伯恩斯坦中国医药与生物科技：政策逆风及其对估值的影响

原标题：Bernstein China Pharma & Biotech： Policy headwinds and implications for valuation

摘要

报告指出中国医药与生物科技行业正面临政策逆风，包括药品集中采购（VBP）扩面、医保控费趋严以及创新药审批节奏放缓。这些政策导致行业估值承压，尤其是仿制药企业利润空间被压缩，而创新药企的研发回报周期延长。报告认为，短期内板块估值修复需等待政策明朗化，但长期看，具备国际化能力和差异化管线的公司仍具价值。

主要观点

• 药品集中采购（VBP）已从仿制药扩展至生物类似药和部分创新药，平均降价幅度超过50%，对相关企业营收造成显著冲击。
• 医保控费政策持续收紧，2025年医保目录调整中，多款高价创新药被要求降价或限制适应症，影响市场预期。
• 创新药审批速度放缓，CDE对临床试验数据要求更严格，导致新药上市周期延长约6-12个月。
• 行业整体估值处于历史低位，MSCI中国医药指数2025年预测PE为18倍，低于5年均值25倍。
• 仿制药企业面临利润下滑风险，部分企业如华海药业、信立泰的仿制药业务收入同比下降20%-30%。
• 创新药企中，具备全球临床和商业化能力的公司（如百济神州、信达生物）仍获得溢价，但短期股价波动加大。
• 政策不确定性导致外资对中国医药板块配置比例下降，从2024年的8%降至2025年的5%。
• 报告认为，2025年下半年可能迎来政策边际放松，但需观察具体执行情况。

论述逻辑

报告从政策端出发，首先分析药品集中采购扩面、医保控费趋严和创新药审批放缓三大逆风，然后通过历史数据对比（如VBP降价幅度、医保谈判降价比例）量化影响，接着评估不同子行业（仿制药、创新药、生物类似药）的受损程度，最后结合当前估值水平和外资持仓变化，推导出短期承压、长期分化的结论。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出政策边际放松可能出现在2025年下半年，届时板块估值或迎来修复。风险方面，若政策持续收紧，行业盈利预期可能进一步下调。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

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