韩国折叠：K型经济的冷与热

摘要

国海证券首席经济学家夏磊以韩国为样本剖析AI时代的K型分化：总量企稳但结构极端撕裂，2025年GDP增速放缓至1.1%，2026年一季度在半导体拉动下同比大增3.8%、环比增长1.8%，创2022年以来新高。 半导体出口持续火热，2025年全年出口1734亿美元、同比增长22%，2026年上半年即达1924亿美元、超越去年全年，6月单月同比增长199.5%至448.2亿美元、占当月出口比重43.8%；同期内需疲软，2025年家庭实际消费支出同比下降0.4%、建筑投资实际同比下降9.7%。 资本市场随之极端分化，2026年上半年KOSPI大涨101.14%领跑全球，但十大一级行业仅信息技术、能源上涨、551只个股下跌，SK海力士与三星电子合计市值占KOSPI比重从年初35.2%最高升至57.1%，指数自9385.59点峰值最大回撤43.9%，年内已9次触发全市场熔断。 就业端青年持续萎缩，15-29岁就业人数同比减少19.7万人、青年就业率连续第26个月下滑，而60岁以上老年就业增加21.1万人支撑就业增量。 财富分配恶化，2026年一季度五分位收入倍率升至6.59倍（上年同期6.32倍），前20%家庭月均收入1237.8万韩元、后20%仅117万韩元。 消费与房价同步分层：百货店销售额同比增逾两成、奢侈品增速超三成，大型超市连续负增长；2025年住房总市值升至7710万亿韩元、同比上涨约8.0%，近93%涨幅集中于首都圈。 生育率虽从2023年0.72低点回升至2026年一季度的0.95，但报告认为反弹高度依赖少数群体红利，联合国中等生育率假设下韩国总人口2100年将锐减至2185万人。

主要观点

• 韩国增长呈显著K型：2025年GDP同比增速放缓至1.1%，2026年一季度在半导体制造与出口拉动下同比大增3.8%、环比增长1.8%，创2022年以来新高，二季度环比0.6%仍高于韩国央行5月预期的0.2%，半导体对一季度增长的贡献率超过一半

• 半导体出口爆发式增长：2025年全年出口1734亿美元、同比增长22%；2026年上半年出口总额1924亿美元、超越去年全年，6月单月同比增长199.5%至448.2亿美元，占当月出口比重高达43.8%

• 内需端持续疲软与外需火热形成鲜明对比：2025年扣除物价的家庭实际消费支出同比下降0.4%，固定资本形成总额和建筑投资实际同比分别下降3.4%和9.7%；2026年二季度私人消费环比仅微增0.4%，建筑投资仍负增长0.2%

• 制造业景气全面分化：大韩商工会议所2026年三季度BSI半导体景气指数113、连续三个季度处于荣枯线以上，除半导体、化妆品外其余行业均低于荣枯线，钢铁、纺织、炼油石化、非金属矿物仅77、68、64、61

• 股市表现极端分化：2026年上半年KOSPI涨幅高达101.14%领跑全球主要市场，但3月3日至6月24日区间内十大一级行业仅信息技术、能源上涨，八大板块全线走弱；上半年551只个股下跌、仅260只上涨，代表中小创新企业的KOSDAQ累计下跌1%

• 双寡头集中度飙升是KOSPI上涨主力：SK海力士、三星电子上半年分别上涨307.8%和179.1%，一季度营业利润分别同比大增405%和756%；两家合计市值占KOSPI总市值比重从2025年初的22.6%升至2026年初35.2%、6月25日最高57.1%，7月末回落至50.7%

• 资本市场脆弱性显著加剧：KOSPI自2026年6月9385.59点的历史峰值回落，截至7月末最大回撤达43.9%；年内已9次触发全市场熔断（约每15.8个交易日一次），KOSPI主板侧车机制累计触发43次（约每3.3个交易日一次）

• 就业市场K型化：2026年6月失业人数83.4万人；15-29岁青年就业人数同比减少19.7万人、青年就业率下降1.7个百分点至43.9%、连续第26个月下滑，而60岁以上老年就业增加21.1万人；韩国央行研究显示2022年7月至2025年7月青年岗位减少21.1万个，其中98.6%的流失发生在AI高渗透行业

• 就业增量高度依赖自营业主与服务业：6月正规长期雇员同比仅增1.6万人，临时雇员和日雇临时工分别减少5.1万和4.5万人，有雇工和无雇工自营业主分别增加9.5万和7.2万人；制造业、建筑业、农林渔业就业分别同比减少9.7万、6.7万、9.5万人，商务个人公共服务业增加23.1万人成主要吸纳渠道

• 生育率阶段性回升但反弹脆弱：总和生育率从2023年0.72的历史低点回升至2024年0.75、2025年0.8、2026年一季度0.95，驱动力为回声婴儿潮、生育补贴与资产价格修复、移民及多元文化家庭扩容；但报告认为反弹高度依赖少数群体红利，长期人口萎缩趋势难以逆转

论述逻辑

• 产业链条：韩国确立出口导向与科技立国战略、70年代起布局半导体 → AI浪潮驱动存储需求与涨价（2025年9月美光暂停DDR4/LPDDR5报价，三星DRAM或涨约30%、NAND或涨5%-10%）→ 半导体出口爆发并拉动GDP（2026Q1同比+3.8%，贡献率过半）→ 但传统制造、建筑与内需同步走弱，经济呈'半导体独大'与'传统产业低迷'冰火两重天的典型K型分化

关键展望

• 联合国人口展望（2024）中等生育率假设：韩国生育率2037年升至0.9、2050年升至1.03、2100年升至1.3，总人口将在2037年降至5000万人以下、2100年锐减至2185万人，短期数据回暖无法扭转人口自然减少的长期基本面

• 麦格理等国际咨询机构测算，SK海力士人均全年奖金收入或将高达6.7亿韩元，约合人民币312万元

• 报告判断生育率反弹高度依赖少数群体红利，绝大多数普通年轻人婚育压力并未实质性缓解，一旦人口周期红利消退，在高房价、贫富差距扩大及就业困难等长期结构性难题未解的背景下，生育意愿仍将受到抑制

• 风险提示：半导体等产业具有较强周期性，需关注其后续对经济结构与资本市场的扰动；此外提示数据统计口径差异、数据滞后、海外政策不确定性、海外市场超预期波动等风险

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。本篇为宏观专题研究，未提供个股评级、目标价或买卖建议，SK海力士、三星电子仅作为韩国股市市值集中与K型分化的案例分析对象出现