高盛：中国乳业：现代牧业发布正面盈利预告并取得圣牧控股权；对蒙牛形成正面溢出

摘要

高盛于2026年7月25日发布中国乳业行业报告，核心关注现代牧业发布的正面盈利预告及其对中国圣牧的强制性现金要约收购。 现代牧业指引2026上半年净利润不低于人民币4300万元，较2025上半年9.72亿元亏损大幅扭亏，主要驱动因素包括乳牛公允价值损失减少、原奶毛利率稳定以及持续降本增效。 基于蒙牛持有现代牧业约49%股权，该利润预告可能意味着蒙牛2026上半年可获得约2100万元联营公司收益，已接近高盛全年预估的2500万元。 同时，现代牧业对中国圣牧的强制性现金要约已于7月20日变为无条件，截止7月21日现代牧业持有圣牧约81.17%股权。 高盛认为此次收购对蒙牛具有正面溢出效应，包括潜在运营协同效应及对更大高端原奶资源库的直接敞口提升。 高盛维持蒙牛买入评级，12个月目标价24.0港元，基于2027年预期市盈率15.1倍、以9.6%股权成本率折现至2027年中。

主要观点

• 现代牧业发布正面盈利预告，指引2026上半年净利润不低于人民币4300万元，较2025上半年9.72亿元亏损实现大幅扭亏。

• 现代牧业扭亏的三大驱动因素：淘汰牛数量减少且售价提升导致乳牛公允价值损失降低；原奶毛利率稳定且毛利润额提升；持续降本与运营效率改善。

• 基于蒙牛持有现代牧业约49%股权，现代牧业4300万元以上的净利润指引可能意味着蒙牛2026上半年可获得约2100万元联营公司收益，已接近高盛2026全年预估的2500万元（高盛对1H26联营公司亏损预估为-1.69亿元）。

• 现代牧业对中国圣牧的强制性现金要约已于7月20日在所有方面变为无条件，要约将开放至8月3日。截止7月21日，现代牧业持有圣牧约81.17%股权。

• 圣牧81.17%持股构成包括：截至7月21日已接纳的要约股份占全部已发行股份约49.9%，加上蒙牛收购前持有的29.99%及2025年10月额外收购的约1.28%。

• 收购完成后若全部自由流通股被接纳，蒙牛通过其在现代牧业约49%股权，来自圣牧的联营公司收益可能增加。

• 高盛认为此次收购对蒙牛具有正面溢出效应，主要基于现代牧业潜在的运营协同效应以及蒙牛对更大高端原奶资源库的直接敞口在可预见未来将提升。

• 高盛维持蒙牛买入评级，12个月目标价为24.0港元，基于2027年预期市盈率15.1倍，以9.6%股权成本率折现至2027年中。

• 蒙牛主要下行风险包括：高端需求恢复不及预期、乳制品需求复苏不及预期、行业竞争加剧、新品类亏损扩大。

论述逻辑

• 现代牧业发布正面盈利预告（1H26净利润≥4300万元，扭亏为盈）→ 基于蒙牛约49%持股推算，蒙牛1H26可获约2100万元联营公司收益 → 已接近高盛全年2500万元预估，远优于高盛1H26联营亏损-1.69亿元的预估 → 同时现代牧业完成对圣牧81.17%控股收购 → 蒙牛通过现代牧业间接扩大对高端原奶资源库的敞口 → 运营协同效应+资源敞口提升 → 对蒙牛形成正面溢出效应 → 维持买入，目标价24.0港元

关键展望

• 强制性现金要约将开放至2026年8月3日，若全部自由流通股被接纳，蒙牛来自圣牧的联营公司收益将可能增加。

• 高盛对蒙牛维持买入评级，12个月目标价24.0港元，基于2027年预期市盈率15.1倍、9.6%股权成本率折现至2027年中。

• 主要下行风险包括高端需求不及预期、乳制品需求复苏不及预期、行业竞争加剧及新品类亏损扩大。

推荐标的

• 蒙牛乳业（2318.HK）：买入评级，12个月目标价24.0港元。理由：现代牧业扭亏带来联营收益正面催化，圣牧收购完成后蒙牛对高端原奶资源敞口提升，潜在运营协同效应。

• 现代牧业：未被覆盖（not covered），但作为蒙牛约49%持股的联营公司，其业绩对蒙牛有直接影响。参考收盘价1.27港元。

• 中国圣牧：被提及但未被高盛覆盖。现代牧业已持有其约81.17%股权，蒙牛通过现代牧业间接获得敞口。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。