瑞银：中国神华能源-A：2025年业绩符合预期，煤价下跌中展现韧性

原标题：China Shenhua Energy - A: FY25 in line, resilient despite lower coal prices

摘要

中国神华能源（A股）于2026年3月30日盘后公布2025年全年业绩，归母净利润528亿元，同比下降5%，与市场预期（526亿元）及公司此前指引区间（495-545亿元）中值一致。公司宣布2025年中期股息1.03元/股，全年股息2.01元/股，派息率79%，同比基本持平。煤价疲软和销量下降部分被有效的成本控制所抵消：煤炭销量同比下降6%至4.31亿吨，低于此前4.66亿吨的指引；平均售价降至495元/吨（同比-12%）；自产煤单位成本降至171.6元/吨（同比-4.8%）。2025年非经营性支出为负（-31亿元），主要由于部分子公司不再需要支付的煤炭相关专项整改费用转回。公司指引2026年商品煤产量3.302亿吨（同比-0.6%），煤炭销量4.349亿吨（同比+0.9%），自产煤单位成本预计上涨4%。2026年资本开支预算约380亿元，主要用于煤炭和发电项目。瑞银维持中性评级，12个月目标价48.60元，当前股价47.82元，隐含2026年股息收益率4.1%，与瑞银目标收益率4.0%一致。

主要观点

• 2025年归母净利润528亿元，同比下降5%，符合市场预期和公司指引。
• 全年股息2.01元/股，派息率79%，同比基本持平。
• 煤炭销量同比下降6%至4.31亿吨，低于4.66亿吨的指引。
• 平均售价降至495元/吨，同比下跌12%。
• 自产煤单位成本降至171.6元/吨，同比下降4.8%。
• 外购煤成本也因煤价疲软而下降。
• 非经营性支出为负（-31亿元），主要由于部分子公司煤炭相关专项整改费用转回。
• 2026年商品煤产量指引3.302亿吨，同比-0.6%；煤炭销量4.349亿吨，同比+0.9%。
• 2026年自产煤单位成本预计上涨4%。
• 2026年资本开支预算约380亿元，主要用于煤炭和发电项目。
• 公司将于2026年4月2日举行投资者交流会。
• 当前股价47.82元，隐含2026年股息收益率4.1%，与瑞银目标收益率4.0%一致。

论述逻辑

中国神华2025年业绩符合预期，尽管煤价下跌和销量下降，但通过成本控制和非经营性费用转回，净利润仅小幅下降。公司维持高派息率，股息收益率具有吸引力。2026年产量和销量指引基本持平，成本预计小幅上升，资本开支增加。瑞银认为投资者对业绩反应温和，维持中性评级，因当前估值已反映股息收益率接近目标水平。

关键展望

• 2026年4月2日公司投资者交流会，届时将提供更多细节。
• 2026年商品煤产量目标3.302亿吨（同比-0.6%），煤炭销量目标4.349亿吨（同比+0.9%）。
• 2026年自产煤单位成本预计上涨4%。
• 2026年资本开支预算约380亿元。
• 风险包括：并购后执行风险、股息派发率变化、电价变动；上行风险包括：政府通过环保/安全检查控制生产活动、环保限制煤炭运输。

推荐标的

• 中国神华能源-A（601088.SS）：中性评级，12个月目标价48.60元，当前股价47.82元（2026年3月30日）。理由：业绩符合预期，股息收益率4.1%与目标收益率一致，但煤价前景中性偏正面。

关键图表

• Highlights (Rmbm)
• Profitability/valuation
• Forecast returns
• Company Description
• Valuation Method and Risk Statement
• Quantitative Research Review