瑞银 美国钢铁行业：供给增长不仅是螺纹钢的问题

摘要

瑞银指出，美国钢铁市场正面临供给侧压力，且投资者对扁平材（flat rolled）与长材（long products）的风险定价存在偏差。 自2025年10月以来，美国热轧卷（HRC）价格上涨约54%，主要受供给因素驱动，但终端需求表现平平。 瑞银预计，随着产能重启、新产能投放及进口正常化，2027年美国扁平材市场将转向供过于求。 相比之下，瑞银认为CMC在预制件整合方面具有增长潜力，因此给予CMC买入评级，而对NUE和STLD维持中性评级。

主要观点

• 自2025年10月以来，美国热轧卷（HRC）价格上涨约54%，主要由供给因素驱动。

• 美国钢铁进口量同比下降约40%，其中长材进口下降约23%，扁平材下降约50%。

• 扁平材面临更大的进口正常化风险，原因包括与历史水平差距更大、进口套利窗口开放以及USMCA关税豁免敞口更大。

• 预计2026-2027年间将有约6.3mt的扁平材新增产能进入市场，相当于2025年美国扁平材市场需求的10%。

• 长材产能预计到2027年底将增加约10%，但瑞银认为NUE和CMC将理性应对。

论述逻辑

• 供给侧压力（产能重启与新增）+ 进口正常化预期 -> 扁平材供需平衡转向过剩 -> 盈利预期与估值倍数下调风险 -> 相比之下长材龙头CMC具备预制件整合带来的EBITDA增长潜力 -> 给予CMC买入评级，NUE/STLD中性评级。

关键展望

• 预计2027年美国扁平材市场将转向供过于求。

• 预计HRC价格将正常化，对扁平材生产商的盈利预期和估值倍数构成下行风险。

推荐标的

• Commercial Metals Company (CMC): 买入，目标价84美元。

• Nucor (NUE): 中性，目标价256美元。

• Steel Dynamics (STLD): 中性，目标价276美元。

关键图表

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图2. 长材月度进口量与2022-2024年平均值对比（千吨）

图4. 美国螺纹钢进口主要来源地的预估价差

图5. 美国热轧卷板与螺纹钢价格（美元/短吨）

图6. NUE/STLD/CMC 10年期企业价值倍数（EV/EBITDA）

图7. 美国钢铁出货量

图8. 瑞银美国钢铁需求基础模型