平安证券 海外宏观动态跟踪：通胀压力不减，加息预期抬升

摘要

美国 8 月 CPI 同比 3.4%、环比 0.4%，均持平预期；核心 CPI 环比 0.3%，高于预期的 0.2%；8 月 PPI 同比 5.4%，高于预期的 5.3%。 通胀反弹主要由能源驱动：8 月能源分项环比由-1.5%升至 2.1%，能源商品由-2.9%升至 4.2%，且 8 月底以来美伊恢复互相打击，截至 9 月 11 日 9 月布伦特油价进一步升至 98.94 美元/桶，能源通胀压力仍强。 核心商品环比放缓至 0.1%，“关税通胀”阶段性降温；核心服务超预期主要由机票（环比 2.7%）、酒店（2.4%）、无线电话服务（5.9%）等少数分项推动，而权重更大的租金环比由 0.3%回落至 0.2%，报告认为美国“全面通胀”风险暂不强。 克利夫兰联储将 8 月、9 月 PCE 同比预测小幅下修至 3.78%和 3.89%，但不足以改变加息预期升温的判断。 截至 9 月 12 日，CME 显示 9 月加息概率升至 87.3%，全年累计定价加息约 2.0 次，并已计入 2027 年末前累计 3.7 次；9 月 10 日至 11 日，标普 500 和纳指仍分别累计上涨 0.27%和 0.30%，美债收益率、美元指数和油价上行。 报告判断 9 月加息 25BP 或已成基准情景，若落地可能更适合理解为一次预防式加息，连续加息门槛较高，货币政策路径的不确定性是当前市场交易重点。

主要观点

• 8 月美国 CPI 同比 3.4%、环比 0.4% 均持平预期；核心 CPI 同比 2.4% 持平预期，但核心环比 0.3% 高于预期的 0.2%，能源反弹符合预期而核心服务意外加速。

• 能源通胀明显反弹并推动整体 CPI 走高：能源分项环比由-1.5%升至 2.1%，能源商品由-2.9%升至 4.2%，汽油环比 3.9%、燃油环比大涨 10.1%；8 月布伦特月均价由 7 月的 83.97 美元/桶升至 88.08 美元/桶，美国汽油零售均价由 3.83 升至 3.91 美元/加仑。

• 地缘扰动令油价压力延续：美伊互袭船只、胡塞武装加强对曼德海峡控制引发霍尔木兹和曼德双航线受阻担忧，9 月 12 日沙特宣布关停东西向石油运输管道，9 月 13 日伊朗与海湾国家会晤推迟；截至 9 月 11 日，9 月布伦特油价已升至 98.94 美元/桶。

• 核心商品边际降温、“关税通胀”阶段性退潮：8 月核心商品环比由 0.2%放缓至 0.1%，服装环比 0.0%、玩具-2.3%、家具 0.0%；二手车环比虽仍 0.4%，但领先两个月的曼海姆指标 9 月、10 月环比已转负，该分项后续有望降温。

• “AI 通胀”同比走高且有扩散迹象：电脑软件及配件同比由 21.2%升至 25.4%，计算机、外围设备等由 3.9%加速至 8.4%；但两者在核心 CPI 中权重仅约 0.39%和 0.04%，对整体 CPI 同比拉动分别仅 0.03 和 0.01 个百分点，据美联储测算同类指标在核心 PCE 中的权重可能达到约 1.2%。

• 核心服务局部走强但未成趋势：环比回升至 0.3%，机票环比 2.7%、酒店由-2.8%反弹至 2.4%、无线电话服务环比 5.9%（单项贡献 0.08 个百分点，或与 AT&T 等一次性调价有关）；而权重更大的主要住所租金和业主等价租金环比均由 0.3%降至 0.2%，医疗、娱乐服务持平或回落，尚未形成工资-通胀螺旋。

• 8 月 PPI 同比 5.4% 高于预期的 5.3%（前值 4.8%），最终需求商品环比上涨 1.1%、能源贡献约四分之三涨幅，柴油环比大涨 24.1%、汽油转正至 4.2%；核心 PPI 同比 4.6% 符合预期、环比 0.2% 低于预期，核心服务环比 0.0% 较前值 0.5% 明显放缓，电子计算机及计算设备环比回落至 0.2% 但同比仍涨 22.5%。

• 克利夫兰联储在数据公布后反而小幅下修 PCE 预测：8 月、9 月 PCE 同比预测由 3.80%和 3.93%下修至 3.78%和 3.89%，主因 PCE 中能源分项权重较低、传导可能弱于 CPI；但下修幅度有限，调整后环比仍超 0.3%、同比显著高于美联储目标，不足以改变加息预期升温的判断。

• 加息预期大幅抬升：截至 9 月 12 日，CME FedWatch 显示 9 月加息概率由 59.4%升至 87.3%，年内至少加息一次概率由 86.1%升至 97.7%，全年累计定价加息次数由约 1.4 次提高至约 2.0 次，并已计入 2027 年末前累计 3.7 次加息，市场正由单次加息转向连续加息定价。

• 市场反应并不悲观：9 月 10 日至 11 日，标普 500 和纳指分别累计上涨 0.27%和 0.30%；2 年期、10 年期美债收益率分别升至 4.63%和 4.96%（两日上行 20BP 和 13BP），10 年期实际利率上行 14BP 而通胀预期基本稳定，显示市场定价“加息周期”；美元指数两日涨 0.30%至 99.09，布伦特原油两日涨 3.36%至 104.61 美元/桶。

• 美股反弹原因多元、并非对加息“脱敏”：通胀和加息风险已在此前连续下跌中部分消化、超预期集中于少数服务分项，叠加周五油价自高位回落与投资者重新押注美伊谈判进展；若美伊局势僵持、加息预期高企，美股也很难完全脱敏高利率压力。

• 货币政策路径判断：核心通胀恶化程度有限，但 CPI 和 PCE 仍高于目标，油价和运输成本风险降低了美联储再度“维持观望”的可能性；9 月加息 25BP 或已成基准情景，连续加息需要能源涨价持续向核心通胀传导或通胀预期脱锚，门槛较高；若 9 月加息实际落地，可能更适合被理解为一次预防式加息。

论述逻辑

• 能源冲击是本轮通胀反弹的源头：美伊恢复互相打击、海峡通航受扰，布伦特月均价由 7 月 83.97 美元/桶升至 8 月 88.08 美元/桶、9 月进一步升至 98.94 美元/桶 → 8 月能源 CPI 环比反弹至 2.1%、PPI 最终需求商品环比上涨 1.1%（能源贡献约四分之三）→ 整体 CPI 同比 3.4%、PPI 同比 5.4% 走高且核心 CPI 环比超预期。

• 但核心通胀恶化有限：核心商品环比放缓、“关税通胀”降温 → 核心服务超预期仅由机票、酒店、无线通信等少数分项推动 → 权重更大的租金环比回落至 0.2%、医疗娱乐温和 → 克利夫兰联储还小幅下修 8-9 月 PCE 预测，报告据此认为美国“全面通胀”风险暂不强。

• 偏强数据推升政策定价：CME 9 月加息概率升至 87.3%、全年累计定价约 2.0 次、2027 年末前 3.7 次 → 债市收益率、美元、油价上行 → 美股因利空提前消化与周五油价回落而温和反弹（标普 500 +0.27%、纳指 +0.30%）。

• 结论：9 月加息或已成基准情景但更像预防式加息，连续加息门槛高 → 货币政策路径的不确定性是当前市场交易重点。

关键展望

• 9 月议息验证点：加息 25BP 或已成市场基准情景（CME 概率 87.3%），若落地可能更适合理解为一次预防式加息；连续加息需要能源涨价持续向核心通胀传导，或通胀预期出现脱锚迹象，门槛较高。

• 能源与地缘验证点：美伊短期内谈判和解可能性不强，9 月布伦特油价已升至 98.94 美元/桶、沙特关停东西向石油运输管道、伊朗与海湾国家会晤推迟，短期油价及机票等运输服务相关分项的通胀压力仍强。

• 通胀分项后续观察点：曼海姆二手车指标 9 月、10 月环比转负，二手车 CPI 有望降温；Zillow 领先指标显示美国房价仍处周期底部，预计租金通胀未来仍将低位震荡。

• 风险提示：美伊冲突超预期升级，全球通胀上行风险超预期，全球经济下行风险超预期，全球金融市场波动超预期等。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

• 正文提及的 AT&T 等电信服务商仅为 8 月无线电话服务环比上涨 5.9% 的可能解释（一次性调价），并非覆盖或推荐标的。

关键图表

图2. 表 4: 美国CPI主要分项同比

图3. 表 6: 国际油价和美国汽油零售价上行

图4. 表 98: 月美国二手车和卡车价格环比持平0.4%

图5. 表 11: 美国信息技术产品通胀有扩散迹象

图6. 图表 14: 主要住所租金 CPI IL Zillow 领先指标

图8. 表 19: 市场已定价美联储2026年加息2次