2026-08-26 · 华泰证券 · 公司/行业基本面

华泰证券太阳纸业(002078)1H26盈利韧性凸显

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摘要

华泰证券发布太阳纸业(002078 CH)中报点评，维持“增持”评级与目标价18.75元（前值对应26E 15x PE，现给予26E 14.4x PE），8月25日收盘价13.88元。 1H26公司实现营业收入208.62亿元/同比+9.15%，归母净利润19.51亿元/同比+9.60%，扣非归母净利润19.35亿元/同比+9.70%；2Q26收入107.79亿元/同比+16.97%，归母净利润10.45亿元/同比+16.84%，增速较Q1明显提升。分纸种看，牛皮箱板纸收入70.76亿元/同比+35.54%（毛利率18.48%/同比+2.84pct）、瓦楞原纸收入2.83亿元/同比+292.01%（毛利率9.87%/同比+7.63pct），包装纸占收入比例提升至35.3%、毛利润贡献约40.9%；文化纸承压，双胶纸收入39.98亿元/同比-4.86%、铜版纸收入14.18亿元/同比-29.65%；制浆业务收入28.37亿元/同比-0.60%，溶解浆承压显著。山东颜店14万吨特种纸二期、70万吨高档包装纸、60万吨漂白化学浆项目分别于26年1月投产、8月投产、8月下旬试产，7月新增广西南宁“50万吨本色化学木浆+60万吨特种纸”项目（总投资不超50亿元，预计4Q27试产）。华泰上调26-28年归母净利润预测至37.11/39.89/42.88亿元（较前值分别调整6.24%/3.54%/1.43%），对应EPS 1.30/1.40/1.50元，参考可比公司iFind一致预期26E PE均值13.9x，考虑现金流改善与浆纸配套落地给予14.4x PE。风险提示：消费复苏弱于预期、供给投放快于预期、进口纸影响大于预期。

主要观点

1H26收入与利润稳健增长：营业收入208.62亿元/同比+9.15%，归母净利润19.51亿元/同比+9.60%，扣非归母净利润19.35亿元/同比+9.70%，对应归母净利率9.35%/同比+0.04pct，多纸种协同及林浆纸一体化优势下利润端韧性凸显。

2Q26增速明显加快：营业收入107.79亿元/同比+16.97%，归母净利润10.45亿元/同比+16.84%，扣非归母净利润10.48亿元/同比+19.06%，归母净利率9.69%/同比基本持平。

包装纸收入盈利皆亮眼：牛皮箱板纸收入70.76亿元/同比+35.54%、毛利率18.48%/同比+2.84pct，瓦楞原纸收入2.83亿元/同比+292.01%、毛利率9.87%/同比+7.63pct，包装纸占收入比例提升至35.3%、毛利润贡献约40.9%，已成为公司重要利润来源。

文化纸供需压力下表现偏弱：双胶纸收入39.98亿元/同比-4.86%、毛利率10.80%/同比-3.58pct；铜版纸收入14.18亿元/同比-29.65%、毛利率8.89%/同比-7.96pct。

浆种表现分化：制浆业务收入28.37亿元/同比-0.60%，毛利率16.7%/yoy-7.16pct，其中溶解浆收入及毛利端承压显著。

新项目接续完善林浆纸一体化：山东颜店14万吨特种纸二期已于26年1月投产、70万吨高档包装纸项目已于8月投产、60万吨漂白化学浆项目于8月下旬进入试产；7月新增广西南宁“50万吨本色化学木浆+60万吨特种纸”项目，总投资不超50亿元，预计4Q27新产线进入试产，有望进一步提升浆资源自给能力。

毛利率环比修复、现金流改善：1H26综合毛利率15.66%/同比-0.83pct，2Q26毛利率16.50%/同比-0.76pct、环比+1.73pct；1H26经营活动现金流净额33.7亿元/yoy+77.7%，资本开支39.9亿元/yoy-15.6%、节奏同比放缓；期间费用率4.55%/同比-0.85pct。

盈利预测上调：考虑新产能2H26有望贡献增量销售、浆纸配套进一步完善，华泰上调26-28年归母净利润预测至37.11/39.89/42.88亿元（较前值分别调整6.24%/3.54%/1.43%），对应EPS 1.30/1.40/1.50元。

估值与评级：参考可比公司iFind一致预期26E PE均值13.9x，考虑经营现金流改善显著、浆纸配套产能落地后自给率有望提升，转折价为溢价，给予26E 14.4x PE，维持目标价18.75元（前值对应26E 15x PE），维持“增持”评级。

可比公司26E PE对比（同花顺iFind一致预期，数据截至2026/8/25）：仙鹤股份13.4x、博汇纸业19.5x、五洲特纸14.6x、玖龙纸业8.1x，均值13.90x。

风险提示：消费复苏弱于预期；供给投放快于预期；进口纸影响大于预期。

论述逻辑

公司发布1H26半年报（收入+9.15%、归母净利+9.60%，2Q26增速较Q1明显提升）→ 分纸种拆分显示包装纸量利齐升（牛皮箱板纸收入+35.54%、瓦楞原纸+292.01%，占收入35.3%、毛利贡献约40.9%），有效对冲文化纸（双胶纸-4.86%、铜版纸-29.65%）及溶解浆的盈利承压 → 新产能接续投产（山东颜店特种纸二期26年1月、高档包装纸8月、漂白化学浆8月下旬试产）叠加广西南宁新项目规划，林浆纸一体化布局完善、原材料自给率提升巩固成本优势 → 2Q26毛利率环比+1.73pct、经营现金流净额+77.7%验证盈利质量改善 → 华泰据此上调26-28年归母净利润预测至37.11/39.89/42.88亿元，参考可比公司26E PE均值13.9x、考虑现金流改善与自给率提升给予14.4x PE溢价 → 维持目标价18.75元与“增持”评级。