高盛：印度策略：2026 年开局：疲软之后走强
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摘要
2025 年印度股市表现疲弱，美元回报率仅 +3%，为全球主要市场中最低，相对新兴市场跑输 28 个百分点，是过去三十年来最差的一年。盈利下行周期、卢比疲软和创纪录的外资流出（190 亿美元）是主要拖累。展望 2026 年，高盛认为前景改善，政策宽松、经济增长复苏、估值合理、流动性改善以及全球背景更有利构成六大支撑。高盛维持对印度股市的超配观点，预计 NIFTY 到 2026 年底达到 29,300 点，隐含 14% 的价格回报和 15% 的总回报。盈利增长预计从 2025 年的 10% 回升至 2026/27 年的 15%/14%。外资流出有望逆转，国内流动性依然强劲。主题上推荐大众消费复苏、金融、国防和能源安全。
主要观点
- 2025 年印度股市美元回报率仅 +3%，为全球主要市场最低，相对新兴市场跑输 28 个百分点，是过去三十年来最差的一年。
- 2025 年外资流出创纪录，达 190 亿美元，为 2001 年以来最大年度流出；盈利下调幅度超过 7%（不含滚动效应）。
- 国内机构投资者（DIIs）流入创纪录，超过 900 亿美元，其中银行和保险公司流入增加；股票型共同基金净流入放缓至 400 亿美元（2024 年为 470 亿美元），但 SIP 流入创历史新高。
- 2025 年股票供应创纪录，达 610 亿美元，其中 IPO 上市规模 180 亿美元；多数 IPO 股票上市后一个月内价格下跌（60%）。
- 行业层面，能源、材料和金融板块领涨，受估值扩张支撑；房地产、IT 和公用事业落后。主题上，农村增长和美国关税抵御型国内股票表现最佳，旅游和富裕消费落后。
- 2026 年政策顺风：金融条件宽松（125 个基点降息）、财政整顿放缓、个人所得税减免、GST 税率下调、农村就业改革等将支撑国内需求。
- 放松管制：所得税和 GST 法律简化、劳动法合规放松、保险业 FDI 上限提高至 100%、IPO 市场规则放宽，有助于降低结构性风险溢价。
- 经济增长复苏：名义 GDP 增速预计从 2025 年的 9% 回升至 2026/27 年的 10%/11%；信贷增速从当前 12% 加快至 2026 年的 13%。
- 盈利下行周期已企稳：盈利情绪从“负面”转为“中性”；最近财报季（9 月底）业绩超预期 4 个百分点，为五个季度以来首次上调。
- 估值看似合理：MSCI 印度 12 个月远期 PE 为 22.6 倍，略高于公允价值估计的 22 倍；印度相对亚洲（MXAPJ）的估值溢价已从 85-90% 的峰值压缩至约 50%，接近 20 年平均 35%。
- 外资有望改善：外资从 2024 年 9 月到 2025 年 10 月累计卖出 300 亿美元，为过去二十年第二大绝对卖出量；全球主动型基金对印度的配置处于近二十年低点。催化剂包括 4QCY25 业绩、2 月预算和美印贸易协议。
- 国内流动性保持强劲：家庭股票配置仍低，SIP 流入持续创新高；保险公司的股票购买可能因 IRDAI 新规而结构性上升。
- 高盛预计 2026 年印度盈利增长 15%，高于中国（14%）、美国（12%）、日本（9%）和欧洲（5%）。
- 预计 NIFTY 到 2026 年底达到 29,300 点，隐含 14% 价格回报和 15% 总回报，主要由盈利增长驱动。
- 股票供应风险可控：当前月均发行量占上市市值的 0.10%，低于历史阈值 0.15%，国内需求强劲足以吸收。
论述逻辑
2025 年印度股市表现疲弱（盈利下行、外资流出、卢比贬值）→ 但政策环境已转向宽松（降息、减税、放松管制）→ 推动名义 GDP 和信贷增长复苏 → 盈利下行周期企稳，预计 2026/27 年盈利增速回升至 15%/14% → 估值溢价已压缩至合理水平，外资流出有望逆转 → 国内流动性依然强劲 → 全球背景下印度盈利增长领先 → 因此高盛维持超配，目标 NIFTY 29,300 点。
关键展望
- 4QCY25 业绩、2 月预算和美印贸易协议是外资回流的关键催化剂。
- 预计 MSCI India 远期 PE 在 2026/27 年温和下降至 22x/21.7x（当前 22.8x）。
- 卢比最坏时期已过，预计 USD/INR 在 3M/6M/12M 分别为 89.5/91/91。
- 股票供应风险：只要月均发行量低于上市市值的 0.15%，估值压缩风险较低。
推荐标的
- NIFTY 指数：目标 2026 年底 29,300 点，隐含 14% 价格回报和 15% 总回报。
- 主题推荐：大众消费复苏、金融、国防和能源安全。
- 风格推荐：成长股（Growth）在去年表现落后后有望回归。
关键图表
报告未提供可裁切的关键图表。