金属纤维“小巨人”高端领域突破，并购保定三源拓展伪装材料业务

摘要

开源证券北交所研究团队首次覆盖惠同新材（920751.BJ）并给予“增持”评级，2026年8月14日股价16.20元、总市值14.06亿元。 核心看点是公司于2026年5月公告并购保定三源、7月完成工商变更登记，保定三源经审计的2025年营收占惠同新材营收49.02%（资产总额、资产净额分别占47.43%、41.58%），并表后有望显著增厚业绩。 保定三源是我国卫星发射、神舟1号至14号、天宫一号、嫦娥工程等参研参试人员特种防静电、防电磁辐射面料供应商，其新建伪装材料等生产线预计2027年投产；报告援引产业世界数据称全球隐身伪装材料市场2025年约47.2亿美元，预计2030年突破89.6亿美元。 公司为国家级专精特新重点“小巨人”，2023年国内金属纤维市场份额超30%，2025年突破3μm级超细纤维制备技术，计划2026年投产后总产能达600吨/年，钛纤维毡用于PEM水电解阳极扩散层（GDL），持续拓展氢能源应用。 行业方面，2024年中国金属纤维及其制品市场规模35.43亿元，预计2025年达38.51亿元。 开源证券预计公司2026-2028年归母净利润0.54/0.75/0.88亿元，当前股价对应PE分别为26.2/18.7/16.0倍。 风险提示为原材料价格波动风险、技术风险、并购整合风险。

主要观点

• 首次覆盖给予“增持”评级：预计2026-2028年归母净利润0.54/0.75/0.88亿元，当前股价对应PE分别为26.2/18.7/16.0倍。

• 并购三大看点：保定三源突破金属纤维混纺新型伪装材料技术壁垒（预计2027年投产）、产业链协同打破国外在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断、并表显著增厚业绩。

• 保定三源为航天特种面料供应商，其新建新型伪装材料和航空航天用特种防静电、防电磁辐射面料生产线、国内首条纯金属纤维纺织制品及纯金属纤维过滤毡生产线预计2027年投产。

• 公司为国家级专精特新重点“小巨人”，研发与创新团队延续国家研发团队（长沙矿冶研究院）血脉，攻克国内金属纤维产业化重大技术难题，产品在多个领域实现国产替代。

• 氢能布局：公司钛纤维毡用作氢燃料电池扩散介质，用于质子交换膜（PEM）水电解中阳极扩散层（GDL），广泛应用于燃料电池、军工、航天、民用、医疗等行业。

• 技术与产能卡位：公司2025年突破3μm级超细纤维制备技术，计划2026年投产后总产能达600吨/年。

• 行业空间：根据智研咨询，2024年中国金属纤维及其制品市场规模35.43亿元，预计2025年达到38.51亿元；惠同新材2023年国内市场份额超30%。

• 公司财务稳健：2025年营收2.3亿元（+7.03%）、归母净利润4645万元（+17.29%）、外销占比32.71%；2026H1营收1.26亿元（+12.10%）、归母净利润2401万元（+0.86%）。

• 标的业绩高增：保定三源2025年营收1.13亿元（+13.49%）、毛利率38.01%（同比+5.55pct）、净利润1606.39万元（+116.23%）；2025年末在手订单1124.16万元（较2024年末+12.86%）。

• 业务协同已在发生：2025年惠同新材向保定三源销售金属纤维及其制品2064.8万元（毛利率47.91%），保定三源同时为惠同新材第一大客户。

• 伪装材料市场空间广阔：全球隐身伪装材料行业2025年约47.2亿美元、2026年一季度同比+11.8%，预计2030年突破89.6亿美元、年均复合增长率维持在13.5%以上；军用占68%份额，雷达隐身材料贡献超41%产值，红外与多光谱伪装材料2025年增速16.3%。

• 汽车玻璃高端纯金属织物国产替代：金属纤维模布可承受高达700℃或更高的工艺温度，是玻璃钢化热弯成型关键材料，并购后有望利用保定三源客户资源打破国外竞争对手垄断。

论述逻辑

• 历史脉络：关键原材料金属纤维曾全部依靠进口→1983年冶金工业部向长沙矿冶研究院下达《不锈钢纤维研制》课题→1985年成功开发不锈钢纤维填补国内空白→2002年惠同新材由长沙矿冶研究院及相关业务团队出资设立→成长为国内技术及规模领先的金属纤维企业。

• 公司层面：攻克金属纤维产业化重大技术难题→产品在微米级金属纤维、高温熔体过滤、电磁屏蔽和金属纤维燃烧器等领域实现国产替代→2025年突破3μm级超细纤维制备技术、钛纤维毡切入PEM水电解GDL→计划2026年投产后总产能600吨/年，巩固国内领军地位。

• 并购逻辑：性能好且价廉的特种金属纤维混纺新型伪装材料系市场空白→惠同新材设计电磁性能优秀、成本较低的特种合金并加工成金属纤维→保定三源攻关特定混纺技术与设备→混纺织物测试已取得突破性成果→依托保定三源客户资源打破国外在汽车玻璃用高端纯金属织物市场的垄断。

• 业绩与估值推演：保定三源2025年营收占惠同新材49.02%、净利润同比+116.23%→并表显著增厚业绩→行业规模2025年预计38.51亿元提供增长背景→预计2026-2028年归母净利润0.54/0.75/0.88亿元、对应PE 26.2/18.7/16.0倍→首次覆盖给予“增持”评级。

关键展望

• 保定三源新建新型伪装材料和航空航天用特种面料生产线、国内首条纯金属纤维纺织制品及纯金属纤维过滤毡生产线预计2027年投产。

• 公司“年产350吨金属纤维项目”计划于2026年12月31日达到预定可使用状态，调整后投资总额8271.39万元。

• 公司计划2026年投产后总产能达600吨/年。

• 中国金属纤维及其制品市场2017-2024年从20.14亿元增至35.43亿元（年复合增长率8.4%），预计2025年达到38.51亿元并保持持续增长。

• 全球隐身伪装材料市场预计2030年突破89.6亿美元，年均复合增长率维持在13.5%以上。

• 氢能政策目标：《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》提出2025年可再生能源制氢量达10-20万吨/年、燃料电池车保有量超5万辆；2024年中国氢气总产能已突破4000万吨/年，绿氢占比不足5%。

• 金属纤维在商业航天、氢能源和半导体等行业的应用市场目前处于培育期，半导体气体过滤领域应用尚在研发阶段。

• 风险提示：原材料价格波动风险、技术风险、并购整合风险。

推荐标的

• 惠同新材（920751.BJ）——增持（首次覆盖）：2026/8/14收盘价16.20元、总市值14.06亿元；预计2026-2028年归母净利润0.54/0.75/0.88亿元，对应PE 26.2/18.7/16.0倍；核心逻辑为并购保定三源并表增厚业绩（标的2025年营收占比49.02%）、打破汽车玻璃用高端纯金属织物国外垄断、氢能与高端领域国产替代。

• 报告提及伪装材料行业主要竞争企业包括华秦科技（688281.SH）、扬州斯帕克实业、江阴市中强科技（金盾股份子公司）、湖南博翔新材料等，但未对其给出评级。

• 估值参考：报告列示可比公司PE 2027E均值54.8X，作为惠同新材估值的对照基准。