摩根士丹利：大摩——万润科技（6187.TWO）CPO业务逻辑未受动摇

摘要

万润科技上周五股价下跌5.5%（同期台湾加权指数上涨0.65%），主要因市场担忧其CPO耦合设备份额被Mycronic旗下的MRSI分流、CoW点胶设备资格被取消，以及Rubin Ultra中下一代GPU散热片贴装存在不确定性。 摩根士丹利供应链调研显示，万润科技的CPO耦合设备及下一代GPU散热片贴装份额依然稳固。 针对CoW点胶设备，目前仍处于认证阶段而非取消资格，预计第4季度晚些时候将有更多更新。 此外，大摩对公司与一家美国先进封装供应商的合作保持信心，更多细节预计将在8月27日的现场业绩说明会上披露。 当前股价对应2027年预测每股收益20倍，大摩认为这是参与先进封装与CPO长尾机遇的有吸引力的入场点，维持“增持”评级及目标价NT$1,580.00。

主要观点

• 上周五万润科技股价下跌5.5%，而同期加权指数上涨0.65%，主因市场出现三大负面担忧。

• 供应链核实确认万润科技的CPO耦合设备和下一代GPU散热片贴装份额未受影响。

• CoW点胶设备仍处于客户认证阶段，并未被取消资格，第4季度将有更多更新进展。

• 大摩对公司与一家美国先进封装供应商的业务合作抱有信心，预计8月27日现场业绩会提供更多细节。

• 公司估值对应2027年预测EPS为20倍，提供了布局先进封装与CPO长尾机遇的有吸引力切入点。

• 大摩采用剩余收益模型作为基准估值，设定权益成本为8%、中期增长率为16%、现金股利分红率为65%、终期增长率为4.5%。

• 上行催化风险包括CoWoS产能扩张超预期、硅光子技术采用快于预期，以及受研发和中国本土化推动获取同行份额。

• 下行风险包括CoWoS产能扩张放缓、万润科技在WoS环节的市场份额下滑，以及SoIC和硅光子等技术迁移放缓。

论述逻辑

• 市场因传言担忧份额流失与产品认证失败导致股价下跌5.5% → 经供应链最新核查，CPO耦合与下一代散热片贴装份额稳固，CoW点胶仍在认证中未出局 → 结合美国先进封装客户推进及8月27日业绩会催化，20倍2027e EPS估值具备吸引力 → 维持增持评级与NT$1,580.00目标价。

关键展望

• 2026年8月27日举办现场业绩说明会，预计将公布与美国先进封装供应商合作的更多细节。

• 2026年第4季度晚些时候预计将获得CoW点胶设备认证的进一步更新动态。

• 设定12-18个月目标价为NT$1,580.00，相对于2026年8月21日收盘价NT$1,195.00仍有上行空间。

• 主要跟踪风险包括CoWoS产能扩张速度、WoS市场份额变动，以及SoIC与硅光子技术迁移进程。

推荐标的

• 万润科技（AllRing Tech Co.，6187.TWO / 6187 TT）：评级维持“增持”（Overweight），目标价NT$1,580.00，2026年8月21日收盘价为NT$1,195.00；理由为核心CPO及先进封装设备份额稳固，CoW点胶仍在认证，当前估值具吸引力。

• MRSI（隶属Mycronic AB Group，MYCR.ST）：未覆盖（Not Covered），作为万润科技在CPO耦合设备领域的潜在竞争对手被提及。

• 台积电（TSMC，2330.TW）：行业覆盖个股，评级Overweight，2026年8月21日价格NT$2,410.00。

• 日月光投控（ASE Technology Holding Co. Ltd.，3711.TW）：行业覆盖个股，评级Overweight，2026年8月21日价格NT$587.00。

• ASMPT Ltd（0522.HK）：行业覆盖个股，评级Overweight，2026年8月21日价格HK$161.70。