高盛：三星电机（009150.KS）：行业背景更有利，上调MLCC和ABF盈利预测，目标价上调至48万韩元，重申买入

原标题：Goldman Sachs Samsung Electro~Mechanics （009150.KS）Raise MLCC and ABF earnings estimates as industry backdrop more favorable； TP up to W480K and reiterate Buy

摘要

高盛基于MLCC同业的近期业绩和NDR/企业日交流，认为MLCC行业条件正在改善，三星电机（SEMCO）有望受益于更有利的定价动态。报告将MLCC涨价作为基准情形，上调2026E/2027E MLCC ASP假设7%/20%，预计MLCC混合ASP同比分别增长13%/16%。ABF基板需求持续超预期，随着新客户加入，预计2H26接近满产，ABF收入同比增长超30%，OPM从去年的9%翻倍至18%。上调2026E-2028E EPS预测23-40%，SOTP目标价从33万韩元上调至48万韩元，对应2026E/2027E隐含目标P/E为28倍/20倍，有20%上行空间，重申买入评级。关键下行风险包括MLCC供给超预期增加和AI服务器/汽车/智能手机需求弱于预期。

主要观点

• MLCC行业条件改善：基于MLCC同业近期业绩和NDR/企业日交流，认为SEMCO将受益于更有利的定价动态。
• MLCC产能利用率已超90%且接近满产，库存低于正常历史水平，因此将MLCC涨价作为基准情形。
• 上调2026E/2027E MLCC ASP假设7%/20%，预计MLCC混合ASP同比分别增长13%/16%。
• ABF基板需求持续超预期，SEMCO新增ABF客户，预计2H26接近满产。
• ABF产品组合向服务器/网络改善，预计ABF收入同比增长超30%，OPM从去年的9%翻倍至18%。
• 上调2026E-2028E EPS预测23-40%，反映更高的MLCC ASP假设和MLCC及FC-BGA更高的利润率估计。
• SOTP目标价从33万韩元上调至48万韩元，估值基础滚动至2026-2027年平均。
• 2026E/2027E隐含目标P/E为28倍/20倍，对应20%上行空间。
• 重申买入评级，认为公司是韩国非存储类AI主要受益者，应享有高于历史的估值溢价。
• 关键下行风险：MLCC行业供给超预期增加，AI服务器/汽车/智能手机需求弱于预期。

论述逻辑

MLCC同业（村田、太阳诱电）业绩显示AI服务器需求强劲导致供给紧张，村田提及涨价可能，太阳诱电客户要求年度合同→SEMCO MLCC产能利用率已超90%且库存偏低→报告将MLCC涨价作为基准情形并上调ASP假设。ABF方面，需求超预期且新客户加入→预计2H26接近满产，产品组合改善→收入增长超30%，OPM翻倍。综合上调盈利预测，SOTP估值上调目标价，重申买入。

关键展望

• 报告明确：MLCC涨价为基准情形，但同业尚未正式宣布涨价，村田表示涨价可能在FY3/27中期考虑。
• MLCC产能利用率预计在CY1Q26保持高位（SEMCO略超90%），与CY4Q25持平。
• ABF预计2H26接近满产。
• 风险：MLCC供给超预期增加、AI服务器/汽车/智能手机需求弱于预期。

推荐标的

• 三星电机（009150.KS）：评级买入，12个月目标价48万韩元（此前33万韩元），当前价40.15万韩元，上行19.6%。理由：MLCC涨价、ABF增长、AI受益。

关键图表

Exhibit 1: 我们预计公司MLCC产能利用率今年平均在90%以上

Exhibit 2: 我们预计SEMCO的MLCC ASP在2026/2027年分别增长13%/16%

Exhibit 3: 汽车MLCC收入占比预计在2027E达到31%

Exhibit 4: 我们预计ABF收入同比增长超30%，OPM从9%翻倍至18%

Exhibit 5: SEMCO股价交易于2.5倍12个月远期P/B，2026E/2027E ROE为12%/15%

Exhibit 6: SEMCO 12个月远期P/E为22.2倍

Exhibit 7: SEMCO盈利修正

Exhibit 8: SEMCO盈利摘要

Exhibit 9: SEMCO目标价调整前后对比