摩根大通：荣盛石化 - A：首评：1季度同比增超350%受益库存收益，关注聚酯链前景

原标题：J P M O R G A N: Rongsheng Petro Chemical - A

摘要

摩根大通发布荣盛石化（002493.SZ）首评报告，维持中性评级，目标价10元。公司4季度净利润接近盈亏平衡，但1季度净利润同比飙升378%，主要得益于库存收益。1季度净利润已达彭博全年一致预期的96%（29亿元）。但收入环比下降25%，净负债率环比上升10个百分点至164%。市场关注点包括原料供应、恒力石化被列入SDN名单的影响、聚酯链前景及2026-27年资本开支指引。报告预计股价对业绩超预期反应略偏正面。

主要观点

• 荣盛石化4季度净利润接近盈亏平衡，符合预期；1季度净利润同比增378%，主要来自库存收益（恒力石化1季度同比增91%且环比增长）。
• 1季度净利润29亿元已占彭博2026全年一致预期的96%，预计盈利预测将上调。
• 收入环比下降25%至601亿元，可能因季节性检修和原料供应限制。
• 净负债率从3季度的154%升至4季度/1季度的164%，环比升10个百分点。
• 2025年资本开支同比增35%至427亿元，4季度资本开支环比飙升115%至185亿元。
• 2025年每股股息维持0.1元（同比持平），略高于一致预期的0.08元，派息率113%。
• 2025年自由现金流27亿元，已分配股息9.6亿元。
• 1季度业绩反弹主要来自其持股51%的浙石化（ZPC）的库存收益，ZPC拥有40万桶/日CDU、1060万吨/年PX、420万吨/年石脑油裂解装置。
• 1月15日，荣盛持股51%的360万吨/年PTA装置（逸盛新材料）进行1.5个月计划内检修，3月初恢复满负荷；但中东冲突升级导致原料供应损失，开工率降至50%。
• 4月21日，JLC报道桐昆嘉兴150万吨/年和嘉通能源300万吨/年PTA产能因PX供应紧张临时停车，重启时间未定。
• 预计股价对业绩超预期反应略偏正面。

论述逻辑

报告从荣盛石化4季度业绩疲弱但1季度大幅反弹入手，指出反弹主要源于库存收益而非基本面改善。收入下滑和净负债率上升暴露了运营和财务压力。通过分析PTA装置检修和原料供应问题，说明聚酯链面临挑战。最后，基于1季度净利润已占全年一致预期96%，推断盈利预测将上调，但维持中性评级，因行业供需过剩且更偏好恒力石化。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出今日（4月28日）业绩电话会焦点包括：（1）原料供应和开工率；（2）恒力石化被列入SDN名单的行业影响；（3）聚酯链前景；（4）2026-27年资本开支指引。

推荐标的

• 荣盛石化（002493.SZ）：中性评级，目标价10元（2026年6月），基于2014-2024年平均市净率2.3倍。上行风险包括与阿美的新项目最终投资决定、全球GDP/PMI强于预期；下行风险包括地缘政治导致物流成本上升、石油需求弱于预期、运营问题。

关键图表

Figure 1: 荣盛石化季度盈利数据