摩根士丹利 SECEX 8月（全月分析）

摘要

摩根士丹利点评巴西出口秘书处（SECEX）8月全月蛋白质出口数据：牛肉出口量同比-27%（7月为-18%），价格同比+10%（7月为+14%）；鸡肉出口量同比+22%（此前+28%），价格同比+15%（7月仅+3%）；猪肉出口量同比+7%（7月为+2%），价格同比-9%（与此前一致）。 全月同比比较口径可比，2026年8月与2025年8月均为21个工作日。 牛肉8月出口量收于19.6万吨、环比-14%，均价US$6.17/kg、环比低3%，归因于中国需求减少——巴西已触及出口配额上限；牛肉价差环比-14%、较二季度均值低2%，而牛成本环比+3%。 鸡肉量环比-5%但被价格环比+8%抵消，价差环比+12%、高出二季度均值9%，反映出口报价上行与饲料成本稳定。 结论：加工商（packers）当前处境更具挑战或至少相当不确定；本篇行业观点为LatAm食品饮料无评级（No Rating）。

主要观点

• 牛肉8月出口量同比-27%，降幅较7月的-18%明显扩大；出口价格同比+10%，低于7月的+14%，量缩价涨但价格弹性收敛

• 鸡肉8月出口量同比+22%（此前+28%），价格同比+15%，较7月的+3%大幅加速，是量价同强的品类

• 猪肉8月出口量同比+7%（7月为+2%），价格同比-9%，降幅与此前一致，呈量增价跌格局

• 同比口径可比：Aug'26与Aug'25工作日数相同（均为21天），报告另以按工作日调整的周度数据提供可比基础

• 牛肉8月出口量收于196k吨、环比-14%，均价US$6.17/kg、环比-3%，原因是来自中国的需求下降——巴西已触及出口配额上限

• 牛肉价差环比-14%、较2Q均值低2%，牛成本则环比+3%保持坚挺；报告称这在出口走弱背景下并不意外

• 鸡肉8月出口量环比-5%，但价格环比+8%足以弥补；出口报价显著上行叠加饲料成本稳定，推动鸡肉价差环比+12%、高出2Q均值9%

• 报告结论：packers（屠宰加工商）当前处境更具挑战，或至少相当不确定

• 本篇行业观点为LatAm食品饮料无评级（No Rating），属SECEX月度数据点评，未提出新的盈利预测或量化目标

论述逻辑

• SECEX公布8月全月出口数据 → 三大蛋白同比分化：牛肉量-27%/价+10%、鸡肉量+22%/价+15%、猪肉量+7%/价-9%（工作日均为21天，口径可比）→ 牛肉环比走弱：196k吨、-14% m-m，均价US$6.17/kg、-3%，归因中国需求下降且巴西触及出口配额上限；牛肉价差-14% m-m、低于2Q均值2%，牛成本+3% m-m → 鸡肉量-5%被价+8%抵消，价差+12% m-m、高于2Q均值9%，受益出口报价上行与饲料成本稳定 → 叠加年末四大不确定变量（输欧暂停、对华恢复时点、美国300k吨免税配额、母牛留栏推升成本）→ 结论：加工商（packers）前景更具挑战或相当不确定

关键展望

• 年末前跟踪点一：暂停牛肉输欧（EU）将对加工商盈利产生何种影响

• 年末前跟踪点三：巴西能从美国新增30万吨免关税进口配额中获益多少

• 年末前跟踪点四：巴西国内母牛留栏活动持续，已对牛成本形成压制

• 报告未给出新的评级、目标价或量化预测，行业观点为LatAm食品饮料无评级

推荐标的

• 本篇为SECEX月度数据点评，正文未给出新的个股评级、目标价或推荐动作；行业观点为LatAm食品饮料无评级（No Rating）

• JBS SA（JBS.N）：评级O（Overweight，评级日期09/05/2019），价格US$13.14（截至2026/09/03），报告行业覆盖表中的蛋白板块标的

• MBRF Global Foods Company SA（MBRF3.SA）：价格R$18.37（评级日期08/18/2025；评级字母在本报告文本中无法辨识）

• Minerva SA（BEEF3.SA）：评级E（Equal-weight，评级日期08/19/2026），价格R$3.79（截至2026/09/03）

• Ambev SA（ABEV3.SA）：价格R$15.76（评级日期04/06/2025；评级字母在本报告文本中无法辨识）

• BECLE SAB de CV（CUERVO.MX）：价格M$14.56（评级日期04/20/2026；评级字母在本报告文本中无法辨识）

• Coca-Cola Femsa SAB de CV（KOFUBL.MX）：评级O（Overweight，06/02/2025），价格M$189.97（截至2026/09/03）

• Arca Continental SAB de CV（AC.MX）：评级E（Equal-weight，06/20/2024），价格M$194.03（截至2026/09/03）

• Embotelladora Andina（AKOb.N）：评级E（Equal-weight，07/20/2021），价格US$29.80（截至2026/09/03）

• Fomento Economico Mexicano SAB de CV（FMX.N）：评级E（Equal-weight，08/19/2025），价格US$121.08（截至2026/09/03）

• Gruma SAB de CV（GRUMAB.MX）：评级E（Equal-weight，07/09/2023），价格M$248.66（截至2026/09/03）

• Grupo Bimbo SAB de CV（BIMBOA.MX）：评级U（Underweight，05/20/2025），价格M$57.89（截至2026/09/03）

• Sigma Foods Sab De Cv（SIGMAFA.MX）：评级O（Overweight，06/07/2020），价格M$18.64（截至2026/09/03）

关键图表

图1. 巴西牛肉出口价差（雷亚尔/公斤）

图2. 巴西蛋白质出口——8月

图3. 巴西猪肉出口价格（美元）（含同比）

图4. 巴西牛肉出口价格（美元）（含同比）

图5. 巴西禽肉出口价格（美元）（含同比）

图6. 巴西周度牛肉出口价格——日均价格（美元/公斤）

图7. 巴西周度猪肉出口量——日均出口量（吨）

图8. 巴西牛肉出口价差（雷亚尔/公斤）