高盛：华虹半导体（1347.HK）：上调目标价至134港元；产能利用率稳健，产品组合优化与制程节点迁移支撑买入评级

原标题：22 January 2026 | 10:09AM HKT | Hua Hong (1347.HK): Raising TP to HK$134; Solid UT rate with product mix optimization and process node migrations; Buy

摘要

高盛重申对华虹半导体的买入评级，并将12个月目标价从117港元上调14.5%至134港元，基于2028年预期市盈率78.1倍（此前68.8倍），以13.1%的权益成本折现至2026年。报告认为华虹受益于三大结构性趋势：客户对本地代工厂偏好增强、中国无晶圆厂公司全球份额上升、半导体供需改善及产能扩张至28/22nm节点。2025年第三季度华虹产能利用率达110%，SMIC为96%，下游封测企业如通富微电（未覆盖）宣布44亿元扩张计划。华虹12英寸Fab 9A正按计划在2027年爬坡至8.3万片/月，Fab 9B将于2027-2029年量产28/22nm。高盛上调2027-2029年盈利预测各1%，主要因收入预期上调1-2%，受PMIC和CIS等特种芯片在AI服务器和边缘设备需求驱动。

主要观点

• 华虹产能利用率持续上升：2025年第三季度报告产能利用率达110%，带动定价改善，混合ASP呈上升趋势。
• 中国本地化生产趋势（China for China）支撑长期增长：成熟节点代工不受出口限制，中国无晶圆厂客户在消费电子和功率半导体领域市场份额从低基数提升。
• 中国半导体市场供需关系改善：华虹和SMIC产能利用率分别达110%和96%，下游封测企业如通富微电（未覆盖）宣布44亿元扩张计划。
• 第二座12英寸厂扩产按计划推进：Fab 9A预计2027年爬坡至8.3万片/月，Fab 9B将于2027-2029年量产28/22nm。截至2025年第三季度，华虹总产能达12.9万片/月（第一座12英寸厂9.5万片，Fab 9A 3.4万片）。
• 盈利预测上调：2027-2029年每股收益各上调1%，收入上调1-2%，因价格上升动能（参考华虹、中芯国际）及特种芯片需求增长。
• 毛利率持续改善：预计从2025年的11.8%提升至2029年的22.2%，受益于产能利用率高位和产品组合优化。
• 估值方法：采用折现市盈率法，目标市盈率78.1倍基于同业2026年市盈率与2026-2027年平均每股收益增长的相关性（Exhibit 4），权益成本13.1%。
• 维持买入评级：12个月目标价134港元，隐含2026年市盈率111倍、2028年市盈率61倍。

论述逻辑

华虹产能利用率持续高位（3Q25达110%）→ 推动混合ASP上升 → 叠加产品组合优化和制程迁移至28/22nm → 收入与毛利率长期改善 → 中国本地化生产趋势（China for China）及无晶圆厂客户全球份额提升 → 结构性需求增长 → 高盛上调盈利预测并提高目标市盈率（从68.8倍至78.1倍）→ 12个月目标价上调14.5%至134港元 → 维持买入。

关键展望

• 2027年Fab 9A爬坡至8.3万片/月，2027-2029年Fab 9B量产28/22nm。
• 2025年第四季度至2026年各季度收入、毛利率、每股收益预测详见Exhibit 6。
• 2027-2029年收入复合增速约15-16%，毛利率逐步升至22.2%。
• 风险因素：报告未明确列出风险，但提及出口限制、客户需求波动等潜在影响。

推荐标的

• 华虹半导体（1347.HK）：评级买入，12个月目标价134港元（此前117港元），基于2028年预期市盈率78.1倍，折现至2026年。理由：产能利用率稳健、产品组合优化、制程节点迁移、中国本地化需求增长。

关键图表

Exhibit 1: 华虹产能利用率回升支撑定价改善（报告产能利用率与混合ASP）

Exhibit 2: 盈利预测调整（2025E-2029E收入、毛利、营业利润、净利润、每股收益及利润率）

Exhibit 3: 华虹折现市盈率估值：12个月目标价134港元（2018-2029年财务数据及估值参数）

Exhibit 4: 华虹同业：市盈率与盈利增长关系（2026年市盈率 vs 2026-2027年平均盈利增长）

Exhibit 5: 华虹（H股）12个月远期市盈率（历史区间及均值）

Exhibit 6: 华虹损益表摘要（2025年第一季度至2029年季度及年度数据）