2026-09-10 · Deutsche Bank · 公司/行业基本面

德意志银行：德银中国光伏行业：等待下一个产业政策动向

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摘要

德意志银行2026年9月10日发布中国光伏行业月度更新，核心判断是9月价格回撤后市场预期可能过于悲观。硅片、电池片价格9月月内回落6%，但仍较7月底低点高15-19%，支撑近期盈利（现金毛利为正、盈利大体盈亏平衡或略负）；组件价格基本持稳，硅料涨价目前停留在报价端、高价位成交尚未兑现。报告列出三大潜在正面催化：硅料企业超预期减产、政府实质性政策落地（尤其遏制低于成本销售）、以及2026年末投资者开始计入2027年起能耗驱动产能合理化带来的情绪改善。光伏玻璃是少数基本面环比改善的环节：2026年中以来在产产能下降11%，库存天数从51天降至45天，2.0mm/3.2mm玻璃价格自低点反弹24%/13%，头部厂商9月初重回正毛利，预计修复持续至年底。硅料9月计划产量环比+10%至118kt、开工率约37%，4Q26产量预计明显下降；新能耗标准若2027年1月1日生效，最多削减产能1.2mt（约36%），对应2027年开工率约62%（当前不足40%）。需求端7M26中国新增装机86GW，7月装机14.1GW（同比+28%），为2026年首个同比正增长月份。短期首选信义光能（0968.HK）与协鑫科技（3800.HK），两者估值仅0.5-0.6x FY26E P/B，处于覆盖范围内最低水平。

主要观点

9月硅片、电池片价格月内回落6%（此前8月因价格纪律与供给侧协调预期上涨），但较7月底低点仍高15-19%，近期盈利有支撑；组件价格基本持稳，硅料涨价主要停留在报价端、尚未在高价位成交。

报告认为市场预期可能过于悲观，三大潜在正面催化为：硅料企业超预期减产、政府实质性政策落地（尤其遏制低于成本销售的措施）、2026年末情绪改善（投资者开始计入2027年起能耗驱动的产能合理化）。

光伏玻璃自8月起处于稳健的价格与利润率修复通道：2026年中以来在产产能下降11%，库存天数由51天降至45天，2.0mm/3.2mm价格自低点分别反弹24%和13%，头部厂商9月初重回正毛利。

信义光能（0968.HK）与协鑫科技（3800.HK）为近期首选：前者受惠玻璃价格持续复苏，后者看硅料更高价格的潜在兑现及正极新材料的进展；两者估值仅0.5-0.6x FY26E P/B，为光伏覆盖范围内最低之一。

硅料：9月计划产量环比+10%至118kt（水电富集地区复产推动），开工率升至约37%（环比+4ppt）；考虑湿季结束与冬季电价或再度上行，预计4Q26产量明显下降。生产者库存环比+12%至313kt，硅料+硅片合计库存581kt（环比+7%），相当于五个月以上需求。

硅料价格：8月初以来现货成交基本停滞，市场等待新光伏成本模型与价格纪律措施落地明朗，涨价停留在卖方报价端；硅料期货价格本周约RMB37/kg。

新硅料能耗标准评估：最多可削减行业产能1.2mt（约36%），2027年1月1日生效；年需求约1.3mt对应2027年行业开工率约62%（当前不足40%），虽未达均衡，但有望支持价格与盈利逐步改善。

硅片：9月计划产量环比+3%至54GW、行业开工率约57%；库存8月底环比+7%至30.5GW（7月底28.5GW）；9月初价格月内回落4-7%（部分回吐8月中旬9-40%的涨幅），单位现金毛利仍为正。

电池片：9月计划产量环比-1%至53.5GW（专业厂商新改造产线的增量被一体化大厂减产抵消），TOPCon开工率9月或约55%；库存升至9.5GW（8月约8.6GW）。

组件：9月计划产量41.7GW（环比-2%）、开工率约40%；国内库存28GW，与8月底28.3GW基本持平；价格持稳、利润率微薄，预计在当前水平企稳，潜在上行取决于政策执行。

光伏玻璃运营：7月底在产产能72kt/日（环比-5%、较2026年3月峰值低18%），8月底至9月初再减4.1kt/日；检修+闲置产能合计76.3kt/日，相当于国内产能的50%；库存天数5月底53天峰值降至9月初45天；9月初2.0mm/3.2mm价格分别上涨3%/8%（7月+2-3%），为2025年10月以来持续下跌后的首次反弹。

需求：2026年前7个月中国光伏新增装机86GW；7月装机14.1GW（同比+28%，2025年7月为11.0GW），为2026年首个同比正增长月份；DB年度需求预测图中2026E起标注215、215、220、230GW。

论述逻辑

8月价格纪律与供给侧协调预期推动硅片/电池片大涨 → 9月价格回吐（MTD -6%）但仍高于7月底低点15-19% → 现金毛利为正、盈利约在盈亏平衡附近 → 而硅料涨价停留在报价端、8月初以来现货成交停滞，市场等待新成本模型与价格纪律措施落地 → 由此德银判断市场预期过度悲观 → 潜在催化依次为：硅料超预期减产、政策实质落地（遏制低于成本销售）、2026年末情绪随2027年能耗出清预期被计入而改善 → 与价值链剧烈波动相对，光伏玻璃已率先修复：产能自2026年中收缩11% → 库存天数由51天降至45天 → 2.0mm/3.2mm价格自低点反弹24%/13%、头部厂商重回正毛利 → 季节性需求高峰+自愿供给纪律支持修复延续至年底 → 落到标的：玻璃复苏利好信义光能，硅料涨价兑现+正极材料进展利好协鑫科技，两者0.5-0.6x FY26E P/B处于覆盖最低估值区间。