甘李药业(603087)海外收入高速增长，对外授权及研发管线持续推进

摘要

中信建投维持甘李药业（603087.SH）“买入”评级，公司2026年半年报业绩符合预期，国际化与创新管线双轮驱动。 上半年实现营业收入22.23亿元（同比+7.56%）、归母净利润6.10亿元（同比+1.01%）、扣非归母净利润5.80亿元（同比+18.91%）；2026Q2收入13.45亿元（同比+24.31%、环比+53.16%），归母净利润4.17亿元（同比+43.03%、环比+116.79%），增长明显加速。 海外是核心亮点：26H1国际收入4.26亿元，同比大增92.33%，其中巴西PDP项目上半年贡献收入1.42亿元，国际特许权服务收入0.94亿元（同比增加0.91亿元）。 欧洲市场实现里程碑突破，甘精、赖脯、门冬胰岛素已获欧盟委员会上市批准并通过EMA的欧盟GMP合规确认；博凡格鲁肽与意大利Menarini达成欧洲39个国家和地区独家许可，首付款6200万欧元，潜在总金额最高7.26亿欧元（不含特许权使用费）。 研发方面，GZR4三项关键III期研究（SUPER-1/2/3）均达主要终点，博凡格鲁肽围绕多适应症共开展7项III期临床。 预计2026-2028年归母净利润14.35/16.76/19.37亿元，对应PE 28.7X/24.6X/21.3X。 主要风险包括胰岛素集采政策、研发进展不及预期、国际化推进及增值税税率调整的持续影响。

主要观点

• 2026年上半年业绩符合预期：营业收入22.23亿元、同比+7.56%；归母净利润6.10亿元、同比+1.01%；扣非归母净利润5.80亿元、同比+18.91%；基本每股收益1.03元

• 2026Q2明显加速：收入13.45亿元（同比+24.31%、环比+53.16%），归母净利润4.17亿元（同比+43.03%、环比+116.79%），扣非净利3.94亿元（同比+44.23%、环比+111.82%），主因胰岛素销量增加、国内外生产切换的短期影响缓解及销售费用率下降

• 国际收入4.26亿元、同比+92.33%：其中国际销售收入3.26亿元（+49.35%），巴西PDP项目上半年贡献收入1.42亿元；国际特许权服务收入0.94亿元、同比增加0.91亿元

• 欧洲市场里程碑突破：甘精、赖脯及门冬胰岛素已获欧盟委员会上市批准，生产设施通过EMA的欧盟GMP合规确认为后续放量奠定基础；截至26H1末产品已获海内外21个国家及地区准入

• 新兴市场多点开花：甘精胰岛素及预填充笔在埃塞俄比亚、阿尔及利亚、洪都拉斯、阿联酋等多国获批，门冬胰岛素30注射液获印度进口上市许可；三款胰岛素在巴西实现原料药与制剂双重GMP合规认证

• 对外授权密集落地：2026年4月与韩国头部药企签署博凡格鲁肽独家许可协议；8月与意大利Menarini签署欧洲39个国家和地区超重/肥胖适应症独家许可，首付款6200万欧元、潜在里程碑付款6.64亿欧元、交易潜在总金额最高7.26亿欧元（不含特许权使用费）

• GZR4（超长效胰岛素周制剂）中国三项关键III期研究（SUPER-1/2/3）均达主要研究终点，降低HbA1c显著优效于甘精胰岛素U100或德谷胰岛素；与依柯胰岛素的头对头III期（SUPER-8）正在进行中

• 博凡格鲁肽中国减重关键III期（GRADUAL-1）取得积极结果，美国超重/肥胖II期研究亦达主要终点；围绕肥胖/超重、肥胖合并OSA及2型糖尿病共开展7项III期临床；GZR33、GZR101、GZR102等管线持续推进，另有4款1类创新药获批国内临床，涉及PROTAC、ADC及体内基因治疗

论述逻辑

• 事件起点：公司8月26日发布2026年半年报，收入22.23亿元（+7.56%）、扣非净利5.80亿元（+18.91%），业绩符合预期

• 中期逻辑为国际化+创新双轮驱动：欧洲三款胰岛素获批并过GMP、21国准入、Menarini授权（首付款6200万欧元）落地在即；GZR4 III期达主要终点、博凡格鲁肽7项III期全面推进，构成后续业绩与估值支撑

• 结论：综合在研管线价值及国际化业务前景，维持2026-2028年盈利预测与“买入”评级

关键展望

• 创新管线：GZR4三项III期已达主要终点、SUPER-8头对头研究推进中，博凡格鲁肽中国减重III期获积极结果，围绕多适应症III期全面推进，期待后续数据读出及商业化进展

• 国际化：三款胰岛素欧洲商业化持续推进、巴西PDP项目持续供货，海外销售有望持续发力

• 博凡格鲁肽欧洲独家许可合作（首付款6200万欧元）落地后有望贡献业绩增量

• 需跟踪的验证点与风险：集采执行周期及续约政策变化、关键临床数据不及预期、海外注册商业化推进，以及增值税税制变化的长期影响

推荐标的

• 甘李药业（603087.SH）：维持“买入”评级（报告发布日当前股价68.93元，总市值411.81亿元）；推荐理由为在研管线价值及国际化业务前景，预计2026-2028年EPS 2.40/2.81/3.24元，对应PE 28.7X/24.6X/21.3X

关键图表

图1. 表1: 公司在研管线进展情况