高盛：爱博医疗（688050.SS）：业绩回顾：2025年业绩符合预期，但1Q26净利润不及预期；海外增长势头良好；中性

原标题：Goldman Sachs (China) Securities: Eyebright (688050.SS): Earnings review: FY25 results in line, while 1Q26 NP miss; Growth from overseas is gaining traction; Neutral

摘要

高盛维持爱博医疗中性评级，目标价从68元下调至60元。2025年全年营收14.83亿元（同比+5%），净利润2.68亿元（同比-31%），均符合高盛预期。净利润下降主要因隐形眼镜业务商誉及固定资产减值。海外营收达1.05亿元，同比大增127%。1Q26营收3.98亿元（同比+11.5%），符合预期，但毛利率61.5%低于预期的64.6%，导致净利润0.89亿元（同比-3.5%）不及预期。毛利率下滑原因包括：IOL产品受集采影响降价、OK镜竞争加剧降价、隐形眼镜业务占比提升且毛利率较低。高盛下调2026-2028年盈利预测，主要基于更低的毛利率假设。

主要观点

• 2025年全年营收14.83亿元，同比+5%，符合高盛预期（14.83亿元）。
• 2025年净利润2.68亿元，同比-31%，符合高盛预期（2.65亿元）。
• 净利润下降主因隐形眼镜业务商誉及固定资产减值。
• 2025年海外营收1.05亿元，同比+127%，增长强劲。
• 1Q26营收3.98亿元，同比+11.5%，符合高盛预期（3.96亿元）。
• 1Q26毛利率61.5%，低于高盛预期（64.6%），导致净利润0.89亿元（同比-3.5%）不及预期（1.01亿元）。
• 毛利率下滑三原因：IOL产品受集采降价、OK镜竞争加剧降价、隐形眼镜业务占比提升且毛利率较低。
• 高盛下调2026-2028年盈利预测：2026E营收16.61亿元（原17.18亿元，-3.3%），净利润3.74亿元（原4.60亿元，-18.7%）；2027E营收19.58亿元（原20.21亿元，-3.1%），净利润4.77亿元（原5.64亿元，-15.3%）；2028E营收22.79亿元（原23.47亿元，-2.9%），净利润5.99亿元（原7.07亿元，-15.2%）。
• 投资论点：爱博医疗是中国领先的眼科器械制造商，2024年IOL/OK镜销量份额26%/15.6%，受益于IOL高端化和OK镜渗透率提升，但近期基本面受医保收紧和筛查暂停影响，隐形眼镜竞争加剧限制利润率。
• 评级中性，等待白内障手术量恢复和非IOL业务盈利改善的明确信号。

论述逻辑

报告从2025年全年和1Q26业绩出发，指出营收符合预期但净利润因毛利率低于预期而miss。毛利率下滑由集采、竞争和产品结构变化驱动。海外增长强劲但体量尚小。基于更低的毛利率假设，下调未来三年盈利预测，并下调目标价。投资论点认为当前盈利疲软主要由政策驱动而非结构性，但恢复时间不确定，因此维持中性。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出等待白内障手术量恢复和非IOL业务盈利改善的明确信号。
• 目标价风险：上行风险包括白内障手术恢复快于预期、高端IOL需求强劲、隐形眼镜或OK镜执行改善；下行风险包括医保压力持续、白内障手术恢复延迟、隐形眼镜竞争加剧、OK镜监管限制。

推荐标的

• 爱博医疗（688050.SS）：评级中性，12个月目标价60元（此前68元），基于10年DCF估值（终端增长率2%，WACC 10%）。

关键图表

Exhibit 1: Revenue breakdown for Eyebright

Exhibit 2: Updated estimates of Eyebright for 26E to 28E