海思科(002653)创新药矩阵持续扩容，研发兑现与全球化加速推进

摘要

广发证券发布海思科2026年中报点评，维持“买入”评级，当前价格69.19元，DCF合理价值74.66元/股。 2026H1公司实现营业收入30.96亿元（yoy+54.71%）、扣非归母净利润7.52亿元（yoy+324.18%），归母净利润8.51亿元，其中BD相关收入7.8亿元，主要来自HSK39004与AirNexis、HSK55718/HSK51155与AbbVie、HSK39297/HSK42360与Nuvectis以及与礼来的早期研发合作；高毛利授权收入推动医药行业毛利率提升至80.43%（同比提升7.28%）。 商业化端，公司已形成思舒宁、思美宁、倍长平、思舒静及优可盼五款1类创新药矩阵，环泊酚于2026年5月获FDA批准上市，优可盼于2026年7月获批PNH；研发端HSK39004、HSK31858、HSK44459、HSK31679及优可盼IgA肾病等多个后期项目已处于Ⅲ期。 2026H1公司与AirNexis、艾伯维、礼来及Nuvectis达成4笔合作、累计潜在交易金额超60亿美元，2026年8月再与Sentivera就临床前自免资产达成首付款约7,589万美元、最高14.6亿美元额外里程碑付款的授权。 风险提示包括药品审评、控费政策推进、研发进展不及预期及BD合作收益兑现不及预期。

主要观点

• 2026H1公司实现营业收入30.96亿元（yoy+54.71%）、扣非归母净利润7.52亿元（yoy+324.18%）、归母净利润8.51亿元，其中BD相关收入7.8亿元，主要来自HSK39004与AirNexis、HSK55718/HSK51155与AbbVie、HSK39297/HSK42360与Nuvectis以及与礼来的早期研发合作。

• 收入结构上，2026H1自主生产产品收入17.84亿元（yoy+18.41%）、合作生产产品收入5.16亿元（yoy+9.30%）、其他产品（服务）收入7.79亿元，主要受海外授权项目技术服务收入增长驱动。

• 受高毛利授权收入贡献影响，医药行业毛利率提升至80.43%、同比提升7.28%；销售费用7.88亿元（yoy+8.29%），研发投入7.29亿元（yoy+46.84%），公司持续加大创新研发投入。

• 公司已形成思舒宁、思美宁、倍长平、思舒静及优可盼五款1类创新药商业化矩阵：环泊酚巩固国内静脉麻醉市场领先地位并于2026年5月获FDA批准上市，优可盼于2026年7月获批PNH，思美宁“神经病理性疼痛”、思舒静“术后疼痛”等适应症持续拓展。

• 后期管线密集推进：COPD药物HSK39004两种吸入剂型均已进入Ⅲ期，HSK31858非囊性纤维化支气管扩张症处于Ⅲ期并计划推动哮喘等适应症进入Ⅲ期，HSK44459特发性肺纤维化及进展性肺纤维化均处于Ⅲ期，HSK31679于2026年6月启动MASHⅢ期，优可盼原发性IgA肾病适应症进入Ⅲ期。

• 创新资产全球价值持续获外部验证：2026H1与AirNexis、艾伯维、礼来及Nuvectis达成4笔合作，累计潜在交易金额超60亿美元。

• 2026年8月公司与Sentivera就一项临床前自免资产达成海外授权：首付款约7,589万美元（含4,000万美元现金及等值约3,589万美元的Sentivera 17.5%股权），另有最高14.6亿美元的额外里程碑付款及特许权使用费。

• 分产品盈利预测显示：2026E创新药收入2,921百万元（其中环泊酚2,097、HSK7653 270、HSK16149 370、HSK21542 171百万元），2035E增至11,877百万元；非创新药及BD收入2026E为3,774百万元，总收入2026E为6,695百万元、2035E达14,565百万元。

• 估值采用风险调整DCF：WACC 7.05%、永续增长率3.0%，26E-35E自由现金流现值19,446百万元、终值现值63,287百万元，股票价值85,177百万元，按1,141百万股发行股数得合理价值74.66元/股，维持“买入”评级。

• 风险提示包括药品审评风险、控费政策推进风险、研发进展不及预期，以及BD合作收益兑现不及预期风险。

论述逻辑

• 事件起点：公司2026年8月27日公布半年报，2026H1营收30.96亿元（yoy+54.71%）、扣非归母净利润7.52亿元（yoy+324.18%）→ 业绩高增的核心驱动是海外授权收入集中确认（BD相关收入7.8亿元），叠加药品销售稳健增长。

• 基本面支撑：五款1类创新药商业化矩阵放量 + HSK39004/HSK31858/HSK44459/HSK31679等后期管线推进至Ⅲ期 + 2026H1四笔海外合作（潜在总额超60亿美元）及8月Sentivera授权 → 创新药商业化、后期管线与国际化协同强化未来增长动能。

• 预测调整：基于BD收入加速确认，广发上调2026年BD收入及利润预测（2026E总收入6,695百万元、归母净利润1,534百万元），同时对后续年度新增BD收入保持审慎假设 → 得出26-28年EPS 1.34/0.83/0.99元/股。

• 估值落点：采用风险调整DCF（WACC 7.05%、永续增长率3.0%，股票价值85,177百万元÷1,141百万股）→ 合理价值74.66元/股，高于当前价格69.19元 → 维持“买入”评级。

关键展望

• 商业化催化：环泊酚已于2026年5月获FDA批准上市，思美宁“神经病理性疼痛”、思舒静“术后疼痛”等适应症持续拓展，优可盼2026年7月获批PNH后，现有创新药有望通过新品放量及适应症扩围构筑业绩基本盘。

• 管线里程碑：HSK39004两种吸入剂型、HSK31858（并计划推动哮喘等适应症进入Ⅲ期）、HSK44459、HSK31679（2026年6月启动MASHⅢ期）及优可盼IgA肾病均处于Ⅲ期，呼吸、自免及代谢领域有望逐步形成新的产品梯队。

• BD兑现节点：Sentivera交易含最高14.6亿美元额外里程碑付款及特许权使用费；报告同时提示BD收入确认存在项目节点及会计确认时点不确定性，后续年度对新增BD收入保持相对审慎假设。

• 风险因素：药品审评可能延期或未通过、带量采购与医保控费带来销售降价压力、研发周期长投入大风险高，BD首付款、里程碑付款及销售分成的实现仍取决于合作项目研发、注册审批及商业化进展。

推荐标的

• 海思科（002653.SZ）：维持“买入”评级（前次评级亦为买入），当前价格69.19元，DCF合理价值74.66元/股；核心理由是看好公司创新药持续放量及海外BD价值兑现。

关键图表

图1. 表 1: 公司 2026-2035 年盈利预测

图2. 表 2: 公司自由现金流预测

图3. 表 3: DCF 估值