高盛：SK海力士（000660.KS）：1Q26业绩超预期：内存供应持续紧张推动价格、盈利和股东回报提升；目标价上调至180万韩元，重申买入

原标题：SK Hynix Inc. (000660.KS): Earnings Review: 1Q26 above expectations: Continued memory tightness to lead to higher pricing, earnings, and shareholder returns; TP up to W1.8mn and reiterate Buy

摘要

SK海力士1Q26营收52.6万亿韩元（环比+60%，同比+198%），营业利润37.6万亿韩元（环比+96%，同比+405%），较高盛预期（35万亿韩元）高8%，与彭博一致预期（38万亿韩元）基本持平。高盛认为，若剔除员工奖金拨备（公司每年将营业利润的10%用于利润分享），营业利润将高于一致预期。超预期的传统DRAM和NAND ASP是主要驱动因素。高盛上调DRAM和NAND价格预测：2Q26/3Q26/4Q26传统DRAM环比涨幅从+40%/+7%/+3%上调至+50%/+12%/+7%，全年混合DRAM ASP同比涨幅从+144%上调至+182%；NAND环比涨幅从+30%/+8%/+2%上调至+45%/+15%/+10%，全年混合NAND ASP同比涨幅从+150%上调至+217%。高盛认为，内存对AI的重要性日益提升以及供应持续紧张将推动更长时间的价格上涨，预计公司未来几年平均ROE将达60-70%。同时，公司基于强劲利润/现金流的股东回报提升空间被市场低估，估值具有吸引力（2027E P/B为1.5倍）。高盛重申买入评级，12个月目标价从135万韩元上调至180万韩元（较当前股价122.5万韩元有46.9%上行空间）。

主要观点

• 1Q26业绩超预期：营收52.6万亿韩元（环比+60%，同比+198%），营业利润37.6万亿韩元（环比+96%，同比+405%），较GSe高8%。
• 传统DRAM和NAND ASP超预期：1Q26传统DRAM ASP环比+102%（此前GSe为+88%），NAND ASP环比+71%（此前GSe为+58%），服务器和PC领域价格增长尤为强劲。
• 内存对AI的重要性日益提升：客户争抢可用供应，但供应持续受限（尤其是洁净室空间有限），导致有利的定价环境，公司预计这一趋势将持续。
• 上调DRAM价格预测：2Q26/3Q26/4Q26传统DRAM环比涨幅上调至+50%/+12%/+7%（此前为+40%/+7%/+3%），全年混合DRAM ASP同比涨幅上调至+182%（此前为+144%）。
• 上调NAND价格预测：2Q26/3Q26/4Q26 NAND环比涨幅上调至+45%/+15%/+10%（此前为+30%/+8%/+2%），全年混合NAND ASP同比涨幅上调至+217%（此前为+150%）。
• 移动DRAM在2Q26有望出现“补涨”：因1Q26涨幅相对较小，且LPDDR DRAM需求从智能手机扩展至笔记本PC和服务器，加剧供应短缺。
• HBM定价：1Q26 HBM ASP环比下降（HBM3E定价年初下调），但预计随着HBM4占比提升（HBM4定价较HBM3E高约40%），全年HBM ASP将温和上升。
• 传统DRAM定价有望在年中超过HBM，这将为2027年HBM定价谈判提供支撑（HBM定价通常提前一年协商）。
• 供应紧张导致难以满足客户的长期协议（LTA）需求，供需失衡短期内难以缓解。
• 高盛预计公司未来几年平均ROE将达60-70%，股东回报提升空间被市场低估，估值具有吸引力（2027E P/B为1.5倍）。

论述逻辑

1Q26业绩超预期 → 传统DRAM和NAND ASP超预期 → 内存对AI重要性提升+供应持续紧张 → 高盛上调DRAM和NAND价格预测 → 预计全年混合DRAM ASP同比+182%，混合NAND ASP同比+217% → 供应紧张难以缓解，价格上行周期延长 → 公司盈利将达前所未有的水平，未来几年平均ROE 60-70% → 股东回报提升空间被低估 → 估值吸引（2027E P/B 1.5倍） → 重申买入，目标价上调至180万韩元。

关键展望

• 2Q26移动DRAM有望出现更强的价格涨幅（“补涨”）。
• HBM4占比逐步提升将帮助HBM混合ASP温和上升。
• 传统DRAM定价可能在2026年年中超过HBM，为2027年HBM定价提供支撑。
• 供应紧张短期内难以缓解，价格上行周期有望持续。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• SK海力士（000660.KS）：评级买入，12个月目标价1,800,000韩元（此前1,350,000韩元），当前股价1,225,000韩元，上行空间46.9%。理由：1Q26业绩超预期，内存价格上调，供应紧张推动盈利和股东回报提升，估值吸引。

关键图表

• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Ratios & Valuation
• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Growth & Margins
• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Price Performance
• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Income Statement
• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Balance Sheet
• Figure: SK Hynix Inc. (000660.KS) – Cash Flow