伯恩斯坦——微软——产能瓶颈促成“奇怪盟友”：据传微软将向AWS租用云资源支撑GitHub

摘要

伯恩斯坦发表研报指出，受AI需求爆发影响，微软及其他超大规模云服务商正面临严峻的产能瓶颈，并据传将向竞争对手亚马逊AWS租用云资源以支撑GitHub。 GitHub平台使用量激增，2025年代码提交量达10亿次，目前每周达2.75亿次，预计今年将达140亿次，引发了庞大的传统CPU工作负载需求。 微软此前已于2023年11月向Oracle租用容量，此次转向AWS部分原因是Oracle缺乏微软所需的Fedramp认证产能。 为应对产能受限，微软将第一方应用转移至第三方数据中心，以优先保障Azure外部客户的容量并长期锁定这些客户。 强劲的需求导致Office 365 Copilot付费用户环比大增33%，这部分挤占了原本用于Azure的产能。 分析师重申微软“跑赢大盘”评级与646美元目标价，认为随着数据中心建设支出放缓，供需最终将正常化，微软能够充分捕获并货币化这些需求。

主要观点

• 微软正面临AI与传统产能双重瓶颈，据传将向竞争对手亚马逊AWS租用云资源来支撑GitHub的运营。

• GitHub平台活动激增，2025年代码提交量达10亿次，目前每周2.75亿次，预计全年有望达到140亿次。

• 微软并非首次向竞争对手租用产能，2023年11月曾向Oracle租用云容量以支持Bing和OpenAI的模型训练。

• 微软此次选择AWS而非Oracle，是因为Oracle未能在微软期望的地点提供具备Fedramp认证的产能。

• 微软的资源分配策略是将自有第一方应用转移到第三方数据中心，从而将Azure容量留给外部客户以提升其Azure体验并实现长期锁定。

• 产能紧缺实质反映了需求强劲，上季度Office 365 Copilot付费席位环比大增33%，超预期部分挤占了原定分配给Azure的容量。

• 伯恩斯坦给予微软“跑赢大盘”评级，设定的目标价为646美元。

• 分析师认为，随着数据中心建设支出的放缓，云市场的供需关系将趋于正常化，微软将成功捕获并变现这部分庞大的需求。

论述逻辑

• AI模型训练、编码及其他形式的需求大规模爆发，导致超大规模云服务商面临从GPU供应到数据中心电力与空间的产能瓶颈。

• 建设全新的数据中心耗时较长，微软为了快速缓解产能极度紧缺的局面，选择将自有工作负载（如GitHub）迁移至第三方云服务商。

• 由于原合作方Oracle在目标地点缺乏相应的政府认证产能，微软最终选择具备条件且为其最大竞争对手的AWS进行租赁合作。

• 这些看似不同寻常的对外租赁举措，实质上体现了需求远大于目前的短期供应，随着未来产能逐步释放，该状况将被转化为实质性的财务收益。

关键展望

• 预计微软在今年下半年的Copilot新增席位将多于上半年，这将继续消耗部分原本可分配给Azure客户的产能。

• 报告预测随着数据中心建设支出步伐放缓，云端算力的供需关系最终会步入正常化阶段。

• 评级时间窗口为未来12个月，预计微软股票将跑赢市场基准15个百分点以上。

推荐标的

• 微软：维持“跑赢大盘”评级，目标价646美元。估值基于1年后12个月远期每股NOPLAT预期值22.02美元乘以29倍P/E，加上折现后的每股净现金7.6美元计算得出。

• 甲骨文：报告同时覆盖，给予目标价325美元。估值基于1年后12个月调整后EPS预期15.22美元乘以24.5倍调整后P/E，并加回每股净现金-47.6美元计算得出。