摩根大通：中国石油股份（H股）：股息超预期；2025年第四季度天然气经营利润创历史新高

原标题：J P M O R G A N: PetroChina - H: Dividend beat; 4Q25 natural gas OP rises to a new record high

摘要

摩根大通发布报告称，中国石油股份（0857.HK）2025年第四季度净利润为310亿元人民币，符合市场预期。下半年每股股息0.25元人民币，超出市场预期的0.22元，H股年化股息率达5%。公司是唯一一家保持2025年全年每股股息同比持平的中国石油巨头，而中石化和中海油分别下降30%和8%。炼油业务经营利润环比增长54%至80亿元人民币，天然气经营利润创历史新高至295亿元人民币。摩根大通维持超配评级，目标价13.00港元。

主要观点

• 2025年下半年每股股息0.25元人民币，超出市场预期的0.22元，H股年化股息率5%。
• 中国石油是唯一一家2025年全年每股股息同比持平的中国石油巨头，中石化下降30%，中海油下降8%。
• 2025年派息率提高至55%，而中石化为75%，中海油为45%（IFRS口径）。
• 炼油经营利润环比增长54%至80亿元人民币，而中石化炼油部门盈利环比下降38%。
• 炼油业务受益于低依赖海运原油进口（<15%），预计2026年上半年因同行受中东OSP和运费上涨影响而进一步受益。
• 2025年第四季度天然气经营利润升至295亿元人民币，创历史新高，核心盈利（剔除一次性项目）也创历史新高。
• 公司及其他部门亏损102亿元人民币，为近年最高。
• 2025年国内天然气销售量248Bcm，同比增长6%，占中国总量的56%。
• 2025年全年上游总产量18.42亿桶油当量，同比增长2.5%，略超目标。
• 2026年资本开支指引2794亿元人民币，同比增长3.8%，其中上游资本开支2208亿元，同比增长7.7%。
• 预计市场共识将因国际油气价格上涨而上调盈利预测。

论述逻辑

中国石油2025年第四季度业绩显示股息超预期、炼油和天然气业务强劲，而公司是唯一保持股息同比持平的中国石油巨头，凸显其股东回报承诺。炼油业务因低进口依赖而表现优于同行，天然气业务受益于国内气价改革和销量增长。摩根大通认为，公司中期国内天然气利润率改善，且是高油价的净受益者，因此维持超配评级。

关键展望

• 预计2026年上半年炼油业务因同行受中东OSP和运费上涨影响而进一步受益。
• 2026/27年国内天然气价格谈判中，公司可能受益于更高的油气价格。
• 公司拥有全球最大天然气库存之一，可能增强2026年国内天然气利润率。
• 风险包括：高油价或加息导致石油需求破坏；化学品价差复苏延迟；国际天然气/LNG价格因地缘政治或意外停产而大幅上涨导致进口亏损。
• 上行催化剂：中国GDP/PMI因刺激政策改善；派息率提高或宣布最低每股股息政策；地缘政治导致油价超预期。

推荐标的

• 中国石油股份（0857.HK）：超配，目标价13.00港元（2026年12月），当前价格10.97港元（2026年3月27日）。理由：股息超预期，天然气利润率改善，高油价受益。
• 中国石油A股（601857.SS）：超配，目标价未明确，当前价格12.07元人民币。

关键图表

Table 1: Petrochina quarterly summary (Rmb mn)

Table 2: Petrochina 2025 operational data & 2026 guidance

Table 3: China oil majors’ historical impairments (Rmb mn)