瑞银：三一重工：业绩简报回顾：电动化与全球化作为未来增长双引擎

原标题：Results briefing recap: Electrification, 'going global' as dual engines of future growth

摘要

瑞银发布三一重工业绩简报，维持买入评级，目标价23.20元。2025年收入/利润同比增长15%/41%至892亿元/84亿元，毛利率提升1.1个百分点至27.5%，海外毛利率提升2个百分点至31.7%。2026年公司指引：国内三大产品线持续复苏，海外收入维持双位数增长，电动化处于拐点，后市场成为利润增长点。瑞银下调2026-28年每股盈利预测4-8%，目标价从25.30元下调至23.20元，市盈率估值不变。

主要观点

• 2025年收入/利润同比增长15%/41%至892亿元/84亿元，Q4收入/净利润同比+18%/+17%。
• 2025年毛利率同比+1.1ppt至27.5%，海外毛利率同比+2ppt至31.7%，净利率同比+1.7ppt至9.5%。
• 2025年股息支付率同比持平于51%。
• 2026年指引：国内混凝土机械、挖掘机、起重机械三大产品线持续复苏。
• 2026年海外收入维持双位数同比增长。
• 三一推出智能采矿解决方案，帮助下游客户降本增效，全球领先矿企寻求合作以打破卡特彼勒、小松等主导地位。
• 公司看好电动无人产品未来，将持续投入研发。
• 高毛利的后市场板块有望成为主要利润增长点。
• 外汇风险管理：美元利息可抵消汇兑损失，若人民币升值至6.7，将锁定汇率。
• 国内电动化处于拐点，三一在电动挖掘机技术领先欧美日同行，电动混凝土机械连续六年销量第一。
• 2025年海外收入分地区：亚洲及澳洲+19%至233亿元，欧洲78亿元（含普茨迈斯特），美洲+13%至73亿元，非洲+66%至74亿元。
• 2026年海外销售增长目标：亚洲及澳洲+14%，欧洲+5%（含普茨迈斯特），美洲+24%，非洲+19%。
• 中东局势导致短期航运阻塞，但已开辟至阿曼和吉达的新航线，贵金属和能源行业客户需求显著增长，高油价将加速海外电动化。
• 美国市场将采取分销+直销模式，增加经销商投资，部分区域自建门店。

论述逻辑

报告从三一重工2025年业绩超预期出发（收入/利润高增，毛利率提升），结合管理层2026年指引（国内复苏、海外双位数增长、电动化拐点、后市场潜力），论证公司增长动能来自电动化和全球化双引擎。尽管下调盈利预测，但维持买入评级，认为当前估值具有吸引力。

关键展望

• 2026年国内混凝土机械可能走出下行趋势，电动产品强劲增长；起重机械温和复苏，销售同比+10%以上；挖掘机受电动化和市场复苏驱动稳步增长。
• 2026年海外收入维持双位数增长，分区域目标明确。
• 后市场板块有望成为主要利润增长点。
• 风险：建筑机械复苏不可持续、地产投资低于预期、二手设备价格低于预期、产品研发和渠道建设不及预期、主要竞争对手突破、海外业务扩张不及预期。

推荐标的

• 三一重工（600031.SS）：评级买入，12个月目标价23.20元（前值25.30元），基于市盈率估值。2026年3月31日收盘价19.22元。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。