可能还会扩大一段时间，但分化速度可能放缓。

论述逻辑

• 起点：德国工业结构性转向高附加值产品与产品相关服务（价值优先于数量）→ 劳动与能源密集型中间品生产收缩 → 叠加经济疲弱、美国关税与中国冲击 → 工业岗位流失。

• 边际改善：SVIK后财政投资的周期性推动逐步传导 + 订单趋势向上 + 情绪指标改善 → 生产指数企稳、增加值连续第三个季度上升 → 与昨日良好的GDP数据相印证。

• 行业印证与结论：电动车份额上升（仅次于中国的全球第二大电动车生产地）、BASF高竞争力生产单元份额自2024年从78%升至88% → 关键行业结构性转型部分实现但未完成 → 唱衰德国工业为时过早，但就业端调整仍将到来，需经济政策框架迅速全面改善。

关键展望

• 未来数周，该行将更多关注德国工业的周期性与结构性发展。

• 增加值与生产指数的差距可能仍会扩大一段时间，但分化的速度可能放缓。

• 结构性调整可能仍将到来，尤其涉及就业。

• 财政刺激能否引发不止昙花一现的效果，取决于经济政策框架能否迅速且全面改善。

• 报告未给出目标价、评级或其他量化预测数字。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的；文中提及巴斯夫（BASF）仅作为化工行业生产调整的例证，未附评级或目标价。

关键图表

图1. 希望的曙光