摩根大通：中国证券业：板块股价上涨的思考

原标题：Asia Pacific Equity Research: Thoughts on the sector's share price rally

摘要

摩根大通于2026年1月6日发布报告，分析中国券商板块股价上涨的驱动因素。当日A股和H股券商股价平均分别上涨4%和8%，跑赢沪深300指数3个百分点和恒生指数7个百分点。主要驱动力是市场情绪显著改善：上证综指连续13个交易日上涨（自2025年12月16日以来累计上涨7%），A股日均成交额（ADT）于1月6日突破2.8万亿元人民币，为三个月最高水平；融资余额也在过去一个月稳步上升。报告将券商股价表现分为两个阶段：当前处于第一阶段（情绪高涨、指数持续上涨），高贝塔券商（如A股的东方财富和H股的招商证券）有望继续跑赢；第二阶段情绪降温、指数区间震荡时，高贝塔券商可能跑输，投资者应关注个股阿尔法。中金公司H股（CICC-H）仍是行业首选，因其贝塔较高、受益于强劲的港股IPO流量、资本和杠杆限制可能放松以及收购两家小型券商带来的协同效应。报告维持对东方财富的增持（OW）评级，对招商证券H股维持中性（N）评级。

主要观点

• 1月6日A股券商股价平均上涨4%，H股券商平均上涨8%，分别跑赢沪深300指数3个百分点和恒生指数7个百分点。
• 上涨主要受市场情绪改善驱动：上证综指连续13个交易日上涨，自2025年12月16日以来累计上涨7%（图3）。
• A股ADT于1月6日超过2.8万亿元人民币，为过去三个月最高水平，且过去六个交易日ADT均保持在2万亿元以上（图4）。
• 融资余额在过去一个月稳步上升，显示散户情绪改善（图5）。
• 报告将券商股价表现分为两个阶段：第一阶段为情绪持续高涨、市场指数继续上涨；第二阶段为投资情绪逐渐降温、指数区间震荡。
• 在第一阶段，高贝塔券商（A股东方财富、H股招商证券）有望跑赢同行；国泰海通和广发证券也可能受益于指数上涨，因其权益投资敞口较高。
• 在第二阶段，高贝塔券商可能跑输，投资者应更关注个股阿尔法。
• 中金公司H股（CICC-H）仍是行业首选：其H股券商中贝塔第二高（图6），应受益于当前市场上涨；收购两家小型券商将加强财富管理和投资业务，管理层指引通过优化资本配置、改善回报和成本协同效应实现ROE扩张；中金公司也是证监会12月初提及的资本和杠杆限制可能放松的主要受益者。
• 维持对东方财富的增持（OW）评级，认为招商证券H股在短期内可能因高贝塔跑赢，但维持其中性（N）评级，因其债券投资敞口较高，近期中国国债收益率上升可能产生负面影响。

论述逻辑

市场情绪改善（上证综指连续上涨、ADT创新高、融资余额上升）→ 高贝塔券商（东方财富、招商证券）领涨 → 当前处于第一阶段，高贝塔券商有望继续跑赢 → 未来情绪降温进入第二阶段，高贝塔券商可能跑输，应关注个股阿尔法 → 中金公司H股因高贝塔、港股IPO强劲、资本放松预期和收购协同，成为首选。

关键展望

• 报告未明确给出未来时间窗口或目标价，但指出若市场情绪持续，高贝塔券商（东方财富、招商证券）可能继续跑赢；若情绪降温、指数区间震荡，高贝塔券商可能跑输。
• 中金公司H股有望在2026年全年跑赢，基于港股IPO流量、资本和杠杆限制可能放松以及收购协同。
• 招商证券H股因债券投资敞口较高，近期中国国债收益率上升可能对其产生负面影响。

推荐标的

• 中金公司H股（3908.HK）：增持（OW），收盘价22.24港元。理由：高贝塔、受益于港股IPO流量、资本放松预期、收购协同。
• 东方财富A股（300059.SZ）：增持（OW），收盘价25.11元人民币。理由：高贝塔，第一阶段有望跑赢。
• 招商证券H股（6099.HK）：中性（N），收盘价16.20港元。理由：短期高贝塔可能跑赢，但长期受债券投资敞口拖累。
• 广发证券A股（000776.SZ）：中性（N），收盘价23.78元人民币。
• 国泰海通证券A股（601211.SS）：中性（N），收盘价22.29元人民币。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。