2026-06-28 · Morgan Stanley · 宏观策略

摩根士丹利：中国 - 情绪追踪 | 亚太

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原标题：China - Sentiment Tracker | Asia Pacific

摘要

摩根士丹利预计北京将在三季度启动以资本支出为核心的财政刺激，重点投向AI和电网而非消费。增长跟踪显示终端需求仍在放缓：高端制造业PMI（EPMI）降至52.2，但年初至今均值仍高于2024-25年平均水平；出口可能保持韧性，EPMI新订单稳定在53.1，集装箱吞吐量增速放缓至约3%同比，但分析师认为这不必然指向出口疲软；国内需求继续走弱，二手房交易再次降温，端午假期旅游呈现“人流强但消费转化弱”特征。财政政策尚未发力，5月预算内支出同比-1.6%，6月政府债券和政策性银行债券发行依然低迷。货币政策方面，央行宣布在月末公开市场操作中增加隔夜逆回购，进一步向以短期利率为中心的框架过渡。维持二季度GDP增速4.4%的预测，预计下半年温和复苏，驱动力来自更快的财政支出和能源价格下降。

主要观点

高端制造业PMI（EPMI）从前期高位小幅回落至52.2，但年初至今均值52.2仍高于2024-25年均值51.0。
EPMI新订单稳定在53.1，高于年初至今均值52.1和2024-25年均值51.1，显示出口订单仍有韧性。
集装箱吞吐量增速在5-6月放缓至约3%同比，但报告认为由于技术出口更多通过空运，这不必然意味着出口走弱。
国内需求继续软化：二手房交易再次降温（Exhibit 11），与房地产分析师认为前期反弹不可持续的观点一致。
端午假期旅游数据继续指向“人流强但消费转化弱”（Exhibit 5）。
乘用车和线上家电零售销量环比符合季节性，但同比受高基数压制（Exhibit 4）。
建筑活动略有改善（Exhibit 14）。
5月预算内财政数据确认财政脉冲下滑：收入增长6.8%同比（4月8.2%），但支出仍疲弱（-1.6%同比，4月-3.2%）。
6月未见明显加速，政府债券和政策性银行债券发行低于预期（Exhibit 9和Exhibit 8）。
央行宣布在月末公开市场操作中增加隔夜逆回购，旨在缓解季末流动性紧张，结合更窄的利率走廊，表明继续向以短期利率为中心的货币政策框架转型。
维持二季度GDP增速4.4%的预测，考虑季末工业生产可能暂时补库存。
预计下半年温和复苏，两个驱动力：更快的财政支出支持战略基础设施，以及能源价格下降缓解国内石化行业压力并间接支持出口。

论述逻辑

报告从增长跟踪数据（EPMI、出口、国内消费、房地产）出发，指出终端需求仍在放缓，但高端制造业和出口相对稳健。财政方面，5月数据确认财政脉冲下滑，6月债券发行依然低迷，表明北京仍在敲定“六网”建设计划的实施细节。货币政策方面，央行增加隔夜逆回购操作，进一步向利率框架转型。基于这些观察，报告维持二季度GDP增速4.4%的预测，并认为两个因素（更快的财政支出和能源价格下降）可能使二季度的逆风转为顺风，推动下半年温和复苏。