摩根大通：中国汽车驱动：近期复苏交易能否持续？我们的春节门店走访显示并非如此

原标题：J.P. Morgan China Auto Driver：Will the recent recovery trade continue？Our store visits during CNY don't suggest so

摘要

摩根大通认为，中国汽车板块自1月底低点以来的反弹（MSCI中国汽车指数上涨7%）可能难以持续。春节期间的上海和长春门店走访显示客流量并未显著回升，与1月相比价格折扣基本持平，库存充足。摩根大通的中国汽车情绪指数从1月的0.51降至2月22日当周的0.45，为过去一年最低。该机构维持对短期乘用车需求的谨慎看法，并将2026年国内乘用车销量增长预测从-2%下调至-4%，新能源车增速从8-13%下调至约6-8%。原材料成本上涨（芯片、锂、铜）预计将给供应链带来至少每辆车5000-6000元的物料成本压力。推荐标的为吉利汽车和中国重汽，并认为投资者可在4月北京车展前后寻找更好的入场点。

主要观点

• 中国汽车板块自1月底低点以来上涨7%（MSCI中国汽车指数），而MSCI中国指数下跌2%，反弹主要由蔚来、理想汽车和小鹏汽车等新势力带动（涨幅约7-16%），吉利和比亚迪等传统车企涨幅较弱（约3-5%）。
• 摩根大通认为反弹主要受投资者预期推动，即春节后高频数据（如周度销量）将环比改善，且3月初两会可能出台积极政策间接利好汽车消费。
• 该机构观点相反，认为板块可能在3月业绩期出现回调，因市场将下调盈利预测，反映全年需求前景疲软以及成本通胀（芯片、锂、铜）。
• 春节期间在上海和长春的门店走访显示，商场内汽车展厅相对冷清，仅少数顾客浏览；长春的新能源车客流在假期中段有所回升，但整体仍偏弱。华为门店比其他品牌更拥挤。
• 价格折扣方面，2月上半月整体折扣率从1月上半月的17.2%升至17.5%，合资品牌折扣扩大7个基点，本土品牌扩大60个基点。
• 渠道库存方面，1月库存指数从12月的1.31个月升至1.48个月（环比+13.0%，同比+5.7%），因市场表现不及预期，消费者持观望态度。
• 摩根大通的中国汽车情绪指数从1月的0.51降至2月22日当周的0.45，为过去一年最低，反映需求提前释放和两会前观望情绪。
• 原材料成本上涨方面，锂、铜和存储芯片价格大幅上涨，预计从2026年一季度末或二季度起合同定价将传导至整个供应链，物料成本增加至少5000-6000元/辆。
• 东风汽车（00489.HK）将于2026年3月18日退市，其股份将转换为岚图汽车股份；岚图汽车将于3月19日以介绍方式在港交所主板上市，代码07489.HK。
• 比亚迪将于3月5日举办年度技术日，预计发布兆瓦闪充2.0（峰值功率可达1500kW）、DM-i 6.0插混系统以及ADAS技术下放至入门级车型。

论述逻辑

摩根大通从近期板块反弹入手，指出反弹主要由政策预期和季节性因素驱动，而非基本面改善。通过春节门店走访（客流量平淡）、价格折扣扩大、渠道库存上升以及自建情绪指数降至一年低点等证据，论证反弹不可持续。同时，原材料成本上涨将压缩利润，盈利预测面临下调风险。因此，板块可能回调，但4月北京车展前后随着盈利下调压力释放，将出现更好的买入机会。

关键展望

• 短期（3月）：两会政策信号、比亚迪技术日（3月5日）、小鹏VLA发布及试驾（3月2日和9日）、东风汽车退市及岚图上市（3月18-19日）。
• 中期（4月）：北京车展（4月底）可能成为更好的入场点，届时盈利下调压力应已基本消化。
• 全年：新能源车增速放缓至约6-8%，国内乘用车销量下降4%，出口增长抵消内需疲软；股价波动性将保持高位，受新车型、技术事件和政策信号影响。
• 风险：成本通胀（芯片、锂、铜）持续、需求复苏不及预期、政策刺激力度不足。

推荐标的

• 吉利汽车（175.HK）：评级为增持（Overweight），目标价22港元（截至2026年12月）。理由：相对盈利上调空间优于市场共识。
• 中国重汽（3808.HK）：评级为增持（Overweight）。理由：相对盈利上调空间优于市场共识。
• 比亚迪（1211.HK）：评级为增持（Overweight），目标价110港元（截至2026年12月）。投资者可在北京车展前后寻找更好入场点。
• 小鹏汽车（XPEV.US）：评级为增持（Overweight），目标价34美元（截至2026年12月）。投资者可在北京车展前后寻找更好入场点。
• 蔚来（NIO.US）：评级为增持（Overweight），目标价7美元（截至2026年12月）。投资者可在北京车展前后寻找更好入场点。
• 理想汽车（LI.US）：评级为增持（Overweight），目标价56美元（截至2026年12月）。
• 长城汽车（2333.HK）：评级为中性（Neutral），目标价14港元（截至2026年12月）。
• 小米集团（1810.HK）：评级为中性（Neutral），目标价38港元（截至2026年12月）。
• 东风汽车（00489.HK）：评级为增持（Overweight），目标价4港元（截至2026年6月）。
• 上汽集团（600104.CH）：评级为中性（Neutral），目标价16元人民币（截至2026年6月）。
• 广汽集团（2238.HK）：评级为增持（Overweight），目标价5.6港元（截至2026年6月）。
• 零跑汽车（9863.HK）：评级为增持（Overweight），目标价56港元（截至2026年12月）。

关键图表

Figure 5: NEV pop-up display in Shanghai shopping mall

Figure 6: NIO showroom in Shanghai

Figure 7: Zeekr showroom in Shanghai

Figure 8: Toyota bZ showroom in Shanghai

Figure 9: Li Auto showroom in Shanghai

Figure 10: Huawei popular model Wenjie M7 in Changchun

Figure 11: Li Auto self-parking demonstration in Changchun

Figure 12: DongFeng Voyah popular model Dreamer in Changchun

Figure 13: Average discount of domestic-made models by brand

Figure 14: Average discount of domestic-made and imported models

Figure 15: Average discount by vehicle type

Figure 16: Average price discounts of domestic by energy type

Figure 17: Average discount by segment

Figure 18: Average discount by brand origin

Figure 19: Inventory days (month) at dealers

Figure 20: Inventory days (month) by segment

Figure 21: Inventory days (month) of three key German brands

Figure 22: Inventory days (month) of key mass-market brands

Figure 23: China Auto Industry Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 24: GAC Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 25: NIO Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 26: Leapmotor Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 27: XPeng Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 28: BYD Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 29: Xiaomi Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 30: Geely Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 31: GWM Weekly Sentiment Index and monthly sales volume

Figure 32: Li Auto Weekly Sentiment Index and monthly sales volume