2026-09-25 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦欧洲饮料：核心要点来自伯恩斯坦第二届年度消费会议（CCH，CPR & RBREW）

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

伯恩斯坦于本周早些时候举办第二届年度消费会议，与 Coca-Cola Hellenic（CCH）、Campari（CPR）IR 团队及 Royal Unibrew（RBREW）管理层交流，本报告为会议要点总结。 CCH 方面，能量饮料仍是核心增长引擎，过去十二个月约 25% 的品类消费者新进入该 segment，创新贡献约三分之一增长；公司预计 FY26 每箱 COGS 通胀为中个位数（年初为低个位数），超过 90% 的 FY26 投入成本已对冲；CCBA 收购后备考资本开支将高于当前 6.5% 至 7.5% 区间，资本开支在收购后数年内将高于 7.5%；俄罗斯业务约占集团销量和收入的 13%，仍就地管理并遵守制裁。 RBREW 方面，管理层预计本轮周期累计提价约 6%（今年约 3% 一次、2027 年初再一次），6-8% 的 EBIT 增长算法不变，与可口可乐在北欧的合作讨论仍在进行但无保证；公司持续推动自有品牌创新，意大利（Ceres、Lemonsoda）和国际业务（Faxe、Lemonsoda、麦芽饮料）是增长引擎。 Campari 部分正文未在本次文本中展开，仅提供财务预测表。评级方面，截至 09/24/2026，CCH.LN 为 Outperform（最新目标价 5,500.00p）、CPR.IM 为 Outperform（最新目标价 €10.80）、RBREW.DC 为 Outperform（最新目标价 DKK540.00）。

主要观点

CCH 能量饮料增长广泛且消费者基础扩大：过去十二个月约 25% 的品类消费者进入该 segment，创新贡献约三分之一增长，Monster 核心特许经营权持续增长，非洲采用 Predator、Fury 覆盖价值 segment、Monster 定位高端的梯级组合。

CCH 能量饮料每箱收入更高，但因与 Monster 的协议结构，对利润率贡献不大。

CCH 成本通胀上升：FY26 每箱 COGS 通胀为中个位数（年初为低个位数），主因能源成本上升；超过 90% 的 FY26 投入成本已对冲（PET 比铝和糖更难对冲），收入管理举措和效率是关键对冲工具。

CCBA 交易体现对非洲长期机会的信心：以埃及成功整合为例，交易带来现成的 route-to-market 基础设施而非从零投资；资本开支将投向新产线、能量、冷柜、卡车等，交易后备考资本开支将高于当前 6.5% 至 7.5% 区间；目前仅坦桑尼亚市场尚待审批。

CCH 俄罗斯业务约占集团销量和收入的 13%，以本土品牌运营并遵守制裁；俄罗斯消费者自战争开始以来持续承压，H1 26 未见重大变化。

CCH 资本配置优先级：业务再投资第一（CCBA 收购后资本开支数年来首次高于 7.5%），其次为股息政策、选择性并购，最后为回购或特别股息；CCBA 交易融资评估含与不含俄罗斯两种情形均做过。

RBREW 成本管理：管理层预计本轮周期累计提价约 6%，包括今年约 3% 一次提价和 2027 年初再一次；包装（尤其玻璃，能源成本占比高）是关键压力点；按 SKU 选择性提价，欧洲消费者压力明显小于美国，价格弹性背景更温和。

百事退出具战略破坏性，但 6-8% 的 EBIT 增长中期算法不变：公司正将创新投资转向自有品牌而非在合同到期前最大化百事销量；与后百事时代安排相关讨论仍在进行。

RBREW 认为与可口可乐在北欧建立关系存在理性论据：可口可乐可即刻接入其现成的北欧 on-trade 网络并避免新增产能和行业过剩（丹麦和芬兰市场规模相对较小）；讨论仍在进行，无保证结果。

RBREW 创新与本土品牌驱动增长：软饮料持续抢占份额（更快创新周期与本地敏捷性），RTD 每升盈利显著高于啤酒且在北欧采用度最高；收购荷兰硬苏打品牌 GiG 并规模化是范例。

北欧以外业务是 RBREW 关键增长引擎：意大利为突出成功案例（Ceres、Lemonsoda 显著跑赢本地啤酒和软饮料市场），国际业务增长依托非洲 Faxe、Lemonsoda 特许经营权及更广国际市场的麦芽饮料；国际和西欧业务占比未来可能上升。

Campari 正文讨论部分未包含在本次提供的 PDF 文本中，仅有资产负债表、分地区关键财务预测等表格；分地区表显示集团净收入从 Dec-25 的 3,052 百万欧元预计增至 Dec-30E 的 3,987 百万欧元，集团营业利润率从 20.8% 升至 24.3%。

论述逻辑

会议交流 → CCH：能量饮料广谱增长（约 25% 新消费者、创新贡献约三分之一）支撑品类信心，但每箱 COGS 通胀升至中个位数 → 公司凭超过 90% 已对冲的投入成本、收入管理和效率工具对冲；CCBA 收购复用埃及整合经验、获取现成 route-to-market → 备考资本开支高于 6.5% 至 7.5% 区间、CCBA 并入 COO 下辖新兴部门；俄罗斯（约 13% 销量和收入）维持本地合规运营；资本配置以再投资为先、资本开支高于 7.5%。RBREW：包装（玻璃）通胀 → 以约 6% 本轮累计提价（今年约 3%、2027 年初约 3%）叠加 SKU 级定价管理对冲，欧洲消费者负担轻于美国支撑温和弹性；百事退出造成短期固定成本与渠道规模压力 → 但 6-8% EBIT 增长算法不变，资源转向自有品牌；北欧可口可乐合作讨论仍在进行但无定论；增长引擎转向意大利、国际业务（Faxe、Lemonsoda、RTD）。Campari：正文未在文本中展开，表格预测显示集团收入与营业利润率逐年改善。三家标的截至 09/24/2026 均为 Outperform。