高盛 晶合集成（688249.SS）：中国AI行：产能向40纳米、28纳米、22纳米扩展；电源管理芯片（PMIC）客户需求强劲；中性

摘要

高盛在9月11日北京中国AI调研行会见管理层后维持中性判断，12个月目标价仍为70元，对应9月11日收盘价34.99元有100.1%上行空间。 管理层表示产线利用率维持高位，2026年7月产能为17万片/月，目标2026年底达18万片/月，其中9万片/月用于90纳米及以上、7万片/月用于55/44纳米；2027年产能预计扩至20万-21万片/月，主要来自28纳米/22纳米，并瞄准2030年底达30万片。 2026年资本开支预计为100亿-120亿元，新厂SPE本土化率上升。 公司已在一季度后? 原文为一季度? 实际为1H26提价，2H26E不再提价，下一轮提价预计出现在2027E。 收入结构仍以DDIC为主，CIS和PMIC跟随，PMIC客户需求强劲，产品覆盖从30mA扩展至高容量如90mA；约80%收入暴露于消费电子，管理层将多元化与更先进节点升级视为增长驱动，并正与存储客户合作晶圆制造。

主要观点

• 管理层在调研中强调三条主线：产能扩张计划、产品组合与关键增长驱动、价格展望；整体结论是产线利用率保持高位，维持中性。

• 产能路径明确：2026年7月为17万片/月，2026年底目标18万片/月，其中90纳米及以上11万片/月、55/44纳米7万片/月。

• 2027年产能预计扩至20万-21万片/月，主要新增28纳米/22纳米；长期目标到2030年底达到30万片。

• 2026年资本开支预计100亿-120亿元，新厂房SPE本土化率提升。

• 价格节奏为：1H26已经提价，2H26E不再提价，下一轮提价预计落在2027E。

• 产品结构上，1H26 DDIC仍是主要收入来源，其后为CIS和PMIC；PMIC客户需求强，2H26E/2027E继续扩产，覆盖从30mA到高容量如90mA。

• 公司约80%收入来自消费电子，同时看到部分产能转向AI产品带来订单；管理层把多元化到其他领域和向更先进节点升级列为未来关键增长驱动。

• 除DDIC/CIS/PMIC外，公司还在与存储客户合作晶圆制造，显示其试图把代工能力延伸到新客户类别。

• 高盛盈利预测显示收入从2025年的108.854亿元升至2026E的149.539亿元、2027E的187.235亿元、2028E的206.853亿元。

• 估值维持中性，目标价70元基于31倍2030E市盈率并折现回2027E；目标市盈率来自同业远期市盈率与净利润增长相关性。

论述逻辑

• 调研事件 → 管理层确认高利用率与明确扩产阶梯（17万→18万→20万/21万→30万片/月）→ 增长由28/22纳米、PMIC高容量化和AI相关产能切换支撑 → 但消费电子仍占约80%收入、2H26E不提价且下一轮涨价等到2027E → 盈利可见度改善不足以改变评级，因此维持中性，并用31倍2030E折现市盈率给出70元目标价。

关键展望

• 2027E是核心验证窗口：28纳米/22纳米扩产、PMIC持续扩产，以及下一轮提价均指向2027E。

• 长期展望看到2030E：管理层给出到2030年底30万片产能目标，目标价估值也使用31倍2030E折现市盈率。

• 风险变量包括扩产快于或慢于预期、DDIC与CIS需求强弱、研发进度快慢以及竞争强度变化。

• 价格风险偏中性到负面：2H26E明确不提价，若2027E提价不及预期，短期盈利弹性受限。

推荐标的

• 晶合集成（688249.SS）：维持中性；12个月目标价70元，估值基础为31倍2030E市盈率折现回2027E。

• 按2026年9月11日收盘价34.99元计算，目标价对应100.1%上行空间；评级结论为维持中性。

关键图表

图1. 688249.SS 12个月目标价：人民币70.00元 现价：人民币34.99元 上涨空间：100.1%