中航光电：防务业务利润待修复，AI 算力与液冷开启第二增长极

摘要

分板块看，电连接器收入159.43亿元、占总营收74.5%且毛利率降7.65个百分点至31.72%，光连接器收入36亿元同比增28.74%，液冷收入17.85亿元同比增9.25%。 AI算力成为核心增长极，公司在数据中心可触达市场总规模接近400-500亿元人民币，224G高速背板连接器已完成布局，子公司祥通光科技2025年收入10.95亿元、同比增长103%，800G/1.6T等配套占收入比重超90%。 液冷方面，预计2028年国内市场规模达135亿元，公司已卡位UQD、流体连接器、管路及MDF环节并向冷板、液冷源拓展。 民用端已参与C919配套并竞争C929，同时切入低空经济、人形机器人及工业储能供应链，对冲新能源汽车增速放缓（2026H1销量744.6万辆、同比仅+7.3%）的影响。 竞争格局上，2025年安费诺收入230.95亿美元（+51.7%）反超泰科的172.62亿美元，国产化推进下公司有望复制新能源车国产替代路径。 报告预计2026-2028年归母净利润25.8亿、30.24亿、35.79亿元，对应PE为28/24/20倍，核心逻辑是防务筑底与AI/民机业务的高弹性切换。

主要观点

• 公司为中航工业旗下央企，控股股东中航科工持股36.77%（河南投资集团1.66%、中国空空导弹研究院1.46%），已研发超500个类型、三十余万种连接器产品，正从单一器件商向系统级方案商转型；2025年营收213.86亿元、五年CAGR 13.5%，但归母净利21.62亿元同比-35%。

• 三大板块分化明显：电连接器及集成互连组件2025年收入159.43亿元、占营收74.5%，同比降1.65%、毛利率降7.65个百分点至31.72%；光连接器及光电设备收入36亿元、同比增28.74%；液冷解决方案及其他收入17.85亿元、同比增9.25%。

• 防务利润承压源于人事调整、军工反腐及订单不及预期等阶段性因素，2025年现金流下滑还受应收账款较快增长拖累；展望“十五五”，订单预计陆续下达，随航空订单交付节奏恢复及原材料价格边际回落，传统高可靠互联业务具备利润修复空间。

• AI基建从芯片性能比拼转向互联、供电、散热的系统性竞争：IDC预测中国加速服务器出货量从2025年98.5万台增至2029年272万台（CAGR 29.8%），市场规模从2024年220亿美元增至2029年超1400亿美元（CAGR超44%），单机柜售价从3.5万美元升至5.1万美元以上。

• 英伟达GB200 NVL72集成72颗Blackwell GPU与36颗Grace CPU、超5000条NVLink铜缆实现130TB/s机架内带宽，以直接液冷处理120千瓦散热负荷，拉动高速铜互连、大电流母排、液冷连接器及冷板需求；华为Atlas 900 A3 SuperPOD最大支持384颗昇腾NPU，2026年某季度升级的950型号将扩至8192颗昇腾950 GT芯片、160个机柜并采用全光互联，对柜间光互连、综合布线与液冷提出更高要求。

• 数据传输领域，中国数据中心线缆市场规模将从2026年88.6亿元增至2031年131亿元；公司112G及以下高速背板连接器已批量应用于超算交换机、路由器和服务器，224G已完成布局；子公司祥通光科技2025年收入10.95亿元、同比增103%、近三年CAGR达76%，800G、1.6T光模块及OCS相关配套占收入比重超90%，并具备CPO全光互联链路解决方案（光shuffle、光背板、外置光源、光引擎等）。

• 供电环节，中国数据中心电力市场规模预计从2025年23.4亿美元增至2031年36.3亿美元（CAGR 7.6%），公司提供电源连接器、高电源接口、母排连接及线缆组件，受益于AI功率提升与供电架构升级。

• 液冷卡位优势显著：2025年国内液冷市场约50亿元，预计2026/2027/2028年分别达70亿、99亿、135亿元，冷板式占比可能超90%；以DGX GB200为例，冷板、CDU、UQD、MDF分别占价值量41%、32%、14%、13%，公司可触达UQD、流体连接器、管路及MDF环节，并向冷板和液冷源拓展。

• 综合数据传输、供电、液冷三大领域，到2031年液冷需求达百亿级以上、供电约36亿美元（折合200多亿元人民币）、数据传输可触达超百亿美元，公司在AI服务器领域可触达市场总盘子接近400-500亿元人民币。

• 民用多点开花对冲新能源汽车放缓：2026H1新能源汽车销量744.6万辆、同比+7.3%（出口235.5万辆、同比+1.2倍），公司该板块难续此前超25%-30%的高增长；公司已参与C919配套并是C929有力竞争供应商，2025年建成民机与工业互联产业园，同时切入低空经济（无人机、飞行汽车）、人形机器人（已向国内头部企业批量供货）及工业储能头部供应链。

• 2024年全球连接器销售额864.78亿美元（+5.6%），中国市场280.4亿美元（+12.1%、占全球32%）；2024年泰科以128.84亿美元居首、安费诺115.1亿美元次之，但2025年安费诺以230.95亿美元（+51.7%）反超泰科的172.62亿美元，增长主要来自通信与数据中心；若未来国产厂商主导服务器等设备配置架构，将为华丰科技、中航光电带来很强的市场机会。

• 预计2026-2028年营业收入分别为230亿、269亿、318亿元，归母净利润分别为25.8亿、30.24亿、35.79亿元，对应PE为28/24/20倍；核心投资价值在于高可靠互联龙头地位与AI算力中心、无人机、低空经济、机器人、智能储能等高端民用市场拓展。

论述逻辑

• 防务筑底修复链：防务领域人事调整、军工反腐及订单不及预期叠加贵金属涨价，导致2025年净利同比-35%、现金流承压 → 民品拉动稳住营收但无法抵消利润端影响 → “十五五”订单陆续下达、军方回款推进，叠加航空交付节奏恢复与原材料价格边际回落，2026年利润与现金流具备修复空间。

• AI第二增长极链：AI基建从单一芯片性能比拼转向芯片互联、软件、供电和散热的系统性竞争 → GB200直接液冷与华为多机柜超节点路线分别拉动高速铜互连、大电流供电、液冷组件及柜间光互连需求 → 公司224G布局完成、祥通光科技光模块配套放量（+103%）、液冷卡位UQD/MDF等高价值环节 → 三领域合计可触达市场接近400-500亿元，有望复制新能源汽车国产替代成功路径。

• 对冲与结论链：新能源汽车增速放缓（2026H1同比+7.3%）拖累原高增长板块 → C919/C929、低空经济、人形机器人、工业储能等新兴民用领域多点开花形成对冲 → 防务业务筑底与AI/民机业务高弹性切换 → 推出2026-2028年归母净利25.8/30.24/35.79亿元、对应PE 28/24/20倍的判断。

关键展望

• 2026年随军方回款进程推进及后续订单释放，公司利润与现金流将迎来修复。

• “十五五”期间国内传统订单和军贸订单预计陆续下达，装备体系化、信息化、智能化、无人化趋势持续提升高可靠互联产品需求。

• 华为950型号计划2026年某季度升级，扩展至8192颗昇腾950 GT芯片和160个机柜并采用全光互联，对柜间光互连与液冷基础设施提出更高要求。

• 市场规模展望：中国数据中心线缆市场从2026年88.6亿元增至2031年131亿元；国内液冷市场2026/2027/2028年预计分别达70亿、99亿、135亿元。

• CPO布局、光互连以及224G高速背板连接器有望成为公司在数据传输领域的增长点，新增产能主要投向高速光模块及CPO相关配套产品。

• 业绩预测：2026-2028年营业收入230亿、269亿、318亿元，归母净利润25.8亿、30.24亿、35.79亿元，对应PE 28/24/20倍（报告未给出目标价与评级）。

推荐标的

• 中航光电（报告覆盖标的，未给出明确评级与目标价）：预计2026-2028年归母净利润25.8亿、30.24亿、35.79亿元，对应PE 28/24/20倍；投资价值在于国内高端互联解决方案龙头地位及向AI算力中心、无人机、低空经济、机器人、智能储能等高端民用市场的拓展。

• 华丰科技（报告提及标的，无评级/目标价）：报告认为若未来由国内厂商主导服务器等设备的配置架构，将为华丰科技、中航光电等国内企业带来非常强的市场机会。